2018-固定收益专题报告_本轮流动性投放能否推升资产价格__16页-1mb

本轮流动性投放能否推升资产价格？总结

核心内容

本报告分析了中国当前货币政策与海外“量化宽松”（QE）政策的异同，并探讨了流动性投放对资产价格的潜在影响。核心结论是：中国本轮流动性投放力度较海外QE阶段较小，且传导机制存在差异，资产价格的推升仍需依赖信用扩张的信号。

主要观点

1. 中国货币政策以国内经济为重心

• 中国人民银行行长易纲在2018年10月11日表示，中国央行的货币政策以国内经济为主要考虑。
• 2018年10月10日，央行宣布降准1个百分点，释放约7500亿资金，这是年内第四次降准，累计释放约2.3万亿，占当年GDP的2.5%。

2. 海外QE政策对资产价格的推动作用

• 美国QE效果显著：三轮QE对经济、通胀、失业率均有明显拉动，资产价格稳步回升，标普500指数在QE1后逐步上涨。
• 日本QE效果迟缓但最终改善：两次QE初期经济和通胀均出现下滑，但最终经济、通胀和失业率均有明显改善，股市也大幅上涨，如日经225指数在第二次QE期间累计上涨154.99%。

3. 中国流动性投放与海外QE的对比

• 投放力度较小：中国M2增速与GDP增速之差为1.3%，远低于日美QE时期。美国QE1投放规模达1.725万亿美元，占当年GDP的11.9%，而中国投放力度相对温和。
• 传导机制不同：中国以商业银行为主导，风险偏好较低，资金传导至资本市场需时间；美国和日本则以券商、投行等为主要中介，风险偏好较高，资金更易流入资本市场。

4. 资产价格表现的判断

• 利率债和高等级债表现较强：在信用扩张信号未明确前，利率债和高等级债仍将是资金的主要去向。
• 权益类资产需等待信用扩张：流动性投放对权益类资产的推动作用较弱，需观察信用扩张的进展。

关键信息

中国货币政策特点

• 定向宽松为主：当前降准旨在支持实体经济，特别是小微企业和创新型企业。
• 汇率压力限制宽松空间：未来央行仍可能继续投放流动性，但需考虑汇率影响，超宽松政策难以持续。

海外QE经验

• 美国QE传导迅速：QE1结束后，经济和通胀在9个月内企稳回升，股市表现强劲。
• 日本QE传导缓慢：两次QE后，经济和通胀回升时间滞后，股市也经历先跌后涨的过程，说明传导机制存在结构性差异。

传导机制差异

• 美国和日本：金融体系以直接融资为主，资金更易进入资本市场，推动资产价格上涨。
• 中国：以银行信贷间接融资为主，资金淤积在商业银行，传导至资本市场效率较低。

风险提示

• 通胀风险：若通胀大幅上升，将影响利率判断，进而影响资产价格走势。

结构分析

一、美日QE期间经济与资产价格表现

• 美国：
  • QE1（2008.11-2010.03）：经济先下后上，通胀温和回升，股市逐步上涨。
  • QE2（2010.11-2011.06）：经济下行，通胀上行，股市上涨。
  • QE3（2012.09-2014.10）：经济先下后上，通胀总体平稳，股市上涨。
• 日本：
  • 第一次QE（2001.3-2006.2）：经济从2002年6月开始企稳，股市从2003年5月开始上涨。
  • 第二次QE（2009.1-至今）：经济从2009年12月企稳，股市从2012年7月开始上涨。

二、中国本轮流动性投放与海外QE的异同

• 投放力度较小：中国四次降准累计释放2.3万亿，占GDP比重仅为2.5%，低于美国QE1的11.9%。
• 传导机制不同：中国主要依赖商业银行，而美国和日本有更多券商和投行参与，风险偏好较高。
• 资产价格表现：在信用扩张信号未明确前，利率债和高等级债表现较强，权益类资产需等待信用扩张。

总结

中国当前的流动性投放虽已释放大量资金，但其力度和传导机制与海外QE存在显著差异。因此，资产价格的推升效果可能不如海外QE明显。在信用扩张尚未出现之前，利率债和高等级债仍将是资金的主要去向，而权益类资产则需更多观察。未来央行可能继续释放流动性，但需权衡汇率压力，超宽松政策难以持续。