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当升科技投资价值分析总结

公司概况

发展历程

• 当升科技脱胎于1992年成立的北京矿冶研究院电子粉体材料研究组。
• 1995年成立北矿电子粉体材料厂。
• 2001年设立北京当升材料科技有限公司。
• 2010年成功登陆创业板。
• 2015年并购中鼎高科，进入智能装备制造领域。

股权结构

• 国资背景，国资委通过北京矿冶科技间接持股22.5%，是第一大股东。
• 股东结构以定增、外资、其他国资为主，整体股权结构稳定。
• 大股东计划注入常州当升31.25%股权，提升持股比例。

主营业务

• 聚焦锂电正极材料，2010年后逐步拓展至动力电池领域。
• 2012年及2018年分别成立江苏当升和常州当升，持续扩张产能。
• 智能装备业务覆盖圆刀模切机、激光模切机等，下游应用广泛。

管理层与技术团队

• 高管经验丰富，平均年龄在40-55岁，拥有15年以上行业经验。
• 技术团队硕士及以上学历占比高于同行，人均创收与创利显著。
• 研发费用率稳定在4-5%，研发人员薪酬高于公司整体水平。

海外客户占比超5成，持续保持竞争力

海外客户拓展

• 2005年起产品出口韩国，2009年进入日本市场。
• 2010年后批量配套海外动力电池供应链，成为全球第一大供应商。
• 上半年海外客户出货占比约52%，海外营收占比约46%，持续提升。

技术底蕴

• 专利数量国内第一，前驱体技术积累深厚。
• 近年专利申请数量快速增加，尤其在高镍产品和前驱体制备方面。
• 拥有高镍三元材料专利，具备较强的技术优势。

成本控制与盈利能力

• 成本控制力强，单吨营业成本低于同行。
• 由于海外客户出货占比高，受益于海外钴价优势。
• 2020年上半年单吨利润领先同行。

产能和客户继续扩张，中、高镍产品全面布局

产能扩张

• 有效产能2.6-2.8万吨，预计2021年将增至4.6-4.8万吨。
• 产能利用率长期维持在90%以上，预计2020年仍将保持。
• 产能扩张稳健，持续满足客户需求。

客户拓展

• 海外客户持续拓展，包括韩国主流电池企业及部分日本企业。
• 国内客户有望自然增长，受益于新能源汽车市场扩张。
• 与特斯拉、大众等外资品牌及比亚迪、国轩高科等国内品牌合作。

高镍产品布局

• 高镍产品布局较早，具备较强竞争力。
• 高镍产品在能量密度、循环寿命等性能处于国内第一梯队。
• 高镍产品出货占比预计在5-10%，主要客户为国内企业。

投资建议

财务预测

• 预计2020/2021年归上净利润分别为3.6/5.3亿元。
• 对应PE分别为44/30倍，维持“强烈推荐”评级。
• 目标价为48-52元。

风险提示

• 新能源汽车政策和销量低于预期。
• 产品结构升级进度低于预期，尤其高镍产品面临安全性和客户接受度问题。
• 应收账款坏账计提风险，尤其是比克客户。

关键数据对比

结论与建议

• 公司在海外客户拓展、技术研发和产能扩张方面表现突出。
• 高镍产品布局较早，具备较强竞争力，未来有望提升出货占比。
• 2020年预计归上净利润约3.6亿元，2021年约5.3亿元，维持“强烈推荐”评级。
• 风险包括新能源汽车销量不及预期、产品结构升级缓慢及应收账款坏账风险。