20181223-华泰证券-债券策略周报_当逆周期调控遇上季节性因素_22页_1mb

固定收益周报总结（2018年12月23日）

核心内容

本报告围绕2018年四季度的债市表现及2019年一季度的市场预期展开分析，重点探讨了债市是否具有明显的“一季度季节性行情”特征，以及未来债市走势的关键驱动因素。

主要观点

1. 债市季节性行情的存疑

   • 从历史数据看，一季度的利率债收益率波动并不显著，存在一定的季节性特征，但表现并不绝对。
   • 信用债在一季度则表现出更强的季节性，主要由于机构配置需求旺盛，尤其是理财、保险、公募基金等机构。
   • 2019年一季度，受“资产荒”和配置压力推动，信用债表现可能优于利率债。

2. 债牛根基未动摇

   • 尽管债市在2018年四季度出现波动，但债牛的基本面支撑依然存在，行情尚未走完。
   • 未来需关注“三大洼地”：中长端利率债、高收益债（如中低等级城投、房地产和民企龙头）、转债。

3. 货币政策与财政政策的展望

   • 2019年货币政策保持“稳健偏松”，流动性无忧，有利于债市行情的延续。
   • 财政政策“加力提效”，地方专项债规模扩大，对利率债供给形成一定压力，但发行时间可能提前，有利于缓解资产荒。

4. 信用债与利率债的差异

   • 信用债因机构配置需求和流动性环境，一季度表现更优。
   • 利率债受基本面和资金面影响较大，配置季节性不明显。

5. 市场风险提示

   • 资金面波动超预期可能引发回调。
   • 地方专项债发行规模若超预期，可能对债市形成压力。

关键信息

一、利率债表现

• 2002-2018年，一季度10年国开债收益率上行的年份有4次，下行7次，其余6年接近持平。
• 仅在2002、2003、2010、2013年一季度表现好于全年，其余年份与全年趋势一致。

二、信用债表现

• 信用债在2009-2018年间，仅2011和2017年一季度收益率持续上行，其余年份表现与全年趋势一致。
• 信用债一季度认购倍数较高，机构配置需求旺盛。

三、一季度债市的驱动因素

• 债券发行季节性：一季度是全年债券供给的低点，尤其是地方债。
• 配置需求：银行和保险等机构在年初配置压力大，资金充裕，推动债市需求。
• 流动性充裕：央行对流动性进行呵护，市场整体流动性合理充裕。
• 经济数据真空期：一季度经济数据较少，投资者观望情绪较重，配置策略更为保守。

四、2019年债市展望

• 货币政策：保持“稳健偏松”，流动性无忧，但不会像2016年那样宽松。
• 财政政策：地方专项债扩容，但发行时间可能提前，对利率债供给形成扰动。
• 信用债机会：理财和保险机构面临资产荒，信用债配置压力大，表现或优于利率债。
• 结构性工具：如TMLF、再贷款等可能常态化，有助于改善货币政策传导机制。

五、风险提示

• 资金面波动超预期。
• 地方专项债发行规模超预期。

债券策略建议

• 利率债：关注中长端利率债的波动风险，适当控制仓位。
• 信用债：把握中高等级信用债的息差机会，适度风险下沉。
• 转债：具备战略配置价值，但短期需控制仓位，等待市场回调。
• 高收益债：关注中低等级城投、房地产和民企龙头，但需警惕信用风险。

附录：市场动态与数据跟踪

上周市场热点

• 中央经济工作会议召开，强调逆周期调节、财政政策加力提效、货币政策松紧适度。
• 美联储12月加息，2019年加息次数预期为2次。
• 央行重启逆回购操作，提供跨年流动性支持。
• 地方债提前发行预期增强，对利率债配置形成扰动。

本周关注点

• 4900亿逆回购到期，关注资金面波动。
• 日本央行发布货币政策会议纪要，可能对全球市场产生影响。
• 中国11月规模以上工业企业利润数据发布。
• 美国初请失业金人数和消费者信心指数发布。

实体高频观察

• 高炉开工率：显示工业生产活动变化。
• 发电集团耗煤量：反映电力需求与经济景气程度。
• 商品房成交面积：显示房地产市场活跃度。
• 土地成交面积：反映房地产市场供需变化。
• 航运指数：显示经济活跃度及外贸情况。
• 大宗商品价格：如螺纹钢、铜、水泥等，反映实体需求和通胀预期。

货币市场与利率走势

• 公开市场操作：央行通过逆回购、MLF等工具调节市场流动性。
• 货币市场利率：DR007、R007等指标显示流动性合理充裕。
• 利差变化：中美利差、信用利差、期限利差等反映市场预期和政策导向。

债券及衍生品走势

• 国债收益率：显示利率走势，受政策与市场供需影响。
• 利率互换：反映市场对未来利率走势的预期。
• 国债期货：显示市场对利率走势的反应。
• 国开债隐含税率：反映市场对财政政策的预期。

风险提示

1. 资金面波动超预期。
2. 地方专项债发行规模超预期。

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