20180820-申万宏源-中国国旅-601888.SH-量化拆解汇率与税率对业绩的敏感性及趋势影响_26页_1mb

报告摘要

中国国旅 (601888) 投资分析总结

核心内容

中国国旅（601888）在2018年8月17日的收盘价为57.09元，一年内最高价为76.03元，最低价为28.93元，市净率为7.4，息率为0.91。公司市值为111467百万元，上证指数为2668.97，深证成指为8357.04。本报告强调汇率与税率对业绩的影响有限，同时指出公司具备合理的提价空间和良好的盈利前景。

主要观点

汇率对毛利率影响有限：
- 汇率波动对公司毛利率的影响仅为-0.83%至-1.02%之间，归母净利润影响约-1.50亿至-1.83亿元。
- 由于公司采购端逐步整合，毛利率仍有上升空间。
- 汇率波动带来的摩擦成本可以被合理提价和利息收入增长所抵消。
日上价格竞争力强，合理提价空间存在：
- 日上的价格略低于第二位3%左右，且价格优势集中在香港。
- 若美元继续强势，人民币兑港币走弱，售价相对人民币提升，日上价格优势依旧。
- 境内去香港人次接近饱和，京沪以国际航班为主，竞争性不强，因此日上仍有3%-5%的提价空间。
税率对免税品价差影响不大：
- 免税品涉及进口关税、消费税和增值税，其中关税成本仅占专柜价格的不到2%。
- 烟酒综合税率高达55%-65%，化妆品综合税率为15%-30%。
- 税率小幅下调对免税品折扣率影响有限，总体折扣维持在5-7折。
“口红经济”效应凸显：
- 在宏观经济承压下，高端消费尤其是化妆品表现出强劲增长，预计下半年业绩增速维持在40%。
- 公司盈利预测显示，18-20年EPS分别为1.87元、2.38元和2.76元，对应PE为31倍、24倍和21倍。

关键信息

财务数据：
- 2018年EPS为1.87元，对应PE为31倍。
- 2019年EPS为2.38元，对应PE为24倍。
- 2020年EPS为2.76元，对应PE为21倍。
风险提示：
- 新标段存在亏损压力；
- 人民币进一步贬值可能引起更大的成本压力；
- 消费税和增值税大幅下调可能削弱免税与有税价差。
股价催化剂：
- 人民币汇率重新升值并维持稳定；
- 日上上海销售额超预期；
- 国家推出更多免税相关政策，如市内免税对国人的放开。