产业债行业比较体系专题之十_地产债还有那些有超额利差机会__16页_1mb

地产债超额利差机会分析总结

核心内容概述

本报告主要探讨了2019年地产债的超额利差机会，重点分析了大中型民企地产债的利差变化趋势、基本面差异及投资建议。随着政策转向宽信用及市场流动性宽松，地产债超额利差有所收窄，但中低等级地产债到期量仍高企，需谨慎对待。

主要观点

1. 超额利差走势

• 2018年上半年，地产债超额利差大幅上行，主要受再融资及违约担忧影响。
• 2018年7月政策转向宽信用后，AAA民企地产债利差开始收窄，19年3月AA+民企地产债利差也开始收窄。
• 19年以来，地产债超额利差微降，市场逐步向民企主体寻求高收益。
• 超大型民企地产债超额利差明显下行，如恒大、华夏幸福、融创等。

2. 一二线与三四线地产景气差异

• 一二线城市景气预计好于三四线城市，一线销售全面放量，而三四线前期“透支”后压力显现。
• 对于在三四线城市布局较多的企业，需警惕销售下行及偿债压力，建议谨慎。

3. 地产主体布局情况

• 大多数发债主体一二线土储占比超过50%，而碧桂园、华夏幸福、荣盛发展等一二线占比低于30%。
• 中西部三四线布局较多的主体包括碧桂园、荣盛发展、建业住宅、富力地产、恒大、绿地等。
• 小主体如福星股份、中冶置业、中梁地产、鲁商置业、隆基泰和、卧龙地产等土储项目也偏弱。

4. 投资建议

• 建议关注基本面较好的大中型民企地产债主体，如万科、保利集团、万达商业、华润置地、龙湖、招商蛇口、中海地产、华侨城、金地集团、远洋地产等。
• 对于杠杆高、短期偿债指标差、盈利周转弱的中小房企建议谨慎，如绿地集团、阳光城、荣盛发展、融信集团、珠江投资、新湖中宝、奥园等。
• 恒大地产、华夏幸福、禹洲鸿图为超额利差较高的主体，值得关注；融创地产、金科股份、金辉股份、上海宝龙实业、厦门中骏中性判断。

关键信息

1. 地产债利差变化

• 18年中以来，地产民企超额利差下行，主要受政策转向宽信用、市场流动性宽松、房贷利率下行、因城施策及市场被动寻求高收益等因素影响。
• 19年3月，一线销售全面放量，推动AA+民企地产债利差下行。

2. 基本面分析

• 地产企业基本面包括土地储备、经营效率、债务结构、偿债能力及再融资能力。
• 一二线城市销售流入增加，开发投资压力小于三四线广泛布局的企业。
• 中低等级到期量高企，需关注偿债压力及销售情况。

3. 企业属性与财务指标

• 央企及国企在利差方面相对稳定，但民企分化明显。
• 财务指标包括经营利润率、净利率、存货去化率、短期有息负债覆盖率、调整后的速动比率等。
• 融资能力方面，关注未使用银行授信/总资产比。

4. 风险提示

• 数据统计口径差异可能影响投资结论。
• 地产调控政策超预期可能对市场产生影响。

图表与数据

图表目录

• 图1：19年以来地产债超额利差微降
• 图2：18年8月以来超大型地产民企超额利差明显下行
• 图3：AAA主体超额利差在11月后开始收窄
• 图4：19年3月一线城市全面放量
• 图5：19年地产债中低等级到期量微升至1294亿元
• 图6：地产筛债指标

表格信息

• 表1：8月以来利差收窄主要集中在大中型地产民企
• 表2：支持民企融资政策
• 表3：发债主体近三年拿地情况及最新土地储备情况
• 表4：大中房企基本面一览

结论

地产债超额利差的下行主要得益于政策转向宽信用及市场流动性宽松，但中低等级到期量依然高企，需警惕中小房企的偿债风险。建议投资者关注基本面较好的大中型民企地产债主体，如恒大、华夏幸福、禹洲鸿图等，同时谨慎对待在三四线城市布局较多及杠杆较高的中小房企。整体来看，地产债市场分化仍在进行，需综合考虑企业属性、财务指标及市场环境。