20200702-浙商证券-华宝股份-300741.SZ-华宝股份深度报告_香精龙头行稳致远_HNB打开成长空间_39页_3mb

华宝股份深度报告总结

核心内容

华宝股份（300741.SZ）是中国香精行业龙头，深耕行业24年，2018年在深交所上市，2019年营收21.85亿元，归母净利12.36亿元，2020年Q1营收4.45亿元，扣非归母净利2.52亿元。公司实控人为朱林瑶女士，控制股权合计81.18%。公司主要产品包括食用香精、食品配料和日用香精，其中烟草用香精占比最高（2017年为84.55%），食品用香精占比8.37%。公司具备高分红率和高股息率，2019年股利支付率达98.70%，股息率达5.33%，远高于十年国债收益率（2.86%），具有良好的中长期回报潜力。公司同时布局HNB（加热不燃烧）烟草制品市场，该市场对香精需求较大，预计国内渗透率可达25%，有望为公司带来翻倍成长空间。

主要观点

1. 行业地位稳固：公司连续6年保持国内香精行业市占率第一，是国内香精行业龙头企业，具备本土优势、丰富客户资源和品牌影响力。
2. 业绩稳健增长：2019年公司归母净利同比增长5.09%，收益质量较高，四费比率逐年降低，显示公司运营效率提升。
3. 高分红与股息吸引力：公司分红率高，2018年和2019年分别达到210%和99%，股息率5.33%，具备良好的投资回报。
4. HNB市场前景广阔：随着政策不确定性下降，HNB烟草制品市场加速发展，预计国内渗透率可达25%，对香精需求或为传统烟草的多倍，公司作为烟草用香精龙头将显著受益。
5. 业务多元化发展：公司积极拓展食品香精及配料业务，2019年食品配料营收同比增长41.34%，未来规划产能约3.3万吨，支撑业务增长。

关键信息

• 财务预测：预计2020-2022年归母净利润分别为12.98亿元、13.71亿元和14.55亿元，增速分别为5.09%、5.59%和6.12%。
• 估值：对应2020年7月1日估值分别为17.6倍、16.7倍和15.7倍（市值229亿元）。
• 研发能力突出：公司研发费用率高于同行平均水平，2019年为7.53%，研发投入持续增加，提升产品核心竞争力。
• 产能扩张：公司规划年产能约3.3万吨，包括食品配料2.23万吨、食品用香精0.77万吨、特医食品0.3万吨，以支持业务增长。
• 销售模式：公司以直销为主，2017年直销收入占比达95.36%，经销为辅，覆盖全国多个地区。
• 客户资源丰富：公司客户涵盖中国烟草总公司、亿滋、百事、光明、达利、立白等知名企业，与烟草客户成立合资公司，进一步绑定大客户。
• 风险提示：分红政策重大调整风险、HNB许可政策落地进度风险。

投资建议

• 评级：增持
• 催化剂：公司高分红率继续兑现、HNB烟草制品许可政策出台、公司业绩超预期
• 盈利预测：2020年营收预计23.61亿元，2021年25.73亿元，2022年28.24亿元，增长稳定。

图表与数据

• 图1：华宝股份发展历程
• 图2：华宝股份股权结构（截至2020年3月31日）
• 图3：2016-2020Q1华宝股份收入及增长情况
• 图4：2016-2020Q1华宝股份净利润及增长情况
• 图5：2016-2020Q1华宝股份货币资金情况
• 图6：2016-2020Q1华宝股份经营现金流情况
• 图7：2016-2020Q1华宝股份费用率情况
• 图8：2015-2019年华宝股份分品类营业收入（亿元）
• 图9：2015-2019年华宝股份分品类营收占比（%）
• 图10：2018-2019年华宝股份分地区营业收入（亿元）
• 图11：2018-2019年华宝股份分地区营收占比（%）
• 图12：2019年华宝股份分品类收入结构（%）
• 图13：2019年华宝股份分地区收入结构（%）
• 图14：2015-2019年华宝股份分品类毛利（亿元）
• 图15：2019年华宝股份毛利结构（%）
• 图16：2015-2019年华宝股份分品类毛利率（%）
• 图17：2019年华宝股份主要子公司利润占比（%）
• 图18：2017-2019年同行可比公司研发费用率对比（%）
• 图19：2015-2019年同行可比公司营业收入对比（亿元）
• 图20：2015-2019年同行可比公司归母净利润对比（亿元）
• 图21：2015-2019年同行可比公司ROE（摊薄）对比（%）
• 图22：2015-2019年同行可比公司销售毛利率对比（%）
• 图23：2015-2019年同行可比公司销售净利率对比（%）
• 图24：2015-2019年同行可比公司总资产周转率对比（次）
• 图25：2015-2019年同行可比公司权益乘数对比
• 图26：全球香精香料市场规模
• 图27：2005-2018年中国香精香料行业市场规模（亿元）
• 图28：2013-2017年全国卷烟销量及增长率
• 图29：2013-2017年全国卷烟销售收入及增长率
• 图30：2011-2017年全国卷烟单箱价格及增长率
• 图31：一类、二类卷烟销量占比不断提升
• 图32：国内人均可支配收入和城市化率不断提高
• 图33：全国餐饮行业收入
• 图34：2014-2019年中国美容及个人护理市场规模
• 图35：华宝股份商业模式
• 图36：华宝股份旗下知名品牌
• 图37：2015-2017年华宝股份主营业务收入按销售模式划分
• 图38：2017年华宝股份主营业务收入按地区划分
• 图39：2015-2019年华宝股份销售费用及销售费用率
• 图40：2019年华宝股份部分新品展示
• 图41：2015-2019年华宝股份研发费用投入
• 图42：2015-2019年华宝股份香精产品产量、销量及产销比
• 图43：2015-2017年华宝股份主要产品平均单价（元/公斤）
• 图44：2015-2017年华宝股份食用香精平均单价（元/公斤）
• 图45：华宝股份采购模式

表格数据

• 表1：募集资金投资项目（截止2020Q1）
• 表2：华宝股份重大股权投资（2018年-2019年）
• 表3：全球各地区香精香料销售额
• 表4：国际香精香料公司在华建厂情况
• 表5：全球香精香料公司竞争格局
• 表6：华宝股份主要产品及客户
• 表7：2017-2019年华宝股份现金分红政策
• 表8：华宝股份主要客户
• 表9：华宝股份与烟草客户设立的合资公司
• 表10：华宝股份主要产品
• 表11：华宝股份拥有的主要核心技术
• 表12：华宝股份管理层简介（截止2019年12月31日）
• 表13：国内HNB烟草制品相关政策
• 表14：国内HNB市场规模测算假设
• 表15：国内HNB市场规模测算结果（亿元）
• 表16：未来HNB渗透率的敏感性测算
• 表17：华宝股份产能情况
• 表18：华宝股份重大股权投资（2018年-2019年）
• 表19：分产品营收预测
• 表20：分产品毛利率
• 表21：同行可比公司估值表（截至2020年7月1日）
• 表附录：三大报表预测值