投资策略定期报告：PPI见顶后，中下游制造业谁最受益-20211116-安信证券-19页_2mb

PPI见顶后，中下游制造业谁最受益？总结

核心内容

本文主要分析了PPI（工业生产者出厂价格指数）见顶后，中下游制造业中哪些行业最受益。通过分析成本传导能力、景气度及毛利率变化，揭示了不同行业在原材料价格上涨背景下的盈利能力变化趋势，并预测了未来毛利率改善的可能排序。

主要观点

1. 成本传导能力差异：

   • 中下游设备制造大类行业的成本传导能力偏弱，原材料成本上涨难以向终端需求有效传导，导致毛利率下滑。
   • 企业因产品差异化高、价格粘性强，毛利率下滑幅度较大。

2. 行业分类与毛利率影响因素：

   • 行业可分为两类：原材料主导型（如建材、电机等）和景气度主导型（如半导体、新能源等）。
   • 原材料主导型行业在成本上涨时毛利率下降；景气度主导型行业则在景气度上行时能通过产品提价抵消成本压力，毛利率可能提升。

3. PPI上涨对毛利率的影响：

   • 完全消耗系数高的基建类子行业毛利率下滑幅度较大（约1.3pct）。
   • 完全消耗系数较低的高端制造业毛利率不仅没有下滑，反而有所提升（约3.2pct）。
   • TMT类行业毛利率变化幅度较小，整体下滑接近0.1-0.2pct。

4. 景气度与毛利率关系：

   • 地产产业链景气度最差，毛利率下滑最明显（预计下滑2pct以上）。
   • 基建产业链景气一般，毛利率下滑约1-1.5pct。
   • 汽车受缺芯影响，景气度一般，但新能源车带动下毛利率下滑约0.2-0.4pct。
   • 高景气度行业（如高端制造）毛利率改善更明显。

5. 未来毛利率改善预期：

   • 若上游大宗商品价格回落至2020年底水平，高端制造业毛利率变化将大于汽车链、基建链和地产链。
   • 预计受益行业包括光伏设备、储能设备、汽车零部件、白电、工程机械、中低压设备和建材。

关键信息

• PPI见顶时间：预计在10-11月，PPI将见顶并进入下滑周期。
• 毛利率变化：
  • 基建类：完全消耗系数70%以上，毛利率下滑1.3pct；55%左右，毛利率下滑0.8pct。
  • 地产链：毛利率下滑幅度较大，预计2pct以上。
  • 汽车链：毛利率下滑0.2-0.4pct。
  • 高端制造：毛利率提升3.2pct。
  • TMT类：毛利率变化较小，通信设备下滑0.1pct，视听器材下滑0.2pct。
• 企业层面表现：
  • 龙头企业毛利率变化幅度较小，而龙二、龙三可能有更大弹性。
  • 高景气行业如军工、电子板块毛利率提升，低景气行业如家电、建材毛利率下滑明显。
• 盈利增速：
  • 高端制造、半导体板块盈利增速较高（30%+），明显优于地产链、基建类、汽车。
• 风险提示：
  • 全球流动性拐点、疫情超预期、通胀超预期、数据统计误差。

行业分类与毛利率变化

未来展望

• 毛利率改善排序：高端制造业 > 汽车链 > 基建链 > 地产链。
• 受益行业：光伏设备、储能设备、汽车零部件、白电、工程机械、中低压设备、建材。
• 盈利预期：上游价格回落将带动毛利率提升，高景气行业将更受益。

总结

PPI见顶后，中下游制造业中，高端制造业和高景气行业将最受益，其毛利率不仅不会下滑，甚至可能提升。而地产链和基建链因成本传导能力弱、景气度低，毛利率下滑明显。未来随着上游价格回落和终端需求变化，光伏设备、储能设备、汽车零部件、白电、工程机械、中低压设备和建材等板块将有较强的毛利率回暖预期。