20250828-浦银国际证券-康方生物-09926.HK-商业化进展顺利_依沃西首个三期试验达到OS终点_8页_918kb

康方生物（9926.HK）研究报告总结

研究机构：浦银国际证券
行业：医药
发布日期：2025年8月28日
分析师评级：买入
目标价：175.1港元

一、公司概况及产品进展

康方生物是一家专注于开发新一代高选择性抗体药物的生物医药公司。其两款核心双抗药物——开坦尼与依沃西已于2025年初纳入国家医保目录，推动公司产品收入显著增长。

1. 依沃西研发进展顺利：

   • 公司首次宣布HARMONi-A试验达到OS（总生存期）终点，具有统计学显著性和临床意义。
   • 该结果或将增强市场对该公司其他三期试验取得OS获益的信心。
   • 跟进事件包括依沃西在WCLC及ESMO大会上的数据发布以及美国BLA申请更新策略。

2. 商业化能力突出：

   • 2025年上半年实现产品收入14亿元，同比增长49%。
   • 已完成2000+家医院覆盖，覆盖率达85%以上，并提前半年完成全年的医院准入目标。
   • 下半年仍有望推进四款药品（含开坦尼和依沃西的多个适应症）纳入医保。

二、财务表现

上半年财务数据：

• 总收入：14.1亿元人民币（YoY +37.7%，HoH +28.4%）。
• 产品收入：14亿元（YoY +49.2%，HoH +31.9%），符合预期。
• 归母净亏损：5.7亿元人民币（去年同期2.5亿元），毛利率为79.2%，略低于预期。

亏损主要原因包括：医保降价影响毛利率下降、研发费用上升以及SUMMIT项目亏损。下半年公司将继续扩大商业化团队至1200+人，加大临床试验推进力度，以支持产品增长。

三、分析师观点

浦银国际分析师维持“买入”评级，上调目标价至175.1港元，基于以下原因：

• 收入增长预期稳健：两款核心双抗纳入医保后，销售增速较快，预计长期将持续增长。
• 依沃西三期数据突破：OS终点达成增强了市场信心。
• DCF模型更新：上调依沃西海外成功概率，认为公司研发管线和早研管线具有高估值潜力。

风险因素：

• 商化化进度不及预期
• 研发数据不达预期
• 国际化进程受阻

四、估值与财务预测

估值指标：

• 市净率：2025E预计为17.5倍
• 目标价：175.1港元，较目前股价152.2港元（2025年8月28日）上涨15%

五、结论

康方生物凭借两款核心产品纳入医保带来的快速商业化增长，以及依沃西临床试验取得重大进展，显示出其强劲的成长潜力。尽管短期仍面临毛利率下滑与高研发投入的压力，但长期收入与利润增长路径明确，分析师维持“买入”评级。