20201231-华泰证券-濮耐股份-002225.SZ-生态圈拓增量市场_原料有望放量_11页_607kb

濮耐股份首次覆盖报告总结

核心内容

濮耐股份（002225）是一家专注于耐火材料制品及原料的龙头企业，主要服务于钢铁冶炼领域，出口规模行业领先。公司2020年提出“生态圈模式”以拓展增量市场，提升市占率。公司还通过收购和布局西藏、青海基地，逐步实现镁质耐材原料自给自足，并有望带动原材料板块业绩显著改善。基于行业变革趋势及公司战略调整，公司未来增长潜力较大，投资评级为“买入”，目标价为5.59元。

主要观点

• 行业变革趋势：耐材行业正经历从分散向集中转变，整包模式成为主流趋势，行业集中度提升速度有望加快，政策导向和供给侧改革将推动行业整合。
• 生态圈模式：公司通过与具备独特优势但整包服务能力不足的企业合作，实现“三赢”模式，拓展增量市场，提升市场份额。
• 原材料板块改善：西藏/青海基地逐步放量，镁质耐材原料产量有望增长超100%，推动原材料板块收入和利润增长。
• 盈利预测：预计2020-2022年EPS分别为0.30、0.43、0.57元，归母净利CAGR为31.7%，优于行业平均水平。

关键信息

• 公司基本面：公司为国内耐材制品龙头之一，2019年市占率约2.3%，国内客户以整包模式为主，海外以直销为主。
• 市场拓展：公司2020年启动生态圈模式，拓展中小型客户，提升市场份额。
• 原材料布局：通过并购琳丽矿业、华银高新材料、西藏翔晨镁业等，实现镁质原料自给自足。
• 盈利能力：公司毛利率有望提升，预计2021年其他耐材业务毛利率达40%，整体毛利率提升至32.9%。
• 估值水平：基于公司未来增长潜力，给予2021年13倍PE估值，目标价5.59元。

市场表现

• 股价走势：2020年股价波动区间为3.56-5.39元。
• 财务指标：2019年及2020H1公司收入分别为41.4亿、30.7亿，归母净利分别为2.5亿、2.5亿。
• 行业比较：公司2021年PE估值高于可比公司平均值（8.9倍），反映其增长潜力。

风险提示

• 钢铁行业景气度下行：若钢铁行业景气度超预期下行，将对耐材制品企业盈利能力造成影响。
• 原材料价格波动：公司原材料成本占比高，若价格大幅波动将影响经营业绩。
• 汇率波动：公司海外收入占比约20%，汇率波动将影响海外业务盈利能力。
• 疫情风险：疫情持续时间或防控效果不及预期，可能影响需求及行业景气度。

财务预测

行业与公司对比

• 行业集中度：19年CR10市占率低于政策预期，预计后续集中度将提升。
• 可比公司：北京利尔、瑞泰科技、鲁阳节能等，公司归母净利率及毛利率有望优于可比公司。
• 估值对比：公司2021年PE估值为13倍，高于可比公司平均8.9倍，体现增长预期。

总结

濮耐股份凭借其在耐材行业的龙头地位及生态圈模式的推进，有望加快市占率提升节奏，并受益于原材料板块的产能释放及价格上涨。公司财务表现稳健，盈利能力逐步改善，估值具备一定溢价空间。总体来看，公司具备较强的市场竞争力和增长潜力，值得投资者关注。