【华创宏观】甄别数据系列专题之一：如何应对失真的固投数据？-20180130-华创证券-10页-1mb

宏观经济总结：如何应对失真的固投数据？

核心内容

本文聚焦于2017年固定资产投资（FAI）与固定资本形成（GFCF）数据之间的显著背离现象，分析其背后原因，并提出更准确跟踪投资变化的方法。文章指出，固定资产投资数据存在严重失真，而固定资本形成数据则更为真实地反映了投资的实际变化。

主要观点

1. 2017年投资是坠降还是缓落？

• GDP实际增速反弹：2017年GDP实际增速从2016年的6.7%反弹至6.9%，其中净出口的高增抵消了资本形成的拖累。
• FAI实际增速大幅下滑：2017年FAI实际增速为1.3%，较2016年下滑7.4个百分点，对GDP增速的拖累达3.3个百分点。
• GFCF实际增速温和回落：2017年GFCF实际增速为4.9%，仅较2016年回落1.6个百分点，对GDP增速的拖累为0.7个百分点，远低于FAI所显示的拖累。
• 数据失真导致背离：FAI与GFCF增速的显著差异主要源于FAI数据的失真，而非统计口径差异。

2. 如何更为准确地跟踪投资的变化？

• FAI数据存疑：FAI指标体系存在注水问题，尤其在2016年之后，其数据可比性减弱，无法准确反映投资实际变化。
• 统计口径差异：FAI与GFCF在统计范围上存在差异，包括无形资产投资、50万以下项目投资以及房地产销售与投资成本差额等。
• 数据挤水分现象：2016年以来，FAI数据因挤水分出现异常低增，而GFCF增速反而有所回升，说明FAI的系统性低估。
• 替代指标构建：通过拟合GFCF对社融、建筑业PMI、粗钢和水泥产量等指标的弹性系数，可估算GFCF的季度或月度增速，从而替代FAI进行更准确的投资追踪。

关键信息

投资数据失真原因

• 价格指数高增：2017年固定资产投资价格指数增长5.8%，导致实际增速大幅下降。
• 辽宁案例：2015-2016年辽宁FAI数据缩水高达75%，反映出全国范围内存在数据注水现象。
• 数据挤水分：2015年前，数据挤水分主要发生在GDP核算层面；2016年后，FAI数据本身也开始挤水分，导致其增速失真。

替代指标构建方法

• 交叉验证：通过广义社融、建筑业PMI、粗钢和水泥产量等物量指标进行交叉验证，发现FAI增速与这些指标背离，而GFCF增速更为真实。
• 弹性系数拟合：利用历史数据拟合GFCF对社融、PMI和物量指标的弹性系数，外推GFCF的实际增速，作为FAI的替代指标。
• 拟合结果优于FAI：拟合的GFCF增速与FAI增速走势基本一致，但更能反映实际投资变化，尤其在2016年后。

数据跟踪建议

• FAI指标不可靠：FAI数据因统计口径和挤水分问题，无法准确反映投资真实变化。
• GFCF更可信：GFCF数据在统计上更为一致，且对GDP拉动更为真实，适合用于高频跟踪投资变化。
• 需多指标结合：单一指标难以准确判断投资变化，需结合多个物量指标进行综合分析。

结论

2017年固定资产投资数据存在严重失真，而固定资本形成数据更为真实地反映了投资的实际变化。为更准确地跟踪投资，建议采用GFCF作为替代指标，并结合社融、建筑业PMI、粗钢和水泥产量等物量指标进行综合判断，以弥补FAI数据的不足。

相关研究与团队信息

• 相关研究报告：

  • 《【华创宏观】2018宏观年度报告：2018观经济九大猜想》
  • 《【华创宏观】全球央行双周志第4期：英政空间还剩多少？》
  • 《【华创宏观】2018年财政政策之猜想》
  • 《【华创宏观】全球央行双周志第5期：宏角下的银行盈利密码》
  • 《【华创宏观】原油牛市是怎么炼成的？--资产配置系列报告一》

• 团队介绍：

  • 牛播坤：副所长、研究主管，华中科技大学经济学博士，2011年加入华创证券研究所。
  • 甄茂生：研究员，上海财经大学经济学博士，2016年加入华创证券研究所。
  • 张伟、王丹：助理研究员，分别毕业于厦门大学和南开大学，2017年加入研究所。

投资评级体系

• 公司投资评级：

  • 强推：预期未来6个月内超越沪深300 20%以上；
  • 推荐：预期未来6个月内超越沪深300 10%-20%；
  • 中性：预期未来6个月内相对沪深300变动幅度在-10%—10%之间；
  • 回避：预期未来6个月内相对沪深300跌幅在10%-20%之间。

• 行业投资评级：

  • 推荐：预期未来3-6个月内行业指数涨幅超过沪深300 5%以上；
  • 中性：预期未来3-6个月内行业指数变动幅度在-5%—5%之间；
  • 回避：预期未来3-6个月内行业指数跌幅超过沪深300 5%以上。

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总结

本文通过对比FAI与GFCF数据，揭示了固定资产投资数据的失真问题，并提出利用GFCF与物量指标构建替代指标的方法，以更准确地反映投资的实际变化。在数据质量存疑的背景下，建议投资者关注多指标交叉验证，以获得更全面的投资趋势判断。