投资策略月报：无须持币，不畏将来-20210328-开源证券-22页_1mb

投资策略月报总结

核心内容

2021年3月，A股市场在调整趋缓的背景下，呈现出价值回归的趋势。核心资产中的“茅指数”和“大盘成长”相较于3月3日分别下跌了8.6%和9.3%，而“大盘价值”和“中盘价值”跌幅较小，尤其是“小盘价值”仅下跌1.6%。市场风格切换持续，投资者逐渐从成长股转向价值股，追求风险调整后的收益。

主要观点

1. 调整趋缓，价值回归

• 3月市场跌幅收窄，且在本周实现了反弹。
• 3月3日上证综指反弹至3500点，但随后“茅指数”和“大盘成长”继续下跌，而“大盘价值”和“中盘价值”相对稳定。
• 市场对成长性的理解从“赛道化”思维转向“性价比”思维，表现为PEG越低的个股涨幅越高。
• 涨幅靠前的行业估值相对较低，如电力及公用事业、钢铁、建筑、煤炭等。

2. 利率上行仍持续，交易结构有分歧

• 春节后通胀预期走向现实，美债利率大幅上升，成为触发市场调整的重要因素。
• 3月各类投资者对行业认知存在分歧，北上配置盘持续净买入，交易盘则“折返跑”。
• 两融投资者活跃度下降，主要净买入电力、公用事业、石油石化等板块，卖出电子、医药等板块。
• 主动偏股基金加仓食品饮料、电新、电子、钢铁等板块，减仓消费者服务、石油石化等板块。
• 个人持有为主的ETF净申购趋缓，整体有所赎回，主要净申购科技和医药，净赎回金融地产、新能源车等。

3. 负反馈机制已经显现

• 投资者普遍担心的“负反馈”实际上是“负向正反馈”。
• 居民-基金系统在市场调整中表现出“负反馈”机制，下跌时居民倾向于持有或买入，反弹时则倾向于卖出基金。
• 3月以来，居民对ETF的净申购并未大幅减弱，反而趋于平缓，进一步验证了这一“负反馈”机制的存在。

4. 2021年不同于2018年，注重机遇挖掘

• 2021年经济转型与格局改善成为主流投资逻辑，市场整体偏向防御。
• 2018年与2021年存在显著差异，2021年“稳杠杆”与“去杠杆”并存，且政策预期逐渐明朗。
• 2021年制造业投资增速可能优于2018年，为周期行业带来更高需求增速。

5. 传统周期性行业的“成长性”重塑

• 2016年之后，周期成长股的估值中枢未明显下行，资本开支增速趋势项甚至超过2007年。
• 周期成长股的毛利率和归母净利润增速均高于整体周期股，体现出其成长性。
• 碳中和政策为周期行业提供长期价值发现机会，如钢铁、煤炭等。

6. 海外复苏带来盈利弹性

• 美国中小企业破产数量增加，乐观指数低位，扩张信心不足。
• 存货出货比回落，显示需求恢复快于供给，为我国相关行业带来盈利弹性。
• 家电、家具等可选消费品仍处于被动去库存阶段。

7. 中小市值：盈利胜过估值

• 中小市值企业盈利修复已逐步被市场定价，业绩改善成为关注重点。
• 中证500的盈利增速自2020年Q2开始明显优于沪深300，且ROE差距缩小。
• 春节后市值越小的龙头股表现越优，TMT和基础化工成为重点挖掘对象。

8. 四月策略：信号与景气验证

• 4月为年报和一季报密集披露期，是验证景气的重要时点。
• 聚焦四条主线：（1）传统行业涨价带来的业绩兑现，如钢铁、煤炭；（2）2020Q4新共识的验证，如化工、机械、银行；（3）中小市值中TMT的持续改善；（4）价值回归，如房地产、建筑。

关键信息

• 3月市场整体跌幅收窄，价值风格表现优于成长风格。
• 美债利率上升对市场产生影响，但“负反馈”机制使市场趋于稳定。
• 制造业投资增速可能优于2018年，为周期行业带来需求支撑。
• 周期成长股的估值中枢和资本开支增速高于整体周期股，体现出成长性。
• 中小市值企业盈利改善明显，尤其是TMT和基础化工。
• 4月为年报和一季报密集披露期，是验证景气的重要节点。

风险提示

• 国内经济下行超预期；
• 疫苗接种不及预期；
• 流动性超预期宽松；
• 国内经济下行超预期。