家电行业美的集团吸收合并小天鹅简评：续写并购编年史-20181101-招商证券-11页-1mb

报告摘要

美的集团吸收合并小天鹅简评总结

核心内容

美的集团（000333.sz）宣布以发行A股方式换股吸收合并小天鹅（000418.sz; 200418.sz）。此次交易完成后，小天鹅将终止上市并注销法人资格，其全部资产、负债、业务、人员及合同等权利义务将由美的集团或其全资子公司承继。交易方案为：每股小天鹅A股换股1.2110股美的A股，每股小天鹅B股换股1.0007股美的A股。

主要观点

美的并购史回顾
美的集团自成立以来，通过一系列并购重组扩大业务版图，包括压缩机、冰箱、洗衣机等核心业务，以及国际市场的拓展。2016年收购库卡、Clivet、东芝白电等，标志着美的进入“巨资”收购阶段，累计斥资至少400亿元用于并购。
私有化小天鹅的原因
- 法律与监管层面：避免同业竞争，消除关联交易。
- 公司经营层面：整合资源，发挥协同效应，提升营运效率。
- 收购成本层面：市场低迷，股价下跌，客观节约收购成本。
交易方案与流程
- 换股比例已锁定，若股价偏离公式“美的集团股价 = 小天鹅A股价/1.2110 = 小天鹅B股价/1.0007”，将出现套利空间。
- 异议股东可行使现金选择权，按定价基准日前一交易日收盘价的90%获得现金。
- 交易尚需美的集团及小天鹅再次召开董事会、股东大会并通过，以及中国证监会核准。
交易对股东的影响
- 美的集团股东EPS略有摊薄（约1%），影响不大。
- 小天鹅A股股东EPS增厚约33.9%，B股股东增厚约10.6%。
- 套利空间的存在可能影响投票结果，需关注股价波动。
风险提示
- 方案通过存在不确定性。
- 宏观经济放缓可能影响家电市场需求，从而影响公司业绩。

关键信息

换股价格与比例

美的集团换股价为42.04元，为前20个交易日均价。
小天鹅A股换股价为50.91元（溢价10%），小天鹅B股换股价为48.41港元（约合42.07元，溢价30%）。
换股比例：小天鹅A股1:1.2110，小天鹅B股1:1.0007。

股权结构与影响

美的集团已持有小天鹅52.67%股权，私有化将实现100%控股。
小天鹅股权结构复杂，A股与B股换股比例不同，主要考虑流动性及变现价值。
吸并后，美的集团将增加3.42亿股，对应市值约143.83亿元。

股价走势与套利机制

2018年A股市场整体下跌，美的与小天鹅股价均出现显著回落，为私有化提供了低成本窗口。
若股价偏离换股公式，将出现套利机会，可能影响股东投票行为。
现金选择权机制为交易增加了博弈性。

后续流程

已完成第一次董事会审议，需再次召开董事会、股东大会并通过，以及证监会核准。

财务指标对比（2017年）

公司	股价（元/港元）	17EPS（元/股）	18EPS（元/股）	19EPS（元/股）	18PE	19PE	PB	评级
格力电器	38.70	3.72	4.67	4.68	8.3	8.3	2.7	强烈推荐-A
美的集团	38.62	2.63	3.12	3.61	12.4	10.7	3.1	强烈推荐-A
青岛海尔	12.88	1.09	1.26	1.47	10.2	8.7	2.2	强烈推荐-A
小天鹅A	44.45	2.38	2.89	3.48	15.4	12.8	3.6	强烈推荐-A
苏泊尔	47.90	1.59	1.98	2.40	24.3	19.9	7.9	强烈推荐-A

投资评级定义

公司短期评级：
- 强烈推荐：股价涨幅超基准指数20%以上
- 审慎推荐：股价涨幅在5-20%之间
- 中性：股价变动介于±5%之间
- 回避：股价弱于基准指数5%以上
公司长期评级：
- A：长期竞争力高于行业平均水平
- B：与行业平均水平一致
- C：低于行业平均水平
行业投资评级：
- 推荐：行业基本面向好
- 中性：基本面稳定
- 回避：行业基本面向淡