策略深度：创业板注册制来了，以改革面对风险挑战冲击！-20200428-财信证券-14页_1mb

报告摘要

创业板注册制改革总结

核心内容

创业板注册制改革是中国资本市场深化改革的重要一步，旨在提升市场功能、优化结构、增强对创新创业企业的包容性。此次改革通过信息披露为核心，推进发行、上市、交易、退市等基础性制度的优化，形成与科创板优势互补的市场格局。

主要观点

政策背景：中共中央全面深化改革委员会第十三次会议通过《创业板改革并试点注册制总体实施方案》，标志着创业板注册制改革的正式开启。改革旨在应对严峻复杂的发展环境，通过制度建设提升治理效能。
改革措施：
- 发行条件：取消“最近一期不存在未弥补亏损”的要求，综合考虑企业预计市值、收入、净利润等因素，设立多元包容的上市条件。
- 投资者适当性管理：保持原有门槛，但新增投资者需满足日均资产不低于10万元，且有24个月A股交易经验。
- 交易制度：新上市公司前5个交易日不设涨跌幅限制，之后放宽至20%。
- 退市制度：优化退市程序和标准，加强信息披露监管，设置过渡期以平稳衔接。
注册制的影响：
- 流动性影响：科创板落地后对A股流动性影响较小，科创板成交额占比快速衰减，整体对市场影响可控。
- 市场风格：注册制推动科技成长板块表现突出，创业板指、中小板指在2019年6月后跑赢大市。
- 新股波动：科创板新上市企业首日平均涨幅达134.6%，但5个交易日后平均跌幅为-1.83%，波动剧烈。创业板注册制初期也可能出现类似情况，但随着市场机构化提升，波动率将逐步下降。
市场预期：2020年接下来的一到两个季度，市场将处于选择方向阶段，短期关注创投概念，中期把握业绩确定性，长期看好科技创新。

关键信息

政策意义：
- 行业覆盖：更多行业创业企业将受益于注册制改革红利，拓宽高新科技行业覆盖范围。
- 融资支持：增加上市企业供给，削弱炒壳行为，加快优胜劣汰进程，提升资本市场服务实体经济能力。
- 结构优化：与科创板形成优势互补，优化资本市场结构。
流动性环境：
- 宏观流动性：2020年央行采取多项措施维持流动性合理宽裕，包括降准、逆回购操作、MLF利率下调等。
- 市场利率：MLF利率和国债收益率持续下行，市场整体处于宽松状态，有利于成长型企业的估值修复。
业绩与估值：
- 业绩表现：2019年创业板净利润增速达37.3%，2020年第一季度受疫情影响，整体净利润增速为-24.1%，但创业板50指数表现相对稳健。
- 估值水平：创业板当前估值处于历史中位水平，PE为49.1倍，PB为3.35倍，PE分位为39.59%，估值仍有提升空间。
投资建议：
- 短期：关注创投概念，市场风险偏好可能因业绩不确定性而受到压制。
- 中期：把握业绩确定性，医药板块可能继续强势，TMT板块估值有望支撑。
- 长期：科技成长板块将受益于注册制改革和货币宽松政策，实现盈利与估值的戴维斯双击。

策略建议

券商板块：创业板加快上市速度将有利于券商业绩提升。
科技成长企业：中小市值科技成长企业可能保持活跃趋势，但中短期业绩不确定性可能压制风险偏好。
医药板块：业绩确定性较高，可能延续前期强势。
TMT板块：估值相对较低，有望受到支撑。
创投企业：储备项目上市速度加快，存在短期炒作逻辑。

风险提示

货币政策收紧
通胀大幅上行
中美贸易脱钩
宏观经济持续下行
信用风险

图表目录（关键图表）

图1：各国非金融企业部门宏观杠杆率，中国实体企业杠杆率高企
图2：中国各部门宏观杠杆率变化趋势
图3：扩大直接融资比例是未来趋势
图4：科创板开板后创业板开启跑赢大市行情
图5：主要股指换手率
图6：MLF利率牵引市场贷款利率下行
图7：国债收益率持续下行，牛陡行情延续
图8：科创板落地后行业板块风格偏向于科技成长
图9：标准化后的科创板指数与创业板指对比
图10：科创板股票首日涨跌幅频率分布
图11：科创板股票上市5日后涨跌幅频率分布
图12：创业板业绩增速第一季度下滑严重
图13：市场利率与股指走势关系
图14：估值逻辑框架
图15：创业板历史估值中位数
图16：民央企信用利差与市场风格走势

表格目录（关键表格）

表1：创业板制度改革初步框架
表2：2019年科创板注册制改革落地后创业板指、中小板指市场表现
表3：2014年以来资本市场融资情况
表4：2020年来央行流动性保持合理宽裕
表5：创业板估值水平

投资评级系统

股票投资评级：
- 推荐：投资收益率超越沪深300指数15%以上
- 谨慎推荐：投资收益率相对沪深300指数变动幅度为5%一15%
- 中性：投资收益率相对沪深300指数变动幅度为-10%一5%
- 回避：投资收益率落后沪深300指数10%以上
行业投资评级：
- 领先大市：行业指数涨跌幅超越沪深300指数5%以上
- 同步大市：行业指数涨跌幅相对沪深300指数变动幅度为-5%一5%
- 落后大市：行业指数涨跌幅落后沪深300指数5%以上