电气设备行业万国电车系列深度报告之一：三元高镍化是2018年新能源汽车产业链中游最明确的投资方向-20180130-申万宏源-28页-1mb

新能源汽车产业链中游投资分析报告总结

核心内容

本报告聚焦于2018年新能源汽车产业链中游的投资方向，特别指出三元高镍化是当前最明确的发展趋势。随着新能源汽车补贴政策的调整和双积分政策的实施，动力电池行业对高能量密度的需求不断上升，推动了三元材料尤其是高镍三元材料（如NCM811和NCA）的快速发展。

主要观点

1. 三元材料需求增长

• 三元正极材料在2017年的产量为8.6万吨，同比增长58.38%。
• 2017年三元电池在中国乘用车市场占比超过75%，成为主流选择。
• 2018年预计三元电池装机量可达23GWh，而磷酸铁锂电池装机量将下降至12GWh以下。
• 到2020年，三元电池装机量有望增长至80GWh。

2. 高镍三元材料发展趋势

• 高镍三元材料（如NCM811和NCA）具有更高的能量密度，达到220Wh/kg以上，是未来动力电池发展的主流方向。
• 高镍材料的生产技术门槛高，需全自动化产线和高环境要求，导致扩产难度大，但对先发优势企业有利。

3. 成本与价格

• 钴在三元材料中的成本占比超过30%，2018年钴价上涨预期使得三元材料价格稳中有升。
• 高镍材料能有效降低钴的用量，从而控制成本，提升盈利能力。

4. 政策驱动

• 政府政策要求动力电池能量密度达到300Wh/kg，系统比能量达到260Wh/kg，推动行业向高镍化发展。
• 2018年新能源汽车补贴退坡，但三元材料价格受上游资源影响更大，因此仍具备增长潜力。

关键信息

1. 三元材料市场结构

• 2017年，三元材料在中国乘用车市场占比达75%，高于磷酸铁锂（约18GWh）。
• NCM523和NCM622是当前主流产品，但NCM811和NCA因其高能量密度成为未来重点发展方向。

2. 高镍三元材料的生产与技术

• 高镍三元材料需要湿法混合、纯氧烧结等更复杂的工艺流程，对设备和环境要求更高。
• 生产线需重新设计和建设，原有产线无法通过技术改造实现高镍材料生产。

3. 主要企业分析

• 当升科技：

  • 2017年前三季度营收14.36亿元，同比增长58.2%；归母净利润1.83亿元，同比增长192.32%。
  • 2020年前三元产能有望达到3.4万吨，产品结构不断丰富，客户资源优质。
  • 研发投入持续增长，研发投入占营收比例逐年上升，达5.53%。
  • 与Clean TeQ Holdings Limited合作，获得镍钴矿资源，提升原材料供应能力。

• 杉杉股份：

  • 全球规模最大的综合锂电材料供应商，产品覆盖钴酸锂、三元材料、锰酸锂等。
  • 2017年宁乡基地高镍产线投产，宁夏项目一期和二期预计2018年投产。
  • 2018年计划在长沙高新区建设10万吨级高能量密度正极材料基地，巩固行业龙头地位。
  • 毛利率高于行业平均水平，2017年毛利率为25.53%。

投资建议

• 重点推荐：当升科技和杉杉股份。
• 理由：
  • 当升科技具备全球竞争力，技术领先，客户资源优质，研发投入高，产品结构持续优化。
  • 杉杉股份在正极材料领域占据领先地位，产能规划宏大，技术与销售网络全球布局，毛利率表现优秀。

结论

随着新能源汽车补贴政策的调整和双积分政策的实施，三元材料尤其是高镍化产品将成为动力电池行业的核心发展方向。高镍三元材料具有更高的能量密度和更好的成本控制能力，技术门槛高，行业扩产难度大，因此具有较强的盈利能力和市场竞争力。当升科技和杉杉股份作为国内领先的正极材料供应商，具备良好的发展前景和投资价值。