20180204-东吴证券-宏观固收思考_PMI低于预期_季节性or趋势性__9页_1mb

文档内容总结

核心内容概述

本报告围绕2018年宏观经济与金融市场的几个关键议题展开分析，包括PMI数据季节性与趋势性的判断、2017年房地产开发投资的异动、中美利差对国内利率的影响，以及2018年城投债的到期压力水平。报告旨在为投资者提供对当前经济形势和市场风险的全面理解。

主要观点与关键信息

1. PMI低于预期：季节性or趋势性？

• 1月份PMI回落：国家统计局公布的中采制造业PMI为51.3，环比下降0.3个百分点，但仍在荣枯线上。
• 季节性因素主导：历史数据显示，1月份PMI平均环比下降0.28个百分点，表明该回落主要受季节性影响，而非经济趋势恶化。
• 中采PMI季调效果差：使用X-12季调方法处理中采PMI数据后，1月份的季调值与原始数据趋势相反，说明其未能有效消除季节性波动。
• 财新PMI表现稳定：财新PMI在季调后与原始数据趋势一致，表明其数据更具参考价值。
• 短期经济韧性较强：结合拉尼娜现象、气温影响及高炉开工率、发电耗煤量等指标，判断短期经济仍具备一定韧性，预计3月份中采PMI将回升。

2. 2017年房地产开发投资的异动

• 2017年投资增速超预期：房地产开发投资完成额累计同比为7%，较2016年上升0.1个百分点。
• 土地供给变化显著：土地购置费/面积增速与销售增速出现背离，表明土地政策与楼市调控政策存在不同步。
• 融资环境未显著收紧：2017年上半年国内贷款（含非标）持续上升，支撑房企拿地热情，抵消了销售下滑的影响。
• 建安工程增速趋缓：新开工与竣工增速下滑，导致建安投资增速放缓。
• 2018年增速预计放缓：随着调控深化和融资趋紧，预计房地产开发投资增速将从2017年的7%缓降至5%。

3. 中美利差是因还是果？

• 近期美债YTM上涨：导致市场对国内债市悲观，但认为中美利差并非当前利率定价的核心因素。
• 央行目标决定利差性质：中美利差作为“因”仅在央行关注汇率稳定或国际政策协调时才具有显著影响。
• 当前利差为结果：由于央行更关注国内经济和政策调控，中美利差更多是结果而非原因。
• 利率主要受资金面与监管影响：当前国内利率主要受资金面、交易性因素和监管预期制约，短期内可能高位震荡。

4. 2018年城投债到期压力分析

• 到期压力高于2017年：2018年预计到期规模为10,215.15亿元，回售规模为776.29亿元，合计高于2017年。
• 月份分布：3、4、5、9月份为到期和回售高峰，流动性压力可能较大。
• 省份分布：江苏省城投债到期和回售规模合计达2,235.01亿元，占比全国20.34%；北京、广东、天津合计超600亿元。
• 高风险省份：吉林、辽宁、黑龙江和江西的到期和回售规模显著增长，需重点关注其流动性风险。
• 回售比例测算：以30%为基准，估算2018年回售规模为776.29亿元，反映投资者信心下降。

风险提示

1. 经济下行压力超预期：制造业PMI持续回落可能预示经济疲软。
2. 房地产调控深化：政策收紧可能导致房地产开发投资增速放缓。
3. 货币政策超预期收紧：可能对市场利率造成上行压力。
4. 监管压力超预期：可能进一步压制市场情绪，导致利率大幅上行。
5. 城投债到期压力超预期：流动性风险可能加剧，需警惕违约风险。

总结

本报告指出，1月份PMI回落主要受季节性影响，而非经济趋势恶化，建议谨慎看待中采PMI数据，财新PMI更具参考价值。2017年房地产开发投资超预期，主要得益于土地供给变化和融资环境宽松，但2018年随着调控深化和融资趋紧，增速预计放缓。中美利差并非当前国内利率定价的核心因素，利率更多受资金面和监管预期影响。2018年城投债到期压力高于2017年，江苏、北京、广东等地压力突出，需关注高风险省份的流动性问题。整体来看，短期经济韧性较强，但需警惕多重风险因素对市场的影响。