20260506-国盛证券有限责任公司-晶科能源-688223.SH-组件出货能力保持稳固_储能业务与高功率产品打开修复空间_3页_619kb

报告摘要

晶科能源 (688223.SH) 总结

核心内容

晶科能源在2025年及2026年第一季度面临收入和利润的阶段性承压，但其经营质量及技术布局显示出较强的修复潜力。公司作为全球组件出货龙头，持续保持组件出货领先地位，并在储能业务及高功率产品方面取得进展，有望推动盈利改善。

财务表现

2025年：公司实现营业收入654.92亿元，同比下降29.18%；归母净利润亏损68.82亿元，扣非归母净利润亏损76.81亿元；经营性现金流净额为20.00亿元。
2026Q1：营业收入122.48亿元，同比下降11.52%；归母净利润亏损13.50亿元，扣非归母净利润亏损14.14亿元；经营性现金流净流出为8.32亿元，较去年同期明显改善。
出货能力：2025年组件出货86.8GW，连续七年全球第一；N型TOPCon组件累计出货超220GW。
财务预测：2026-2028年归母净利润预计为5.15/26.88/45.50亿元，对应EPS为0.05/0.26/0.44元/股。

主要观点

1. 经营质量稳定，出货能力领先

公司全年组件出货量保持全球第一，N型TOPCon组件出货量持续增长。
尽管2025年毛利率处于低位，资产减值拖累利润，但经营性现金流表现良好，显示公司运营效率稳定。

2. 2026Q1经营端出现修复信号

一季度组件交付价格环比改善，毛利率同比提升9.45%。
储能系统出货量保持较快增长，显示公司多元化布局成效。
合同负债增加约34%，反映客户预付款和订单锁定程度提升，对后续出货形成支撑。

3. 技术升级与产品结构优化

公司持续推进N型TOPCon提效降本，2025年N型TOPCon电池最高转换效率达27.79%，钙钛矿/TOPCon叠层电池实验室效率达34.76%。
飞虎3系列高功率组件量产效率突破24.8%，最高功率可达670W，具备高功率、低衰减、高双面率及复杂场景适配优势，有望形成溢价。

4. 储能与全球化布局提供第二增长曲线

2026年组件出货目标为75-85GW，储能系统出货力争同比翻倍。
公司在海外高价值市场拓展及储能放量方面具备优势，有望推动盈利逐步修复。

关键信息

行业环境：光伏行业面临供需错配、组件价格低位及海外贸易环境扰动，对公司短期业绩造成压力。
盈利修复预期：随着行业供给出清、出口退税取消及价格理性回归，公司盈利有望逐步改善。
估值情况：2026年P/E为132.7倍，2027年降至25.4倍，2028年进一步降至15.0倍。
风险提示：光伏产品价格修复不及预期、原材料价格波动、海外贸易政策变化。

财务指标概览

指标	2024A	2025A	2026E	2027E	2028E
营业收入（亿元）	924.71	654.92	758.00	899.50	995.00
营业收入增长率yoy(%)	-22.1	-29.2	15.7	18.7	10.6
归母净利润（亿元）	0.099	-68.82	5.15	26.88	45.50
归母净利润增长率yoy(%)	-98.7	-7056.1	107.5	422.4	69.2
EPS（元/股）	0.01	-0.67	0.05	0.26	0.44

主要财务比率

指标	2024A	2025A	2026E	2027E	2028E
毛利率(%)	7.3	-0.6	10.9	12.4	13.5
净利率(%)	0.1	-10.5	0.7	3.0	4.6
ROE(%)	0.3	-27.1	2.0	9.6	13.9
P/E(倍)	690.3	—	132.7	25.4	15.0
P/B(倍)	2.1	2.7	2.7	2.4	2.1

投资评级

股票评级：增持（维持）
投资建议：公司具备较强的技术和市场优势，盈利修复预期明确，未来三年盈利有望显著提升。

总结

晶科能源作为全球光伏组件出货龙头，尽管2025年面临行业价格下行和贸易政策扰动，但其经营质量及技术布局显示出了较强的修复能力。2026Q1经营端已有明显改善，毛利率和现金流同步提升。公司通过技术升级和产品结构优化，提升高端产品占比，推动盈利弹性释放。同时，储能业务和全球化布局为公司提供了第二增长曲线，预计2026-2028年归母净利润将显著增长，EPS逐步提升。尽管存在价格修复不及预期、原材料波动和贸易政策变化等风险，但公司基本面仍具备较强支撑，维持“增持”评级。

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