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货币还会放松吗？——货币政策周期视角

核心内容

恒大研究院发布的《货币还会放松吗？——货币政策周期视角》报告，分析了中国过去20年间的货币政策周期变化，总结了四轮主要的货币政策周期，并对未来货币政策走向进行了展望。报告指出，货币政策周期通常为4-6年，每轮周期内有3-4次转向，每次持续约4-6个季度。当前中国处于第四轮货币政策周期（2016-2018），目前处于“稳健偏紧”阶段的第6个季度。未来政策可能回归“稳健中性”或“稳健偏松”，但操作空间有限，更多是“预调微调”。

主要观点

• 货币政策目标：中国货币政策实行多目标制，包括稳定币值、经济增长、充分就业、国际收支平衡和金融稳定。
• 货币政策松紧判断：依据定量和定性指标综合判断，其中定量指标以M2增速、GDP增速和CPI增速为主，定性指标则参考央行《货币政策执行报告》中的措辞。
• 货币政策风格转变：从“大开大合”到“微调预调”，央行逐步回归稳健，强化主动管理，以应对未来的金融风险和经济转型。
• 传导机制不畅：尽管利率市场化改革已完成，但货币政策的有效传导仍受限，导致数量调控仍占主导。
• 结构性货币政策：自2014年起，央行开始实施结构性货币政策，旨在调结构、促增长，但总量上仍保持偏紧。
• 未来政策方向：在金融周期拐点出现、经济下行压力加大的背景下，结构性宽松可能是主要方向，但总量宽松空间有限。

关键信息

货币政策周期划分

• 总量松紧划分：5档，包括适度宽松、稳健偏松、稳健中性、稳健偏紧、适度从紧。
• 定量指标：
  • 短期松紧：M2增速 - 实际GDP增速 - CPI增速
  • 中长期趋势：信贷规模余额增速 - GDP增速
• 定性指标：参考《货币政策执行报告》的措辞。

四轮货币政策周期

第一轮周期（1998-2002）

• 阶段：稳健偏松 - 稳健偏紧 - 稳健偏松
• 特点：以反通缩为主，从间接调控向直接调控过渡。
• 操作：多次降息降准，引入公开市场操作，控制外汇占款。

第二轮周期（2003-2009）

• 阶段：适度宽松 - 稳健偏紧 - 适度从紧 - 适度宽松
• 特点：以稳定物价为单目标，货币政策大开大合。
• 操作：央行票据、降准、升息，配合4万亿刺激计划。

第三轮周期（2010-2015）

• 阶段：稳健偏松 - 稳健偏紧 - 稳健中性 - 稳健偏松
• 特点：多目标制约下操作空间有限，央行主动调结构。
• 操作：多次降准降息，推出结构性货币政策工具。

第四轮周期（2016-2018）

• 阶段：稳健中性 - 稳健偏紧
• 特点：金融周期与供给侧改革并行，货币政策转向结构性微调。
• 操作：定向降准、MLF、PSL等，保持流动性合理充裕。

货币政策松紧与经济周期的关系

• 经济下行压力：货币政策易松难紧，为稳增长而宽松。
• 金融稳定：在经济转型和金融去杠杆背景下，货币政策趋于偏紧。
• 传导机制问题：货币政策难以有效传导至市场，导致操作空间受限。

未来展望

• 货币政策方向：结构性宽松，但总量仍保持偏紧。
• 操作策略：更多依赖微调和预调，而非大水漫灌。
• 政策建议：
  • 短期：几家抬政策协调搭配。
  • 中期：疏通货币政策传导机制，提高调控效力。
  • 长期：调整货币金融政策框架，兼顾经济与金融周期。

总结

中国货币政策周期具有明显的阶段性特征，每轮周期通常为4-6年，包含3-4次转向。当前处于第四轮周期的“稳健偏紧”阶段，未来可能转向“稳健中性”或“稳健偏松”，但受多目标制约，操作空间有限。货币政策的有效性受限于传导机制不畅，结构性工具在调结构方面发挥重要作用，但总量宽松仍需谨慎。为应对当前经济金融形势，央行将更多依赖微调和预调，推动经济高质量发展，同时防范金融风险和债务危机。