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报告摘要

宏观经济总结：2017年投资真实情况与数据追踪方法

核心内容

2017年，中国经济在GDP层面实现了自2011年以来的首次企稳回升，实际增速从6.7%反弹至6.9%。然而，固定资产投资完成额（FAI）的实际增速却出现快速下滑，与GDP核算中的固定资本形成（GFCF）增速形成显著背离。这种背离反映了FAI数据的严重失真，而GFCF则更真实地反映了投资的实际变化。

主要观点

投资真实情况：
2017年FAI名义增速为7.2%，实际增速降至1.3%，较2016年大幅下滑7.4个百分点。而GFCF实际增速为4.9%，仅回落1.6个百分点，对GDP的实际拖累较小。
- 固定资产投资的异常下滑主要由数据挤水分引起，而非真实投资疲软。
- 2016年以来，FAI增速系统低估了实际投资情况，而GFCF增速更接近真实水平。
数据失真原因：
- 统计口径差异：FAI统计范围较GFCF更窄，包含土地购置费、旧设备和旧建筑购置费，而这些在GFCF中不被计入。此外，FAI未涵盖无形资产投资、50万以下项目投资及开发商销售与投资成本差额。
- 数据挤水分：2016年以来，FAI数据本身出现挤水分现象，导致可比性下降，实际增速与物量指标（如社融、PMI、粗钢、水泥产量）之间出现背离。
投资变化追踪方法：
- FAI数据局限性：FAI总量及分项指标均存在注水问题，无法有效反映真实投资变化。
- GFCF作为替代指标：GFCF增速更真实，可结合广义社融、建筑业PMI、粗钢和水泥产量等物量指标进行拟合，以估算投资实际增速。
- 拟合方法可行性：通过历史数据估算GFCF对物量指标的弹性系数，可以更准确地追踪投资变化，尤其是季度和月度数据。

关键信息

2017年GDP增长：
实际增速为6.9%，其中最终资本形成拖累GDP增速0.6个百分点，但净出口高增抵消了部分影响。
FAI与GFCF增速对比：
- FAI名义增速：2017年7.2%，2016年8.1%
- FAI实际增速：2017年1.3%，2016年8.7%
- GFCF名义增速：2017年10.7%，2016年9.4%
- GFCF实际增速：2017年4.9%，2016年6.2%
数据验证方法：
通过广义社融、建筑业PMI、粗钢和水泥产量等指标交叉验证，发现FAI增速与这些指标存在明显差异，表明其数据失真。
辽宁案例说明：
2015-2016年辽宁FAI数据缩水75%，新开工和施工项目数量也大幅下降，表明FAI数据的不准确性具有代表性。
投资追踪建议：
建议采用GFCF作为FAI的替代指标，通过其与物量指标的弹性系数进行外推，以更准确地反映投资变化。

数据与方法

图表目录：
- 图表1：FAI名义和实际增速
- 图表2：FAI和GFCF名义增速
- 图表3：FAI和GFCF实际增速
- 图表4：2016年以来FAI走势与指标背离
- 图表5：FAI与GFCF名义值走势
- 图表6：FAI与GFCF增速背离
- 图表7：辽宁FAI相关统计指标
- 图表8：FAI实际增速与拟合实际增速
- 图表9：三大需求对GDP拉动
- 图表10：GFCF拟合实际增速与FAI实际增速（累计同比）

团队介绍

副所长、研究主管：牛播坤
华中科技大学经济学博士，曾任职于保监会政策研究室，2011年加入华创证券研究所，多次获得新财富最佳分析师奖项。
研究员：甄茂生
上海财经大学经济学博士，2016年加入华创证券研究所。
助理研究员：张伟、王丹
厦门大学和南开大学经济学硕士，2017年加入华创证券研究所。

联系方式

北京机构销售部
- 申涛：高级销售经理，电话 010-66500867，邮箱 shentao@hcyjs.com
- 刘蕾：销售经理，电话 010-63214683，邮箱 liulei@hcyjs.com
- 杜博雅：销售助理，电话 010-66500827，邮箱 duboya@hcyjs.com
广深机构销售部
- 张娟：所长助理、广深机构销售总监，电话 0755-82828570，邮箱 zhangjuan@hcyjs.com
- 郭佳：资深销售经理，电话 0755-82871425，邮箱 guojia@hcyjs.com
- 王栋、汪丽燕、罗颖茵、朱研：其他销售经理及助理，联系方式详见文档。
上海机构销售部
- 石露、沈晓瑜、朱登科、张佳妮、陈晨、何逸云、张敏敏、柯任、蒋瑜：销售经理及助理，联系方式详见文档。

投资评级体系

公司投资评级：
- 强推：预期未来6个月内超越沪深300 20%以上
- 推荐：预期未来6个月内超越沪深300 10%-20%
- 中性：预期未来6个月内相对沪深300变动幅度在-10%—10%之间
- 回避：预期未来6个月内相对沪深300跌幅在10%-20%之间
行业投资评级：
- 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过沪深300 5%以上
- 中性：预期未来3-6个月内该行业指数相对沪深300变动幅度在-5%—5%
- 回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过沪深300 5%以上