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天奈科技（688116）总结

核心内容

天奈科技是一家专注于碳纳米管（CNT）研发与生产的公司，其产品广泛应用于锂电池导电剂、导电塑料及芯片制造等领域。CNT因其独特的结构，具有优异的电学、力学、化学稳定性和热学性能，成为替代传统炭黑等材料的优选方案。公司作为CNT行业的龙头，具备较强的技术壁垒和市场竞争力，预计未来将在多个领域实现增长。

主要观点

• CNT赛道延展性强：CNT不仅应用于锂电池导电剂，还可在导电塑料、芯片制造、国防、汽车等领域拓展。
• 毛利率较高：CNT的毛利率在40%-50%之间，与隔膜相当，是中游材料中的优质行业。
• 成本控制关键：NMP成本占比60%，但目前价格处于低位，且公司已布局NMP回收技术。人工成本占比高，但随着规模化和工艺进步，有望实现降本。
• 增长动力来自宁德时代和海外客户：公司当前主要依赖非宁德系客户，宁德时代使用CNT比例较低，未来随着其高端项目量产，有望提升。同时，海外客户占比低，存在较大增长空间。
• 技术储备充足：公司已储备4-5代产品技术，具备较强的市场适应能力，未来有望实现高毛利。

关键信息

CNT市场空间

• 导电剂领域：预计2025年市场空间达108亿元，CAGR约51%。
• 导电塑料领域：预计2025年市场空间接近70亿元，CAGR约7.2%。
• 芯片制造领域：作为“杀手锏”级应用，但目前受限于高纯度制备技术，仍处于初步阶段。

公司成本结构

• NMP成本：占导电浆料成本的60%，但目前价格较低，且公司已布局NMP回收，降低价格风险。
• 人工成本：占导电浆料成本的25%，为中游材料中占比最高的行业，规模化和工艺进步有助于降本。
• 代际产品成本：新一代产品成本变化较小，产品溢价能有效转化为毛利。

客户结构

• 主要客户：比亚迪、CATL、ATL、天津力神、欣旺达等，其中宁德时代使用CNT比例仅为3%，非宁德系使用CNT比例已达75%。
• 海外市场：当前CNT海外市场占比仅为3%，未来增长依赖于海外电池厂的导入。

盈利预测

• 2020-2022年预计利润：1.19亿元、2.22亿元、3.57亿元，对应PE分别为88X、47X、29X。
• 目标价：57.6元，2021年给予60XPE估值，维持“买入”评级。

财务数据与估值

风险提示

• CNT价格跌幅超预期：可能影响公司盈利能力。
• 产能实现不及预期：影响市场拓展速度。
• 宁德时代使用CNT进度低于预期：影响公司增长。
• 海外客户验证失败：影响国际市场拓展。

技术与市场前景

• 导电塑料应用：天奈科技已具备导电母粒制备能力，与SABIC、Total、Clariant、Polyone等国际化工企业合作，预计2021-2022年实现规模销售。
• 芯片制造应用：CNT有望替代硅基材料，但需突破高纯度制备技术。
• 产品代际差异：公司已推出三代产品，储备4-5代技术，预计2021-2022年实现第四代、第五代量产。

增长路径

• 宁德时代导入：随着宁德时代高端项目量产，CNT使用比例有望提升，预计2020-2022年供应量分别为1294吨、4470吨、8078吨，占公司出货比例分别为10%、21%、24%。
• 松下合作：预计2020-2022年供应松下CNT分别为2884吨、6893吨，占比分别为15%、22%，对出货量有较大弹性。

产品与技术

• 产品代际：第一代、第二代、第三代已实现量产，第四代、第五代预计2021-2022年实现量产。
• 技术优势：公司拥有超大规模流化床智能化制备技术、阵列碳纳米管改进技术等，有效降低制造成本和提升性能。

总结

天奈科技作为CNT行业龙头，凭借其独特的结构和优异性能，在导电剂、导电塑料及芯片制造等领域具有广阔前景。公司毛利率较高，成本端可控，且已储备多项技术，未来有望在宁德时代和海外市场实现快速增长。尽管存在一定的风险，但其技术壁垒和市场拓展潜力使其具备较高的投资价值。