宏观“格物”系列专题报告之五：国际收支（18~19），稳定两年后，会逆转为大规模资金流出吗？-20190604-申万宏源-25页_1mb

2019年国际收支与人民币汇率分析总结

核心内容概览

本文围绕2019年国际收支变化对人民币汇率的影响，从结构性流动、周期性流动和投机性流动三个层次出发，分析资金跨境流动趋势及对汇率的潜在影响。研究认为，尽管外部环境变化可能带来一定压力，但人民币贬值风险仍可控，年内不会出现持续大幅贬值。

主要观点与关键信息

1. 结构性流入“再平衡”

• 结构性流动：包括货物贸易差额、服务贸易差额和FDI直接投资流入，反映一国实体经济的供需结构。
• 趋势变化：18年结构性流入同比下滑32%至2535亿美元，预计19年仍小幅回落至2100亿美元左右。
• 主要因素：
  • 货物贸易顺差：小幅收窄9%至3600亿美元，但受加工贸易支撑，整体仍保持稳定。
  • 服务贸易逆差：受出境旅游支出增速放缓影响，预计收窄4%至2800亿美元。
  • FDI股权投资：受汇率波动影响，预计小幅回落至1350亿美元。
• 政策建议：需坚持深化贸易和投资领域对外开放，以稳定结构性流入。

2. 周期性流动改善

• 周期性流动：由外债类资金、企业“走出去”投资、以及“藏汇于民”构成，反映交易层面的汇率变化驱动因素。
• 历史回顾：
  • 15-16年周期性流出高达6461亿和4085亿美元，导致人民币贬值压力。
  • 17-18年周期性流出大幅收窄至1220亿和1347亿美元，奠定汇率稳定基础。
• 2019年展望：
  • 外债类资金面临到期高峰，预计19年流出约2300亿美元，较18年多流出近1000亿美元。
  • 但若央行有效引导市场预期，外债流出风险可控。
  • 企业“走出去”流出规模预计继续收窄至约1500亿美元。
  • “藏汇于民”流出规模预计保持在1300亿美元左右。

3. 投机性流动改善

• 投机性流动：受短期汇率波动驱动，具有较强的短期可逆性，是汇率波动的“放大器”。
• 趋势变化：
  • 17-18年投机性流出显著改善，分别为1136亿和65亿美元。
  • 2019年预计投机性流动转为净流入约400亿美元，较18年净改善465亿美元。
• 主要构成：
  • 个人购汇：全年流出约500亿美元，与人民币汇率波动呈现松散负相关。
  • 贸易相关热钱：受外汇管理政策强化影响，流出规模预计缩减17%至约1000亿美元。
  • 证券投资流入：受益于债市开放和债券牛市，18年流入712亿美元，19年预计流入1700亿美元左右。

4. 2019年国际收支与汇率展望

• 整体预测：2019年国际收支将呈现小幅流出，预计流出约800亿美元。
• 汇率影响：
  • 尽管结构性流入小幅下滑，但短期尚不会逆转。
  • 周期性流出虽有所增加，但压力仍小于15-16年。
  • 投机性流动转为净流入，或部分缓冲外债类资金流出压力。
• 结论：人民币年内出现持续大幅贬值的概率仍然不高，需继续坚持扩大开放与稳定市场预期的政策导向。

总结

2019年国际收支与人民币汇率之间的关系呈现以下特征：

• 结构性流入：小幅收窄，但受加工贸易和FDI流入支撑，整体仍保持稳定。
• 周期性流出：受外债到期和对外投资影响，预计小幅流出，但可控。
• 投机性流动：有望转为净流入，对汇率形成一定支撑。

综上，2019年人民币汇率受外部环境影响出现短期波动，但整体贬值压力可控，年内不必过度担忧。国际收支的稳定与改善，为人民币汇率中枢企稳提供了支撑。