2022年宏观形势展望：寻找“新稳态”，2022年四条主线逻辑-20211212-国金证券-18页_1mb

2022年宏观形势展望总结：寻找“新稳态”

核心内容

2022年宏观图景构建可用10个字概括：（全球）场景修复年，（国内）寻找“新稳态”。这反映了全球经济逐步恢复，而中国经济在转型阶段经历第三轮下台阶，寻找新的增长平衡点。

主要观点

1. 经济处于转型阶段的第三轮下台阶

• 传统周期框架失效：经济由需求驱动转向供给驱动，传统周期波动规律减弱。
• 三轮下台阶特征：
  • 第一轮（2011-2015年）：传统高耗能行业投资增速回落，经济换挡。
  • 第二轮（2018-2019年）：地方债务“防风险”政策下，基建投资显著下滑。
  • 第三轮（2020年下半年至今）：地产调控政策对第二个传统引擎形成实质约束，经济效应显现。

2. 寻找“新稳态”：动能转换加快

• 政策权衡与市场适应：政策在长短期目标间权衡，房企等微观企业、金融机构与市场需逐步适应“新稳态”。
• 稳增长抓手转变：
  • 基建项目提前启动：关注“十四五”期间重大基建项目推进。
  • 补链强链产业突围：聚焦“双循环”背景下的产业链完善。
  • 促消费政策深化：共同富裕背景下，推动消费增长，缩小贫富差距。

3. “资产荒”延续，债牛基础牢固、股市结构深化

• 资产荒加剧：优质资产供给不足，资金倾向于寻找“确定性”机会。
• 债牛逻辑稳固：利率走廊调控成熟，短端利率低位稳定，利率债与高等级债表现良好。
• 股市结构深化：
  • 传统领域政策纠偏带来的结构性机会。
  • 疫后“场景修复”带来的消费与供应链投资机会。

关键信息

一、经济周期与转型

• 传统经济周期框架解析力下降。
• 2011年以来，中国经济经历三轮下台阶，反映结构转型中的动能切换。
• 2022年经济处于低位波动状态，CPI中枢或有所抬升。

二、稳增长抓手

• 基建投资：信息基础设施、交通强国建设、现代能源体系等成为重点。
• 产业突围：聚焦战略新兴产业，如人工智能、新能源、生物医药等。
• 促消费政策：推动农村消费、文化旅游、健康服务等新消费模式发展。

三、资产配置与市场展望

• 资产荒持续：优质资产供给不足，资金向“确定性”资产倾斜。
• 债牛坚定：短期看多，中期或有反复，需关注政策与通胀变化。
• 股市结构深化：关注跨周期政策切换及疫后场景修复带来的投资机会。

风险提示

• 全球疫情：可能影响经济复苏进程。
• 海外通胀：持续性可能对全球市场形成压力。
• 国内债务风险：隐性债务化解与信用环境收缩仍需关注。

图表目录（摘要）

• 图表1：2011年后周期弱化，经济状态切换不再遵循传统周期。
• 图表2：行业分化，上游呈现“滞涨”，下游似有“衰退”迹象。
• 图表3：煤炭去产能超预期，严控新增产能。
• 图表4：供给增长放缓，煤炭价格持续上涨。
• 图表5：中游相关产品出口增长较快。
• 图表6：中游行业生产高于上下游。
• 图表7：2011年以来，我国经济经历三轮下台阶。
• 图表8：2012-2015年，周期性行业投资回落。
• 图表9：2012-2015年，周期性行业生产回落。
• 图表10：2018年基建投资明显下台阶。
• 图表11：2017年以来，地方债务监管趋严。
• 图表12：地产定位变化，调控方向逐步明确。
• 图表13：地产销售与投资持续回落。
• 图表14：地产销售与新开工持续下滑。
• 图表15：土地成交“断崖式”下降。
• 图表16：消费增长低于疫情前。
• 图表17：居民支出低于收入。
• 图表18：居民边际消费倾向低于正常情况。
• 图表19：居民储蓄意愿上升，消费意愿低位。
• 图表20：限电限产影响下，高耗能行业生产明显回落。
• 图表21：限电限产地区工业增加值显著下降。
• 图表22：制造业PMI生产指数创近年来新低。
• 图表23：中小企业生产景气持续回落。
• 图表24：2021年10月以来，政策托底态度明确。
• 图表25：“十四五”项目推进或加快。
• 图表26：“十四五”支持建设交通强国。
• 图表27：省级重大项目聚焦新兴产业与传统产业升级。
• 图表28：“十四五”重点强调战略新兴产业。
• 图表29：消费是经济重要稳定器。
• 图表30：农村消费、文化旅游等促消费政策频出。
• 图表31：“三条红线”下，房企带息债务加速回落。
• 图表32：城投债募资主要用于“借新还旧”。
• 图表33：基金规模持续扩张。
• 图表34：信用债期限较短，主要由基金增持。
• 图表35：部分银行房地产贷款集中度仍低于考核要求。
• 图表36：2022年地产债到期维持高位。
• 图表37：广义财政支出中枢下移。
• 图表38：专项债项目几乎没有外部融资。
• 图表39：流动性环境类似2015H2-2016H1。
• 图表40：宏观经济形势类似2018-2019年。
• 图表41：部分行业估值处于历史高位。
• 图表42：供给约束下，汽车销量大幅回落。
• 图表43：当前短端利率略低，长端略高于2015年。
• 图表44：2022年经济低位波动，CPI中枢或有所抬升。
• 图表45：美国通胀及其预期升温至历史高位。
• 图表46：加息预期下市场表现较为震荡。
• 图表47：2022年主要宏观指标预测。

附：主要经济指标预测（2022年）

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