2019年稳定价值类投资策略：经济下行周期，如何配置类公用事业资产-20181120-申万宏源-30页-2mb

报告摘要

经济下行周期中如何配置类公用事业资产

核心内容

在经济下行周期中，稳定价值类资产具有较好的防御性，并可能在股市动荡时期提供超额收益。这类资产具备基本面透明、增速缓慢但确定性强、估值便宜、业绩与宏观经济联系较小等特点。本文重点分析了水电、火电、煤炭等稳定价值类资产，并推荐了其他优质标的。

主要观点

稳定价值类资产特征：
- 基本面透明，业绩稳定
- 较低PE/PB，估值合理
- 成长性相对较低，但确定性强
- 经营性现金流稳定，高分红率
- 在经济下行时具备较高防御性
行业分布与代表性公司：
- 公用事业类：水电、高速公路、铁路、水务等，如长江电力、桂冠电力、重庆水务、大秦铁路、宁沪高速。
- 周期类：煤炭、钢铁、建材、石化等，如中国神华、宝钢股份、海螺水泥、中国石化。
- 消费类：部分龙头消费股，如上汽集团、格力电器、海澜之家。
高股息来源与确定性：
- 高股息主要取决于企业盈利能力和分红意愿。
- 公用事业类企业因折旧占比高，现金流强，分红能力与意愿较高。
- 周期类企业分红波动较大，尤其在盈利高点时可能一次性派息。
- 消费类企业分红能力较强，但存在不稳定现象。
低估值与安全边际：
- 稳定价值类资产的PE和PB处于历史低位，提供较高安全边际。
- 长江电力、大秦铁路、重庆水务等标的估值较低，具备投资价值。
基本面稳定性：
- 稳定价值类资产的基本面稳定性来源于企业护城河和与宏观经济的弱关联性。
- 公用事业类企业具有特许经营权，护城河强，与经济关联度低。
- 周期类企业护城河相对较强，但业绩受宏观经济影响较大。
- 消费类企业通过品牌与渠道具备一定护城河，与经济相关性介于公用事业和周期类之间。
流动性与波动性：
- 公用事业类企业流动性偏弱，波动率最低。
- 周期类企业波动率整体小于消费类。
- 长江电力波动性最低，具备稳健特性。
宏观经济影响：
- 经济下行周期中，电力需求和煤炭需求是主要影响因素。
- 长江电力的业绩基本不受经济周期影响，而中国神华、华能国际、国投电力则受煤价影响较大。
不同煤价情景下的资产配置性价比：
- 在煤价跌幅较小（0-5%）时，中国神华的股息率优势明显。
- 在煤价跌幅较大（10%-15%）时，华能国际的股息率更具吸引力。

关键信息

代表性公司及其特征

行业类别	公司名称	特点
公用事业	长江电力	超高股息率、稳定现金流、业绩稳定
公用事业	桂冠电力	高分红率、无在建项目、现金流稳定
公用事业	重庆水务	供排水一体化、政府特许经营权、高分红率
公用事业	大秦铁路	运量稳定、高股息率、低波动率
公用事业	宁沪高速	高股息率、低波动率、稳定现金流
周期类	中国神华	全产业链、高分红率、顺周期属性
周期类	宝钢股份	高分红率、护城河强、波动率适中
周期类	海螺水泥	高分红率、低PE、高ROE
周期类	中国石化	高分红率、低PE、高ROE
消费类	上汽集团	高分红率、稳定现金流、业绩稳定
消费类	格力电器	高分红率、波动率适中、ROE高
消费类	海澜之家	高分红率、低PE、稳定现金流

稳定价值类资产表现分析

长江电力：A股稳定价值类资产中综合质地最优，过去十年中不论哪一年买入，持有至今表现优异，未来装机与分红兼具成长潜力。
中国神华：具备顺周期属性，当前股息率优势明显，具备特别派息能力。
华能国际：逆周期属性，当前处于业绩底部，静待煤价回落。
国投电力：水电成长性突出，火电资产底部反转，兼具稳定性与弹性。

不同煤价情景下的配置建议

煤价跌幅	推荐配置顺序
0-5%	中国神华 > 长江电力 > 国投电力 > 华能国际
10%-15%	华能国际 > 中国神华 > 长江电力 > 国投电力

其它优质标的推介

华润电力：火电业绩处于底部，承诺固定派息，具备较强盈利能力。
桂冠电力：现金流良好，无在建项目，分红率高。
大秦铁路：运量稳定，低PE和PB，具备高股息率。
重庆水务：供排水一体化，政府特许经营权，高分红率。
其他标的：包括部分清洁能源、燃气类公司，如中国核电、深圳燃气、新天然气等。

总结

在经济下行周期中，稳定价值类资产因其基本面透明、业绩稳定、高股息率和低估值，具备较强的防御性与配置价值。重点推荐公用事业类中的长江电力、大秦铁路、重庆水务等，以及周期类中的中国神华、宝钢股份，消费类中的上汽集团、格力电器等。不同煤价情景下，中国神华和华能国际的股息率表现不同，需根据市场变化灵活配置。

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