20180426-招商证券-美债破3_中债何从__10页_1mb

报告摘要

债券市场专题报告总结

核心内容

本报告聚焦于2018年中美债券收益率的变化趋势，分析美债收益率突破3%后，中国债券市场是否应跟随上行。报告指出，美债收益率的上行并非单一因素驱动，而是由短期实际利率、通胀预期和期限溢价三方面共同作用的结果。

主要观点

美债上行的驱动因素：美债收益率变化主要由短期实际利率、通胀预期和期限溢价三因素驱动。其中，短期实际利率受美联储货币政策影响，通胀预期受基本面与长期通胀目标影响，期限溢价则由市场因素（如流动性风险、利率风险、套保需求）决定。
驱动组合的变化：从2017年9月至2017年底，美债上行主要由短期实际利率和通胀预期推动；而从2018年初至今，期限溢价成为主要驱动力，通胀预期的贡献相对稳定，短期实际利率的上行幅度明显收窄，甚至出现回落。
期限溢价上行原因：
1. 流动性收紧：加息与税改政策共同作用，导致离岸美元回流，引发流动性紧张，从而要求更高的期限溢价补偿。
2. 利率波动性增加：短期利率与联邦基金利率的利差扩大，导致市场对利率风险的预期上升，期限溢价随之上升。
3. 套保需求下降：债券价格与股票价格的负相关性减弱，套保需求下降，促使期限溢价上升。
中债是否应跟随上行：报告认为，中美利差并不需要被动维持高位，当前央行对人民币升值的诉求减弱，汇率稳定成为政策目标，因此中债收益率不必跟随美债上行。
中美债市联动逻辑：
1. 长期逻辑：中美经济周期具有协同性，但中国可能在2018年领先于美国回落，为中债利率下行提供空间。
2. 中期逻辑：中美货币政策虽曾有协同性，但中国货币政策更多由国内因素主导，近期边际放松为中债利率下行创造条件。
3. 短期逻辑：市场对中美利差收窄的担忧主要源于美国通胀预期升温及其向中国传导的风险，导致部分机构交易情绪受抑。