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汇率冲击无虞总结

核心内容概述

本报告分析了2021年5月31日中国人民银行上调外汇存款准备金率2个百分点的政策背景与影响。重点讨论了该政策是否意味着加息、对输入性通胀的管理作用以及其对大宗商品价格和制造业中下游行业的影响。同时，报告还对国内货币政策的当前状态、美联储的政策动向及潜在风险进行了分析。

主要观点

1. 调升外汇存款准备金率不是加息的信号

• 央行于2021年6月15日起上调外汇存款准备金率至7%，这是继2006年和2007年后第三次调升。
• 历史上两次调升均伴随加息、加准，但当前宏观环境与2006-2007年不同。
• 2006-2007年人民币单边升值，CPI快速上行推动政策收紧，而当前人民币处于双向波动阶段，通胀压力不大。
• 央行明确表示，汇率不能作为工具来抵消大宗商品价格上涨，管理输入性通胀仍以基本面为主。

2. 国内货币政策仍处于稳定窗口期

• 我国经济恢复不均衡，基础不牢固，需保持流动性以支持经济。
• 社零同比恢复缓慢，乡村消费修复滞后于城镇，显示内需仍存在压力。
• 5月PMI显示生产偏强，但新订单走弱，反映内生修复存在潜在压力。
• 美联储尚未实质性缩减QE，我国无迅速收紧货币政策的必要。

3. 调升外汇存款准备金率不影响输入性通胀管理

• 央行强调外汇准备金率调整是为了防止热钱涌入、打击“炒汇”行为和管理市场预期。
• 调升外汇准备金率对大宗商品价格影响有限，历史数据显示其对价格波动的抑制作用不明显。
• 后续对输入性通胀的管理将更多依赖于基本面调控，而非汇率工具。

4. 汇率扰动未打断商品价格下行趋势，制造业中下游迎来机会

• 国常会多次强调“保供稳价”，发改委联合多部门约谈重点行业企业。
• 5月中旬以来，螺纹钢、动力煤、SHFE铜、SHFE铝价格均出现下跌。
• 上游资源品价格仍处高位，但制造业中下游行业如机械、轻工制造、电子、电新（光伏、新能源汽车）具备成本转嫁能力，可穿越涨价周期。
• 家电（白电、厨电）和汽车零部件等下游行业在资源品价格下行后有望盈利反弹。

关键信息

• 外汇存款准备金率调整：2021年6月15日起上调至7%，此前为5%。
• 历史对比：2006年、2007年两次调升均伴随加息，但当前通胀压力较低，人民币双向波动。
• 政策目标：防止热钱涌入、打击“炒汇”、管理市场预期，而非用于调控输入性通胀。
• 大宗商品价格趋势：5月中旬以来，螺纹钢、动力煤、SHFE铜、SHFE铝价格分别下跌17.3%、2.62%、6.82%、7.28%。
• 制造业机会：中下游行业如机械、轻工制造、电子、电新、家电、汽车零部件在成本压力缓解后盈利有望反弹。

风险提示

• 行业景气度不达预期
• 宏观经济超预期波动
• 疫情发展超预期
• 政策推进不及预期

结论

此次调升外汇存款准备金率是央行对汇率预期管理的常规操作，不代表加息信号，也不构成对输入性通胀的直接应对。国内货币政策仍处于稳定窗口期，需维持流动性支持经济复苏。同时，汇率波动未影响大宗商品价格下行趋势，制造业中下游行业具备较强盈利反弹潜力，值得关注。