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美股是否患有联储依赖症？总结

核心观点

• 美股估值高企：当前美股估值处于历史高位，纳斯达克市盈率达70，为2003年后最高水平；道琼斯滚动市盈率接近历史最高。
• 投资者担忧焦点：当前投资者对美股的担忧并非源于通胀本身，而是对美联储可能因通胀上升而收紧政策的预期。
• 美联储政策预期：我们预计Q2可能出现宽松政策的拐点，美股将对美联储的前瞻指引保持高度敏感，议息会议前后资产价格波动将加大。
• 美债收益率走势：美债收益率短期仍将继续上行，10年期国债隐含通胀预期已达2.16%，接近8年高点。
• A股受美股影响更大：A股更受美股走势影响，而非美债收益率，应重点关注美股动向。

美股估值与市场情绪

• 估值水平：美股当前估值处于历史高位，尤其是纳斯达克市盈率高达70，接近2003年以来最高水平。
• 市场情绪变化：从期货持仓看，标普500投机性净持仓自2020年12月以来持续转空，空头净持仓扩大至约8万张合约。
• 多头情绪退潮：纳斯达克多头净持仓在最近5个交易日内下降至约2.1万张合约，显示市场对美股未来表现的担忧。

美联储政策与通胀预期

• 政策转向风险：投资者担忧的是通胀上升可能引发美联储政策转向，而非通胀本身。
• 平均通胀目标制：自2020年8月美联储转向平均通胀目标制后，未明确其实施细则，导致市场对通胀容忍度存在不确定性。
• 加息概率变化：根据CME联邦基金利率期货，4月28日加息25BP概率升至4.1%，12月15日加息25BP概率升至10.1%，但年内加息概率仍较低。
• 鲍威尔听证会：2月22日鲍威尔在国会听证会上表态偏鸽派，重申在两大经济目标未实现实质性好转前将继续维持当前购债速度，市场反应积极，美股与贵金属出现V形反转。

美联储政策节奏与影响

• 宽松周期判断：我们预计Q1美联储将继续维持当前扩表速度，Q2可能出现宽松速率的拐点。
• 下半年政策方向：预计下半年美联储将逐步停止扩表，并通过扭曲操作（买入长债、卖出等量短债）控制长端收益率。
• 财政刺激影响：财政淤积资金支出将带来约1.2万亿美元基础货币增量，与2020年QE规模相当，可能提前结束宽松周期。
• 经济修复节奏：宽松缩量将与疫苗接种进度和群体免疫时点密切相关。

美债收益率走势预测

• 短期上行趋势：美债收益率在2021年快速上行，符合我们对上半年复苏预期和财政刺激加码的判断。
• 长期走势：预计下半年经济修复斜率趋缓，叠加美联储扭曲操作，收益率将趋于震荡。
• 10年期国债收益率：Q2末10年期国债收益率可能逼近年内高点，预计在1.5%-1.6%之间。

A股与美股的关联性

• 传导路径：美债收益率对A股的影响主要通过美股走势间接传导，而非直接影响我国央行利率决策。
• 应关注美股：A股投资者应更多关注美股的动向，而非美债收益率，因美股对A股的影响更为直接。

风险提示

• 疫苗进度不及预期：若疫苗注射进度落后于预期，可能导致宽松周期超预期延长，影响市场预期。

投资评级说明

• 股票投资评级：以报告日后6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，分为买入、增持、中性、减持。
• 行业投资评级：以行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，分为看好、中性、看淡。
• 评级体系说明：本报告采用相对评级体系，投资者应结合自身情况独立判断，不应仅依赖评级做出决策。

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