海螺水泥（600585）投资分析总结
核心内容
海螺水泥是中国水泥行业的龙头企业，具备广泛的子公司布局和强大的市场影响力。公司不仅在国内市场占据重要地位，也在积极拓展海外市场，尤其在“一带一路”沿线国家。公司注重高品质水泥的研发与生产，同时在节能环保技术方面领先全国，是行业内重要的创新推动者。
主要观点
- 子公司布局广泛：公司拥有125家控股子公司、4家合营公司和3家联营公司，分布在18个省份及东南亚多国，是亚洲最大的水泥、熟料供应商。
- 供给侧改革发力：公司通过优化产品结构，推广高品质水泥，提高产品质量，同时推进节能降耗技改、余热发电项目等，有效控制成本，保持盈利能力。
- 整合并购持续推进：公司不断并购优质水泥企业，特别是在西南、华东和东南亚地区，与华润集团战略合作，提升市场竞争力。
- 国际化战略：公司紧跟“一带一路”步伐，积极布局海外业务，提升国际影响力，为公司带来新的利润增长点。
- 环保节能技术领先：公司是国内最早采用余热发电技术的企业之一，并在水泥窑协同垃圾处理技术方面处于行业领先地位。
关键信息
企业概况
- 成立于1997年，同年在香港上市。
- 控股股东为安徽海螺集团，实际控制人为安徽省国资委。
- 产品以“海螺”牌高等级水泥和商品熟料为主，是世界上最大的单一品牌供应商。
- 2016年上半年，公司毛利率为30.38%，净利率为14.43%。
业务布局
- 国内布局：公司子公司主要分布于华东、华南、西南、西北等地区，近年来在中西部市场持续扩张。
- 海外布局：公司在印尼、缅甸、柬埔寨等地布局，海外业务增长显著，2016年上半年出口销售额同比增长66.22%。
盈利能力
- 毛利率：2015年为27.64%，2016年提升至29.1%，预计2018年将达30.4%。
- 净利率：2015年为14.96%，预计2018年将达16.37%。
- ROE：2015年为10.3%，预计2018年将达11.65%。
盈利预测与估值
- EPS预测：2016年为1.53元/股，2017年为1.68元/股，2018年为1.91元/股。
- PE预测：2016年为10.75倍，2017年为9.77倍，2018年为8.57倍。
- P/B预测：2016年为1.20，2017年为1.10，2018年为1.01。
- EV/EBITDA预测：2016年为8倍，2017年为6倍，2018年为5倍。
财务指标
营收与利润
| 指标 |
2015 |
2016E |
2017E |
2018E |
| 营业收入（百万元） |
50976 |
51996 |
54595 |
60055 |
| 归属母公司净利润（百万元） |
7516 |
8123 |
8937 |
10189 |
| 毛利率（%） |
27.6 |
29.1 |
29.9 |
30.4 |
| ROE（%） |
10.3 |
11.0 |
11.2 |
11.7 |
| 每股收益（元） |
1.42 |
1.53 |
1.68 |
1.91 |
| P/E |
11.56 |
10.75 |
9.77 |
8.57 |
| P/B |
1.23 |
1.20 |
1.10 |
1.01 |
| EV/EBITDA |
7 |
8 |
6 |
5 |
资产负债表
| 项目 |
2015 |
2016E |
2017E |
2018E |
| 流动资产（百万元） |
26,206 |
37,884 |
48,845 |
60,931 |
| 现金（百万元） |
14,471 |
26,351 |
37,440 |
48,199 |
| 非流动资产（百万元） |
79,575 |
71,116 |
66,836 |
62,468 |
| 负债合计（百万元） |
31,870 |
32,686 |
32,745 |
33,401 |
| 股东权益（百万元） |
70,492 |
72,585 |
78,891 |
85,654 |
现金流量表
| 项目 |
2015 |
2016E |
2017E |
2018E |
| 经营活动现金流（百万元） |
9,908 |
13,515 |
14,622 |
14,876 |
| 投资活动现金流（百万元） |
-12,719 |
3,537 |
-90 |
-36 |
| 筹资活动现金流（百万元） |
-5,395 |
-4,832 |
-3,449 |
-4,081 |
| 现金净增加额（百万元） |
-8,206 |
12,221 |
11,084 |
10,758 |
利润表
| 项目 |
2015 |
2016E |
2017E |
2018E |
| 营业收入（百万元） |
50,976 |
51,996 |
54,595 |
60,055 |
| 营业成本（百万元） |
36,888 |
36,865 |
38,271 |
41,798 |
| 净利润（百万元） |
7,628 |
8,432 |
9,253 |
10,487 |
| 归属母公司净利润（百万元） |
7,516 |
8,123 |
8,937 |
10,189 |
| EBITDA（百万元） |
13,695 |
12,277 |
12,913 |
13,922 |
| EPS（元） |
1.42 |
1.53 |
1.68 |
1.91 |
未来发展趋势
- 国际化：公司将继续推进海外业务，利用“一带一路”平台，实现产能输出，提升国际影响力。
- 强强联合：与华润水泥的战略合作，将促进双方在技术、市场等方面的互补，提高行业集中度。
- 环保节能：公司持续推进余热发电和水泥窑协同垃圾处理技术，降低运营成本，提升盈利能力。
- 行业整合：随着供给侧改革的推进，水泥行业集中度将提高，公司作为行业龙头，将受益于整合带来的成本优化和市场扩张。
附录：图表目录
- 图表1：海螺集团控股股东关系
- 图表2：2010-2015年海螺水泥各地区销售额占比情况
- 图表3：近5年各地区固定资产投资完成额同比变化
- 图表4：近5年各地区房地产投资完成额同比变化
- 图表5：海螺水泥近5年各产品毛利率情况
- 图表6：近5年海螺水泥产品细分情况
- 图表7：2015年海螺水泥各子产品营收占比
- 图表8：2011-2015年海螺水泥收购投资子公司情况
- 图表9：我国十大水泥企业近5年毛利率水平
- 图表10：我国十大水泥企业近5年净利润率水平
- 图表11：2011-2015年海螺水泥出口销售额变化情况
- 图表12：2016H1华润水泥在全国各地销量占比
- 图表13：近5年华润水泥营收水平及增速
- 图表14：2009年川崎工程余热发电项目全国分布情况
- 图表15：近年川崎装备营收水平变化情况
- 图表16：近年川崎装备净利润水平变化情况
- 图表17：我国鼓励水泥窑垃圾处理的相关政策
投资评级
- 评级：增持（首次覆盖）
- 评级依据：公司作为行业龙头，在毛利率和净利率方面领先，具备持续盈利能力，同时在国际化和环保技术方面有明显优势，未来增长潜力大。
