医药行业深度研究报告之二十五：2014年宏观经济大猜想分析报告之一：GDP有望重回8%_34页-3mb

2014年宏观经济展望总结

核心内容

本报告由东方证券研究所发布，分析了2014年中国宏观经济的发展趋势和潜在风险。报告指出，2014年中国经济将有望重回8%的增长水平，但结构性因素可能压制经济上行空间，导致增长更加依赖于新型城镇化和消费转型。同时，货币政策将面临“降准”、“组合央票”与加息阶段性同现的挑战，以应对通胀压力和流动性需求。此外，地方债务问题、地产调控长效机制、以及美国QE退出等外围不确定性也对经济构成风险。

主要观点

• 经济周期性向上的势能已积聚：周期性力量对经济的拖累已基本消耗，经济将逐步复苏。
• 结构性压制因素：地方债务压力、通胀持续、资金利用效率低下和产能去化长期化将对经济上行构成限制。
• 经济增长预测：预计2014年GDP增长8%，CPI通胀率3.4%，PPI年中转正至0.3%。
• 投资与消费趋势：投资增速预计为22.4%，消费数据坚挺，但受人口结构变化和消费升级影响。
• 货币政策应对：将采取“降准”和“组合央票”等手段维持货币环境平稳，同时应对高通胀。
• 进出口变化：出口增速预计为10%，进口增速12%，贸易顺差约2500亿美元。
• 地方债务问题：未来三年地方政府将进入偿债高峰期，需采取多种融资手段缓解压力。

关键信息

一、跌不动的潜在增速

• 宏观经济指标窄幅波动：2012年下半年以来，GDP增速在7.4%至7.8%之间波动，PMI指数季节性特征消失。
• 库存指标纠结：工业企业的库存变化滞后于经济周期，2013年库存周期走势出现反复。
• 政府主导的投资与消费受抑制：新政府反腐政策抑制了投资与消费，导致经济增速未能显著提升。

二、结构性因素压制经济上行空间

• 地方债务压力：2009年后地方政府债务迅速膨胀，2014年预计还本付息金额将达1.67万亿，未来三年进入偿债高峰期。
• 通胀压力持续存在：CPI与PPI走势分歧，低端劳动力紧缺和消费升级导致流通环节成本上升。
• 资金利用效率低下：支撑1单位GDP所需的货币供给量显著上升，反映货币投放效率下降。
• 产能去化长期化：钢铁等行业产能利用率持续下降，去化过程将长期化。

三、未来展望：新周期、新起点、新常态

• 进出口趋势：全球经济复苏带动出口增速提升至10%，但人民币升值削弱了出口竞争力。
• 投资趋势：新型城镇化推动基建投资，预计增速在23-25%，但受地方债务压制。
• 消费趋势：实际消费增速稳定在11-13%，名义消费增速预计14.5%，反映消费升级。
• 物价走势：CPI同比增速预计前高后低，单月或超4%，PPI年中转正但上行空间有限。
• 货币流动性：央行将采取“降准”+“组合央票”应对流动性需求，外汇占款不再是主要货币投放渠道。

主要数据预测表

风险提示

• 地方债务局部性风险：地方债务占GDP比重高，还本付息压力大，可能压制投资。
• 地产调控影响：地产调控长效机制可能抑制地产开发商的投资意愿。
• 外围不确定性：美国QE退出等外围因素可能对国内经济产生连锁反应。

图表目录

• 图1：2012年下半年以来经济增速在非常窄幅的空间波动
• 图2：2012年下半年以来PMI指数的季节性特征消失
• 图3：本轮库存周期的走势较为纠结
• 图4：2012年来补库与去库行为频繁切换
• 图5：宏观指标具有明显的周期性特征：工业增加值为例
• 图6：宏观指标具有明显的周期性特征：宏观经济景气指标为例
• 图7：亏损企业家数已基本不再增加
• 图8：企业现金状况也已告别最坏时段，出现趋势性改善
• 图9：2013年前3季度财政支出同比显著低于名义GDP增速
• 图10：政府主导的投资受到抑制，导致地方投资项目再下台阶
• 图11：受累于政府消费受抑制，消费增速较去年明显回落
• 图12：限额以上企业餐饮收入陷入负增长，较去年大幅回落
• 图13：四万亿投资导致地方政府债务规模显著提升
• 图14：地方政府债务占GDP的比重迅速攀升
• 图15：未来三年进入地方政府还本付息的高峰期
• 图16：地方债务的局部性风险较大（2010年数据）
• 图17：2012年以来CPI与PPI走势的分歧持续拉大
• 图18：低端劳动力的紧缺会导致流通环节成本上升
• 图19：猪肉价格周期启动会CPI食品价格不利
• 图20：CPI非食品价格同比增速的中枢上移
• 图21：支撑1单位GDP需要的货币供给量显著上升
• 图22：M2规模及M2占GDP的比重都已经处于较高位置
• 图23：黑色金属、有色金属行业投资增速有所回落
• 图24：钢铁行业的落后产能淘汰或将长期化
• 图25：2014年全球经济或将逐步复苏
• 图26：全球制造业PMI指数下半年来持续改善
• 图27：外围形势改善有利于中国出口
• 图28：人民币升值导致出口商品竞争优势较前些年有所降低
• 图29：进口金额占GDP比重较为稳定
• 图30：2014年贸易顺超与2013年基本持平，略好于2012年
• 图31：投资增速具有逆经济周期与顺政治周期性
• 图32：投资的四大主要分项及占比
• 图33：制造业投资增速年中或已见底
• 图34：企业利润改善有利于2014年制造业投资增速的改善
• 图35：2014年地产投资有充分的资金保障
• 图36：良好的销售状况为地产商提供了充裕的资金
• 图37：基建投资受政府主导的因素较强
• 图38：基建投资主要分项及占比
• 图39：铁路增速低迷，但民生项目投资增速很高
• 图40：新型城镇化有序推进，会拉动基建投资需求进一步上升
• 图41：服务业及其他项目投资增速持续高位
• 图42：服务业及其他项目投资规模的分项占比
• 图43：固定资产投资增速预计在20%至25%之间
• 图44：分项固定资产投资增速的预测
• 图45：2005年以来实际消费增速大致稳定在11-13%之间
• 图46：近年消费与GDP数据背离或因人口结构变化及消费升级
• 图47：低端劳动力供需关系紧张
• 图48：低端劳动力占比趋势下降，技工与高学历占比上升
• 图49：猪肉价格周期与CPI通胀周期的趋势吻合度较高
• 图50：2014年翘尾因素较2013年提升约0.5个百分点
• 图51：CPI翘尾因素抬升因连续几月CPI环比的超季节抬升
• 图52：2014年CPI通胀率前高后低，单月或超4%
• 图53：CRB指数领先PPI同比约1-2个季度
• 图54：国内经济领先PPI同比约1-2个季度
• 图55：翘尾因素对2014年PPI进一步改善有利
• 图56：PPI同比增速年中或可转正，但上行空间有限
• 图57：外汇占款是前些年基础货币释放的主要渠道
• 图58：央行与金融机构外汇占款新增量对比
• 图59：公开市场到期量减少
• 图60：12月至明年1季度公开市场到期量为零
• 图61：CPI通胀持续过3往往对应着加息周期的开始
• 图62：负利率状态下会加剧资金托媒，不利于金融体系稳定
• 图63：近年来资金托媒现象非常明显
• 图64：2012年下半年以来贷款余额同比增速持续回落
• 图65：影子银行I及与本外币贷款余额之比（年，十亿元，%）
• 图66：影子银行I及与银行总资产余额之比（年，十亿元，%）

结论

2014年中国经济将进入新的周期，增长动力更多来自新型城镇化和消费升级，而非传统投资拉动。货币政策将面临挑战，需灵活应对通胀和流动性需求。地方债务问题和地产调控将对经济形成压制，但整体经济有望保持稳定增长。