同程艺龙 (780.HK) 3Q20业绩总结
核心内容
同程艺龙在2020年第三季度的业绩表现符合市场预期，但四季度收入指引略低于市场预期。尽管受到疫情影响，公司整体仍展现出复苏趋势，预计未来随着疫苗推广，旅游行业恢复的确定性将增强。
主要观点
- 业绩表现：3Q20收入为19.1亿港元，同比下降7.2%，与市场预期一致；调整后净利润为3.7亿港元，同比降11%，但高于市场预期1.5%。
- 四季度展望：公司预计四季度收入同比将下降0%至5%，中位数低于市场预期5%；调整后净利润预计为3至3.5亿港元，优于市场预期。
- 收入结构：酒店收入基本恢复至去年同期水平，交通票务收入同比降7.4%。整体交易额为397亿港元，同比下降16.7%。
- 用户增长：活跃用户数同比增长5%至2.46亿，付费用户数保持稳定，其中线下获客贡献了11%的付费用户。
- 战略方向：公司继续发力低线酒店业务，低线酒店间夜量同比增长30%，高于一二线城市增速。同时，加强交叉销售运营，以提升酒店业务增长。
- 财务预测：浦银国际预计FY21和FY22年调整后净利润分别为1.895亿和2.313亿港元，对应市盈率分别为18.8倍和15.7倍。
- 投资建议：维持买入评级和目标价18.0港元，潜在升幅26.1%。
关键信息
财务指标（2018-2022E）
| 项目 |
FY18 |
FY19 |
FY20E |
FY21E |
FY22E |
| 营业收入（人民币百万元） |
5,256 |
7,393 |
6,052 |
8,977 |
10,546 |
| 营收增速(%) |
109% |
40.7% |
-18.1% |
48.3% |
17.5% |
| 毛利润（人民币百万元） |
3,655 |
5,075 |
4,292 |
6,400 |
7,572 |
| 调整后净利润（人民币百万元） |
1,416 |
1,544 |
1,009 |
1,895 |
2,313 |
| 调整后目标PE(x) |
19.4 |
22.2 |
34.7 |
18.8 |
15.7 |
财务比率
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020E |
2021E |
2022E |
| 毛利率 |
69.5% |
68.6% |
70.9% |
71.3% |
71.8% |
| 调整后净利率 |
26.9% |
20.9% |
16.7% |
21.1% |
21.9% |
| 调整后ROE |
12.3% |
11.7% |
14.8% |
13.4% |
14.9% |
| 资产负债率 |
0.31 |
0.32 |
0.31 |
0.33 |
0.33 |
| 流动比率 |
1.65 |
1.73 |
1.89 |
1.84 |
1.94 |
| 现金比率 |
1.35 |
1.25 |
1.43 |
1.42 |
1.53 |
投资风险
业绩与市场预期对比
- 3Q20收入：19.1亿港元，符合市场预期
- 3Q20调整后净利润：3.7亿港元，高于市场预期1.5%
- 4Q20收入指引：0%至5%同比下降，低于市场预期5%
- 4Q20调整后净利润：3至3.5亿港元，好于预期
付费用户增长
- 活跃用户数：2.46亿，同比增长5%
- 付费用户数：2980万，同比增长0%
- 线下获客贡献：11%的付费用户
- 线下扫码和汽车票业务将成为付费用户增长的主要驱动
业务增长亮点
- 低线酒店业务：间夜量同比增长30%，高于一二线城市增速
- 交叉销售运营：为酒店业务导流，预计未来几个季度增速优于交通票务
- 交通收入延后：由于春节晚两周，预计5%至10%的交通收入将顺延至1Q21
估值与盈利预测
| 项目 |
2020E |
2021E |
2022E |
| 调整后净利润（人民币百万元） |
1,009 |
1,895 |
2,313 |
| 调整后净利率 |
16.7% |
21.1% |
21.9% |
| 调整后P/E |
34.7 |
18.8 |
15.7 |
可比公司估值比较
| 公司 |
市值（百万美元） |
股价（交易货币） |
P/S |
P/E（2020E） |
P/E（2021E） |
| 同程艺龙 |
3,985 |
14.3 |
3.1 |
38.8 |
58.1 |
| 美团 |
233,173 |
307.2 |
10.5 |
N/A |
233.6 |
| 携程 |
19,767 |
33.3 |
5.5 |
28.0 |
28.9 |
| 途牛 |
435 |
3.5 |
N/A |
N/A |
N/A |
| TripAdvisor |
3,670 |
27.3 |
4.4 |
64.7 |
33.7 |
| Expedia |
17,425 |
123.2 |
2.5 |
32.0 |
26.0 |
| Booking |
84,523 |
2,063.8 |
9.8 |
19.1 |
20.9 |
| 中国OTA平均 |
- |
- |
6.4 |
100.1 |
158.5 |
| 美国OTA平均 |
- |
- |
5.6 |
38.6 |
26.9 |
评级定义
- 买入：预期个股表现超过同期其所属的行业指数
- 持有：预期个股表现与同期所属的行业指数持平
- 卖出：预期个股表现逊于同期其所属的行业指数
行业评级定义
- 增持：优于MSCI中国10%或以上
- 中性：优于/劣于MSCI中国少于10%
- 减持：劣于MSCI中国超过10%
分析师信息
- 赵丹：互联网分析师，dan_zhao@spdbi.com，(852) 2808 6436
- 杨子超：助理分析师，charles_yang@spdbi.com，(852) 2808 6409
免责声明与权益披露
- 本报告内容基于公开信息，不保证数据准确性
- 浦银国际未持有同程艺龙的财务权益或股份
- 与同程艺龙无投资银行业务关系
- 未进行庄家活动
