乳制品行业伊利蒙牛18年中报数据对比分析：液态奶收入差距扩大，费用投放影响盈利水平-20180906-国金证券-15页-1mb

乳制品专题分析报告总结

核心内容概览

本报告分析了2018年上半年蒙牛与伊利的财务表现，包括收入、毛利率、销售费用率和净利率，并对下半年行业竞争趋势进行了预判。核心内容如下：

主要观点与关键信息

1. 收入表现

• 收入增速：18H1蒙牛收入增速为17%，伊利为19%，蒙牛增速略低。
• 收入差距：蒙牛液态奶增速（14%）低于伊利（21%），是导致整体增速差距的核心原因。
• 非液态奶业务：蒙牛奶粉业务增速高达65%，是其收入增长的重要支撑。
• 量价贡献：伊利收入增长主要来自量的提升，而蒙牛则实现了量价齐升。

2. 毛利率变化

• 毛利率提升：蒙牛18H1毛利率达39.2%，同比提升3.6ppt，首次超过伊利的38.7%。
• 提升原因：
  • 成本改善推动液态奶毛利率上升；
  • 奶粉业务占比提升，高毛利产品对整体毛利率有显著贡献；
  • 伊利毛利率提升幅度较小（仅0.5ppt），主因产品结构优化未显著抵消费用压力。
• 未来预判：下半年毛利率可能受原奶价格上涨影响，环比略有下降。

3. 销售费用率变化

• 费用率提升：蒙牛销售费用率同比提升4.7ppt，伊利提升2.7ppt。
• 费用投放策略：
  • 伊利在空中和地面均集中投放，费效比高于蒙牛；
  • 蒙牛费用增长主要集中在Q2世界杯营销期间，费用率提升明显；
  • 广宣费用增速蒙牛高于伊利，但核心单品投放力度仍不及伊利。
• 费用对盈利的影响：蒙牛广宣费用占毛利率提升增加毛利的比例为143%，伊利为882%，说明伊利更依赖费用驱动收入增长。

4. 净利率变化

• 净利率表现：
  • 蒙牛净利率同比提升0.7ppt至4.5%；
  • 伊利净利率同比下降1.4ppt，主因销售费用率提升。
• 盈利弹性：
  • 蒙牛毛利率弹性较强，费用率下降有助于净利率提升；
  • 伊利毛利率优势未能转化为净利率弹性，费用率上升对盈利影响显著。

5. 下半年行业展望

• 收入竞争：两强将继续加大对收入端的争夺，蒙牛目标全年增长15%，伊利目标增长17%-20%。
• 费用战持续：费用率预计下半年同比升温，但环比有望降温。
• 净利率趋势：预计下半年两强净利率将好于二季度但弱于一季度，伊利净利率受费用拖累较大，蒙牛则有望保持盈利弹性。

关键数据对比

风险提示

• 需求下滑：宏观经济和政策变化可能导致乳制品需求下降。
• 原材料价格上涨：原奶价格上涨可能对利润端形成压力。
• 行业竞争加剧：两强在收入导向下，费用战可能升级。
• 销售费用投放超预期：可能对盈利产生更大冲击。

结论

蒙牛与伊利在18H1表现上呈现出不同的竞争逻辑和财务表现。蒙牛通过毛利率改善和非液态奶业务增长缩小与伊利的差距，而伊利则凭借更高的费用投放实现收入增长。预计下半年两强将继续在收入端发力，费用战不会明显降温，蒙牛净利率有望修复，但伊利仍面临较大的费用压力。