恒瑞医药（600276）2021年4月21日研究报告总结
核心内容概述
本报告对恒瑞医药2020年及未来三年的财务表现、业务发展及投资评级进行了分析，认为公司业绩符合预期，创新药快速放量，具有良好的成长性和盈利能力，维持“推荐”投资评级。
主要财务指标
| 指标 |
2020A（百万元） |
2021E（百万元） |
2022E（百万元） |
2023E（百万元） |
| 营业收入 |
27,735 |
34,920 |
41,315 |
49,308 |
| 营业利润 |
7,007 |
8,943 |
10,589 |
12,894 |
| 归母净利润 |
6,328 |
7,914 |
9,376 |
11,428 |
| EPS（元） |
1.19 |
1.48 |
1.76 |
2.14 |
| 市盈率 |
70.1 |
56.0 |
47.3 |
38.8 |
主要财务增长趋势：
- 营业收入连续增长，2021年预计同比增长25.9%，2023年预计增长19.3%
- 归母净利润增长稳健，2021年预计增长25.1%，2023年预计增长21.9%
- EPS持续上升，2023年预计达到2.14元
- 市盈率逐步下降，反映估值逐步合理化
公司基本情况
| 指标 |
数据 |
| 总股本/已流通股（万股） |
533,172 / 530,626 |
| 流通市值（亿元） |
4,414 |
| 每股净资产（元） |
6.04 |
| 资产负债率（%） |
11.4 |
业务发展分析
业绩表现
- 2020年全年实现营业收入277.35亿元，同比增长19.09%
- 归母净利润63.28亿元，同比增长18.78%
- 扣非后归母净利润59.61亿元，同比增长19.73%
- 2020Q4单季营收83.21亿元，同比增长31.16%；归母净利润20.70亿元，同比增长29.92%
- 2021Q1营收69.29亿元，同比增长25.37%；归母净利润14.97亿元，同比增长13.77%；剔除股权激励费用后净利润增速达24.24%
- 研发投入达13.16亿元，同比增长62.27%
产品线表现
- 肿瘤管线：收入152.68亿元，同比增长44.37%，是主要增长动力
- 麻醉管线：收入45.91亿元，同比下降16.63%，受疫情影响
- 造影剂管线：收入36.30亿元，同比增长12.40%
- 其他产品：收入41.23亿元，同比增长4.78%
创新药进展
- 已有7个创新药上市
- 氟唑帕利成功上市
- 卡瑞利珠单抗新增3项适应症，预计2021年3月后加速放量
- 瑞马唑仑新增结肠镜检查镇静适应症
- 阿帕替尼新增肝癌适应症
研发与国际化
- 研发投入持续增长，2020年达49.89亿元，占收入17.99%
- 在研产品稳步推进，包括PD-1鼻咽癌适应症、海曲泊帕乙醇胺等
- 国际化战略：通过license in和license out开展合作，多个产品进入国际多中心临床试验
投资要点
- 公司业绩稳健增长，符合市场预期
- 肿瘤业务成为主要增长引擎，创新药快速放量
- 研发持续高投入，未来每年有望推出1-2个创新药
- 面对集采和疫情影响，公司产品结构丰富，创新药占比提升可抵消仿制药下滑影响
- 盈利预测：2021-2023年归母净利润分别为79.14亿元、93.76亿元、114.28亿元，对应EPS分别为1.48元、1.76元、2.14元
- 当前股价83.18元，对应PE分别为56.0倍、47.3倍、38.8倍
- 维持“推荐”评级
风险提示
财务预测（2021-2023E）
资产负债表（单位：百万元）
| 项目 |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 流动资产合计 |
28,050 |
34,582 |
42,319 |
51,738 |
| 非流动资产合计 |
6,680 |
6,952 |
7,211 |
7,458 |
| 资产总计 |
34,730 |
41,534 |
49,530 |
59,195 |
| 流动负债合计 |
3,772 |
4,261 |
4,774 |
5,313 |
| 负债合计 |
3,943 |
4,436 |
4,952 |
5,495 |
| 所有者权益合计 |
30,787 |
37,098 |
44,579 |
53,700 |
现金流量表（单位：百万元）
| 项目 |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 经营活动现金净流量 |
3,432 |
5,728 |
7,422 |
9,092 |
| 投资活动现金净流量 |
1,798 |
-714 |
-739 |
-765 |
| 筹资活动现金净流量 |
291 |
-1,330 |
-1,534 |
-1,828 |
| 现金流量净额 |
5,432 |
3,684 |
5,149 |
6,500 |
利润表（单位：百万元）
| 项目 |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入 |
27,735 |
34,920 |
41,315 |
49,308 |
| 营业利润 |
7,007 |
8,943 |
10,589 |
12,894 |
| 归母净利润 |
6,328 |
7,914 |
9,376 |
11,428 |
主要财务指标（2021-2023E）
| 指标 |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入增长率 |
19.1% |
25.9% |
18.3% |
19.3% |
| 营业利润增长率 |
13.9% |
27.6% |
18.4% |
21.8% |
| 归母净利润增长率 |
18.8% |
25.1% |
18.5% |
21.9% |
| 毛利率 |
87.9% |
87.8% |
87.2% |
87.1% |
| 营业利润率 |
25.3% |
25.6% |
25.6% |
26.1% |
| 净利润率 |
22.7% |
22.6% |
22.6% |
23.1% |
| ROE |
20.5% |
21.3% |
21.0% |
21.2% |
| 总资产周转率 |
79.9% |
84.1% |
83.4% |
83.3% |
| 资产负债率 |
11.4% |
10.7% |
10.0% |
9.3% |
| 经营净现金流/净利润 |
0.54 |
0.73 |
0.79 |
0.80 |
投资评级说明
| 评级 |
预期个股相对沪深300指数涨幅 |
| 推荐 |
>15% |
分析师简介
- 杜永宏：华鑫证券医药生物行业分析师，自2017年6月加入，专注医药生物行业研究
- 陈成：华鑫证券医药生物行业分析师，自2018年7月加入，专注医药生物行业研究
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