2018-房地产ABS信评系列之四_房地产供应链ABS怎么看__9页

房地产供应链ABS总结

核心内容概述

房地产供应链ABS是一种以房地产企业为核心企业，基于真实商业交易的资产证券化产品。其底层资产为上游供应商对核心房企形成的应收账款债权，通过保理商进行证券化，最终由核心房企或其关联项目公司负责偿付。该产品主要依赖核心房企的信用资质，通过无追索权保理方式增强其信用背书，通常采用平层或少量次级的分层结构，具有较强的类信用债属性。

主要观点

• 交易结构：以核心房企信用替代中小供应商信用，通过反向保理实现应收账款的快速变现。
• 信用保障：核心房企作为共同债务人，提供无条件清偿承诺，增强偿付保障。
• 风险控制：通过授权划款账户、差额支付机制、不合格资产赎回等措施降低资金混同风险。
• 定量分析：以优先档发行利率加压，测算现金流覆盖倍数，评估本息偿付安全性。
• 风险提示：房地产调控政策趋严，可能导致ABS融资渠道受限。

关键信息

1. 交易结构特点

• 底层资产：上游供应商对核心房企的应收账款。
• 保理方式：以无追索权保理为主，强化核心企业信用。
• 分层结构：多采用平层发行或少量次级结构，不显著提升优先档信用。
• 偿付机制：由核心房企或其项目公司直接支付至专项计划账户，确保现金流稳定。

2. 信用分析要点

2.1 定性分析

• 核心房企信用：资产规模、去化能力、货币资金、债务结构、现金流管控能力等。
• 应收账款真实性：需确认交易是否基于真实商业背景，是否存在关联方交易。
• 付款义务：核心房企是否负有到期无条件清偿义务，或是否提供担保/差额支付承诺。
• 交易结构设置：包括增信措施、资金划转机制、账户设置等。

2.2 定量分析

• 现金流压力测试：在正常和压力情景下测算优先档本息覆盖倍数。
• 覆盖倍数：覆盖倍数通常在1倍附近，安全边际较低。
• 利率敏感性：优先档发行利率的提高会降低覆盖倍数，但多数仍保持在1倍以上。

3. 案例分析

案例1：某龙头民营房企作为共同债务人

• 核心房企：排名前十的民营房企，资产规模超万亿，去化能力强，流动性较好。
• 应收账款来源：直接来自各地区财务中心，交易真实性较高。
• 覆盖倍数：正常情况下为1.002，利率上升至20bps时降至1.00004。
• 信用保障：核心房企作为共同债务人，提供无条件清偿义务，资金划转机制有效避免混同。

案例2：某国有房企作为共同债务人

• 核心房企：总资产规模达两千亿以上，资负率58%，近年负债增长较快。
• 存货结构：新增存货集中在强一二线，但存量中存在三四线项目减值风险。
• 现金流情况：拿地成本上升导致现金流缺口扩大，但流动性仍较好。
• 覆盖倍数：正常情况下为1.003，利率上升后仍保持在1倍以上，但安全边际不高。
• 支付机制：核心房企支付在后，承担差额支付义务，与案例1存在差异。

4. 风险提示

• 政策风险：房地产调控政策趋严，ABS融资可能面临收紧压力。
• 流动性风险：核心房企的债务结构变化可能影响其偿债能力。
• 现金流缺口风险：部分房企因拿地成本上升导致现金流压力加大，需关注其融资能力。

总结

房地产供应链ABS通过核心房企信用替代中小供应商信用，实现供应链上下游融资。其信用保障主要依赖核心房企的资质与偿付安排，交易结构以反向保理和无追索权保理为主，分层结构较为简单。在信用分析中，需从定性与定量两个方面综合评估，关注应收账款的真实性、核心房企的财务状况及现金流覆盖倍数。尽管多数案例中优先档覆盖倍数尚可，但整体安全边际不高，且面临房地产调控政策带来的融资收紧风险。