20250527-群益证券-名创优品-09896.HK-同店销售环比改善_年内关注费用变动_3页_268kb

报告总结
公司基本信息
公司为商贸零售行业，2025年5月26日H股价为34.55港元，恒生指数同日为23282.3。主要股东杨云云持股63.17%，每股净值8.50元，当前股价/账面净值为4.07倍。2025年5月27日报告指出，公司目标价为43港元，维持“买进”评级。

业绩概要
2025年第一季度公司营收达443亿元人民币，同比增长189%；归母净利润42亿元，同比下降285%。若扣除可转债及收购永辉相关利息开支，调整后净利润为59亿元，同比下降48%；调整后EBITDA为104亿元，同比增长75%。收入增速高于预期，但利润增速低于预期，主要因费用大幅增加。

业务表现

1. 名创优品

   • 品牌收入409亿元，同比增长165%。
   • 名创中国收入同比增91%，至25亿元，门店数同比增长6%，同店销售降幅环比收窄至中个位数，预计2025年第二季度同店销售将转正。
   • 海外市场收入16亿元，同比增303%，门店数达3213家，同比增238%。尽管高基数下同店销售可能略有下降，但海外扩张持续。

2. TOPTOY

   • 2025年Q1收入34亿元，同比增59%；门店总数达280家，同比增长50%。
   • 单店收入同比下降92%，门店扩张是收入增长主因。

财务分析

• 毛利率：2025年Q1达44.2%，同比提升0.8个百分点，主要受益于海外收入占比和产品组合优化。
• 费用率：销售费用率同比增4.38个百分点至29.64%，因直营门店前置投入（海外直营店同比增267家，相关开支同比增714%）、IP授权费用（同比增396%）及物流费用（同比增313%）；管理费用率同比增0.33个百分点，财务费用率同比增17.8个百分点，主要由可转债利息成本、收购永辉贷款利息及租赁开支增加带动。
• 所得税率：因财务费用减少，表观所得税率同比提升2.9个百分点至26.64%。

盈利预测调整
因费用投入增加，下调2025-2027年净利润预测：

• 2025年净利润249亿元（原预测31亿元），同比下降48%；
• 2026年净利润303亿元（原预测372亿元），同比增217%；
• 2027年净利润360亿元（原预测448亿元），同比增189%。
  对应EPS分别为1.99元、2.42元、2.88元，当前股价PE为16倍、13倍、11倍。

投资建议
尽管利润承压，但公司仍看好其赛道前景及海外拓展潜力，认为股价回调后估值具性价比，维持“买进”评级。全年收入预计持续增长，但利润率受直营门店长期费用投入影响。

风险提示

• 同店销售增长不及预期；
• 海外扩张进度低于预期；
• 费用增长超预期；
• 其他未明确列出的风险因素，如市场波动、竞争加剧等。

财务预测摘要

关键结论
公司收入增长强劲，但利润率因费用扩张承压。海外市场表现突出，但需关注同店销售趋势。TOPTOY门店扩张带动收入，但单店效益下滑。盈利预测调整反映对长期费用投入的预期，当前估值仍被视作合理，投资评级维持“买进”。