20220628-华安证券-兼评5月企业利润_成本压力结构性缓解_利好哪些中下游__9页_1mb

成本压力结构性缓解，利好哪些中下游？——兼评5月企业利润 总结

核心内容概述

本报告分析了2022年1-5月工业企业利润和营收的变化情况，指出成本压力呈现结构性缓解趋势，利好中下游行业。报告认为，随着疫情冲击缓解、政策支持效果显现以及美国经济衰退预期升温，中下游行业尤其是消费制造和设备制造将受益于利润传导的重启。

主要观点

一、疫情冲击小幅缓解，工业企业营收维稳、利润增速底部企稳

• 营收回升：2022年1-5月工业企业营收累计同比增长9.1%，较前值下滑0.6个百分点；当月营收同比约为6.9%，较前值改善5.2个百分点。
• 利润增速企稳：1-5月工业企业利润总额累计同比增长1.0%，较前值下滑2.5个百分点；5月当月利润总额同比约为-6.7%，较4月的-8.5%有所改善。
• 毛利率与营业利润率变化：销售毛利率下滑0.1个百分点至15.6%，而营业利润率微增0.1个百分点至6.5%。
• 结构分化：延续“国强民弱”趋势，国企利润增长9.8%，民企利润下降2.2%，显示民企和中小企业经营压力仍较大。

二、工业企业利润呈“两头降、中间升”态势，上游利润初步见顶

• 利润分配格局：1-5月上游行业利润占比50.5%，较前值小幅下降；中游行业利润占比上升至23.7%，下游行业利润占比下降至25.7%，年内连续3个月下行。
• 利润增速：上游行业利润增速连续2个月下行，1-5月累计同比18.0%，较前值下降6.2个百分点；中游行业利润增速逐步回升，1-5月累计同比-4.0%，较前值改善2.9个百分点；下游行业利润增速分化，必选行业优于可选行业。

三、中下游行业成本压力改善，利润弹性较大的行业

• 利好行业：食品饮料、建筑材料、家用电器、医药生物等行业在利润传导中受益较大，具有较强的利润弹性。
• “空有色多能源”逻辑：美国衰退预期下，有色金属价格下跌，而原油价格相对稳定，导致对有色金属依赖度高、对能源依赖度低的行业（如电气机械、汽车、通用设备、金属制品、交运设备）利润弹性更大。

四、工业企业库存增速仍高，营收与存货增速剪刀差指向被动累库

• 库存变化：1-5月工业企业产成品存货累计同比增长19.7%，较前值下降0.3个百分点；剔除PPI影响后，实际存货增速为13.3%。
• 剪刀差：1-5月营收与存货增速剪刀差为-10.6%，显示需求回暖不足，企业被动累库。

五、后续工业生产展望

• 修复信号：5月工业企业经营呈现一定程度的修复，营收和利润见底回升信号显著。
• 趋势判断：下半年疫情扰动逐步消退，保供稳价政策持续发力，CPI-PPI传导机制有望重启，推动中下游行业利润回升。
• 关注重点：建议持续关注中游和下游行业利润回升情况，以及利润传导带来的结构性机会。

关键信息与行业表现

分行业利润增速变动情况

风险提示

• 俄乌冲突超预期加剧
• 疫情出现反复
• 保供稳价政策实施力度不及预期
• 美国经济超预期坚挺

图表说明

• 图表1：工业企业效益指标分拆
• 图表2：利润总额增速见底
• 图表3：营收增速维稳
• 图表4：毛利率下行、营业利润率微增
• 图表5：利润格局延续“国强民弱”
• 图表6：营收与存货增速剪刀差指向被动累库
• 图表7：利润分配“两头降、中间升”
• 图表8：分行业利润增速变动情况
• 图表9：CPI-PPI回升与工业行业利润分配的关系
• 图表10：CPI-PPI回升与申万一级指数收益率的关系
• 图表11：“空有色多能源”利好行业一览

投资建议

• 关注行业：食品饮料、建筑材料、家用电器、医药生物等行业在成本压力缓解背景下具备较强的利润弹性。
• 趋势判断：随着CPI-PPI传导机制重启，中下游行业将逐步受益，结构性涨价机会和部分行业的“困境反转”机会值得关注。

评级说明

• 行业评级：增持（未来6个月投资收益率领先市场基准5%以上）；中性（变动幅度在-5%至5%之间）；减持（落后市场基准5%以上）。
• 公司评级：买入、增持、中性、减持、卖出、无评级。

分析师信息

• 分析师：何宁，华安证券宏观首席分析师，中国社会科学院经济学博士（定向在读），华东师范大学经济学硕士。
• 研究助理：未提及具体信息。