宏观研究专题报告：货币政策周期视角，货币还会放松吗？-20180911-恒大研究院-25页-2mb

报告摘要

货币还会放松吗？——货币政策周期视角总结

核心内容

恒大研究院发布的《货币还会放松吗？——货币政策周期视角》报告，系统分析了中国过去20年间的货币政策周期，并展望了未来货币政策走向。报告指出，中国货币政策实行多目标制，包括稳定币值、经济增长、充分就业、国际收支平衡和金融稳定，其中稳定物价是首要目标。货币政策周期通常为4-6年，每轮周期内有3-4次转向，每次持续时间平均为4-6个季度。报告强调，当前货币政策已从大开大合转向微调预调，且在多目标制约下货币政策易松难紧。

主要观点

货币政策松紧判断
- 定性来源：参考央行《货币政策执行报告》中的措辞，如“稳健”、“适度宽松”、“适度从紧”等。
- 定量指标：以M2增速 - GDP不变价增速 - CPI增速判断短期松紧，以信贷规模余额增速 - GDP增速衡量中长期趋势。
- 综合判断：定量指标对定性判断进行检验和细化，优先考虑总量松紧，其次看利率传导。
四轮货币政策周期分析
- 第一轮（1998-2002）：经历“稳健偏松-稳健偏紧-稳健偏松”，以反通缩为主，完成从间接调控到直接调控的过渡。
- 第二轮（2003-2009）：经历“适度宽松-稳健偏紧-适度从紧-适度宽松”，以稳定物价为单目标，受外部冲击影响较大，呈现大开大合的特征。
- 第三轮（2010-2015）：经历“稳健偏松-稳健偏紧-稳健中性-稳健偏松”，多目标制约下操作空间有限，逐步回归稳健。
- 第四轮（2016-2018）：经历“稳健中性-稳健偏紧”，受供给侧改革、金融去杠杆、房地产长效机制影响，货币政策总体偏紧。
货币政策操作特点
- 货币政策周期内，央行通过多种工具（如降准、降息、公开市场操作等）进行松紧调控。
- 降息降准并不等价于货币政策宽松，升息升准也不代表紧缩，需结合信贷、公开市场操作等综合判断。
- 结构性货币政策重在调整结构，优化资源配置，但受传导机制限制，并不意味着总量宽松。
未来货币政策展望
- 当前处于第四轮周期的“稳健偏紧”阶段，预计未来将回归“稳健中性”或“稳健偏松”。
- 由于货币政策传导机制受阻，调控效力降低，操作空间有限，更多是结构性微调。
- 短期需政策协调搭配，中期需疏通传导机制，长期需调整货币金融政策框架。

关键信息

货币政策目标：稳定币值、经济增长、充分就业、国际收支平衡和金融稳定。
货币政策工具：包括再贷款、存款准备金率、利率调整、公开市场操作、央行票据、MLF、PSL等。
货币政策周期划分：分为5档：适度宽松、稳健偏松、稳健中性、稳健偏紧、适度从紧。
历史周期特征：
- 第一轮：反通缩为主，完成调控方式转型。
- 第二轮：以稳定物价为单目标，大开大合，受外部冲击影响明显。
- 第三轮：多目标制约，操作空间有限，逐步回归稳健。
- 第四轮：受供给侧改革和金融去杠杆影响，货币政策总体偏紧。
货币政策传导机制问题：由于金融体系深层次矛盾，货币政策从数量向利率的调控方式转型尚未完成，利率传导机制仍不通畅。
未来趋势：结构性微调预调为主，政策回归稳健，操作空间有限，需在稳增长、调结构、防风险之间寻求平衡。