20180910-申万宏源研究_香港_-Education__Sector_outlook__Change_of_rules_7页_471kb
报告摘要
中国教育行业社保改革影响分析总结
核心内容
本报告分析了中国教育行业因社保改革而可能面临的成本变化及市场影响。根据中共中央办公厅和国务院办公厅发布的《国税地税征管体制改革方案》，自2019年1月1日起，社保将由税务部门统一征收。这一改革旨在规范社保缴纳流程，提高征管效率，但对教育行业的影响被认为较为有限。
主要观点
-
社保缴纳规范化
当前仅有27%的中国企业按员工实际收入缴纳社保，其余多采用最低标准缴纳。改革后，税务部门将更有效地征收社保，企业人力成本预计会相应增加。 -
对教育行业影响有限
教育行业高度依赖人力资源，尤其是教师资源，人力成本通常占营收的20%-40%。尽管改革可能导致人力成本上升，但预计影响幅度较小，因此维持对教育行业的“超配”（Overweight）评级。 -
企业应对措施
政府承诺在改革前保持现有政策不变，并可能适当降低社保费率，以减轻企业负担。同时，过渡期允许企业调整，如通过提高学费来对冲人力成本上升。
关键信息
高等教育公司影响分析（FY19E）
| 公司名称 | 增加人力成本（万元） | 对净利润影响（%） |
|---|---|---|
| 民生教育 | 12,780 | 3.03% |
| 中教控股 | 38,990 | 4.48% |
| 新高教 | 19,090 | 4.67% |
| 希望教育 | 16,620 | 3.02% |
| 新华教育 | 15,700 | 5.38% |
K-12教育公司影响分析（FY19E）
| 公司名称 | 增加人力成本（万元） | 对净利润影响（%） |
|---|---|---|
| 宇华教育 | 35,490 | 4.63% |
| 枫叶教育 | 37,880 | 5.31% |
| 睿见教育 | 25,250 | 6.22% |
| 天立教育 | 37,410 | 14.43% |
悲观假设下的影响上限
- 高等教育：均低于9%（最高为新华教育的5.38%）。
- K-12教育：除天立教育外，均低于11.5%（天立教育悲观假设下为26.12%）。
估值分析（部分公司）
| 公司名称 | 市值（百万港元） | P/E（17A/18E/19E） | P/B（17A/18E/19E） | ROE（%） |
|---|---|---|---|---|
| 枫叶教育 | 12,215 | 23.1 / 19.6 / 14.9 | 3.8 / 3.7 / 3.4 | 18.4 / 18.8 / 20.3 |
| 新东方（ADR） | 88,578 | 41.0 / 38.3 / 31.9 | 6.6 / 5.7 / 3.9 | 17.8 / 16.2 / 19.4 |
| 宇华教育 | 12,113 | 27.1 / 22.0 / 15.2 | 3.4 / 4.1 / 3.6 | 18.5 / 16.7 / 18.8 |
| 网易有道（ADR） | 119,736 | 112.2 / 71.1 / 49.3 | 20.6 / 9.4 / 8.1 | 21.6 / 17.5 / 17.8 |
| 民生教育 | 6,991 | 22.1 / 17.4 / 14.0 | 2.0 / 1.8 / 1.6 | 11.3 / 10.5 / 11.7 |
| 中教控股 | 20,202 | 30.9 / 26.3 / 19.6 | 3.1 / 2.7 / 2.4 | 10.5 / 11.2 / 12.9 |
| 睿见教育 | 8,989 | 34.8 / 24.7 / 18.8 | 4.5 / 3.9 / 3.5 | 15.5 / 16.2 / 18.9 |
评级说明
- Overweight（超配）：行业表现优于整体市场。
- Equal weight（等权）：行业表现与整体市场相近。
- Underweight（低配）：行业表现劣于整体市场。
投资建议
尽管政策细节和实施时间仍存在不确定性，但改革方向被解读为积极，有助于缓解市场悲观情绪。因此，分析师维持对教育行业的“超配”评级。
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