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业绩持续超预期，看好全年高弹性总结

核心内容概述

山西汾酒在2021年上半年实现了显著的业绩增长，收入和净利润均大幅高于预期。公司通过强化产品策略、扩大市场覆盖和优化运营效率，展现出强劲的发展势头，同时未来盈利预测乐观，公司估值持续走低，投资建议为“买入”。

主要观点

• 业绩表现亮眼：2021年上半年公司实现收入121.2亿元，同比增长75.6%；归母净利润35.4亿元，同比增长121%。其中，第二季度收入47.9亿元，同比增长73.4%，归母净利润13.6亿元，同比增长258%。
• 产品策略成效显著：
  • 汾酒系列收入110.3亿元，同比增长76.1%，其中青花20高速放量，青30·复兴版以价为先，团购和圈层营销有序开展。
  • 巴拿马在省内和环山西市场均实现高速增长。
  • 玻汾终端消费热度持续提升，成为公司增长的重要驱动力。
  • 竹叶青配制酒上半年销售收入6.7亿元，同比增长147.8%，未来发展潜力巨大。
• 区域市场拓展迅速：
  • 省内收入47.2亿元，同比增长50.6%，增速远超预期。
  • 省外收入72.9亿元，同比增长96.9%，其中长江以南市场实现翻倍增长，全国化扩张态势良好。
• 渠道建设稳步推进：上半年新增经销商40家（省内）和211家（省外），优质大商占比提升，新增可控终端网点超15万，显示公司渠道扩张能力强劲。
• 盈利能力大幅提升：毛利率提升3.3个百分点至75.0%，费用率下降5.7个百分点至20.4%，净利率提升6.1个百分点至29.5%。
• 战略布局持续推进：
  • 推出青花40·中国龙，布局超高端市场，提升品牌高度。
  • 投资超10亿元用于原酒生产和储能扩建，为未来发展提供产能保障。
  • 推进双轮驱动战略，加速全国化和数字化转型，提升渠道分销能力。
• 盈利预测乐观：预计2021-2023年公司归母净利润分别为56亿元、79亿元、106亿元，对应EPS分别为4.58元、6.46元、8.65元，动态估值分别为60倍、43倍、32倍，维持“买入”评级。
• 风险提示：经济大幅下滑和市场开拓不及预期是主要风险。

关键信息

财务指标

财务分析指标

增长与盈利预测

投资建议

• 评级：买入
• 理由：公司业绩持续超预期，品牌势能加速释放，全国化和高端化战略取得成效，未来盈利增长可期。
• 估值：动态估值持续走低，未来三年PE分别为60倍、43倍、32倍，具备较高投资价值。

风险提示

• 经济大幅下滑：可能影响消费能力和市场表现。
• 市场开拓不及预期：渠道建设或品牌推广可能未达预期效果。

附注

• 数据来源：Wind，西南证券
• 分析师：朱会振（执业证号：S1250513110001）
• 联系人：王书龙、夏霁