20180130-天风证券-地产债新思考专题之一_你关注了中华企业吗__12页_1mb

中华企业投资价值分析总结

核心内容

中华企业股份有限公司（简称“中华企业”）作为上海市地方国企，其重组后获得了大量优质土地储备，成为地产集团核心的房地产开发平台。在政策推动下，重点城市核心地段土地资源稀缺，中华企业通过重组获得稳定廉价的土地资源，提升了经营能力和盈利潜力，具有一定的投资价值。

主要观点

1. 信用利差走扩，但具备投资机会

• 房地产行业信用利差自2016年以来持续走扩，中低等级发行人受到更大冲击。
• 中华企业存量债券余额为69.5亿元，主体信用评级为AA/稳定。
• 公司债券估值持续上行，信用利差处于较高水平，但优质资源和重组带来的稳定现金流使其具备一定的配置价值。

2. 重组有条件通过，优势逐步凸显

• 2017年12月15日，中华企业重组方案获得有条件通过，收购中星集团100%股权，交易对价为174.7亿元。
• 重组后，地产集团持股比例提升至67.06%，上海市国资委控制股权为69.42%，仍为实际控制人。
• 重组后公司将成为地产集团旗下核心地产开发平台，具备更好的协同效应，有助于提升运营效率和融资渠道。

3. 获取优质土地储备，形成特殊优势

• 中星集团注入中华企业后，公司土地储备增加至约200万平方米，分布在6个城市，其中上海占比约60%。
• 上海区域项目集中在徐汇、杨浦、浦东新区等核心地段，土地及商品房价格持续上涨。
• 地产集团2017年通过招拍挂获得多个零溢价地块，主要集中在租赁住房及商业办公用地，显示出其在政策支持下的土地获取优势。

4. 提升运营效率，拓宽融资渠道

• 重组引入华润置地控股和平安不动产等战略投资者，有助于提升公司运营能力和市场竞争力。
• 公司通过提前偿还带息负债、低息换高息等方式降低融资成本，2016年加权平均融资成本为6.3%，较上年下降1.2个百分点。
• 公司2016年实现扭亏为盈，2017年前三季度实现归属于上市公司股东的净利润2.93亿元，经营状况逐步改善。

关键信息

土地储备情况

• 重组后中华企业土地储备规模约200万平方米，以上海为核心区域，项目分布于6个城市。
• 中星集团具备一级房地产开发资质，其项目布局集中在长三角区域，尤其是上海的优质地段。
• 仍有部分潜在资产待注入，如无锡金丰投资有限公司、江阴集汇置业有限公司等，但目前因财务状况不佳暂不适合注入。

融资与盈利情况

• 公司融资成本持续下降，2017年6月主体评级上调至AA，有利于融资渠道拓展。
• 2016年归属于母公司净利润6.55亿元，2017年前三季度净利润2.93亿元，经营状况改善。
• 公司通过整合金丰易居、申城物业等资产，完善了房地产服务业务布局，拓展了业务增长空间。

潜在风险提示

• 政策风险：政府土地出让政策调整可能影响土地获取。
• 再融资风险：未来融资环境变化可能影响公司融资能力。
• 销售不及预期：房地产市场调控政策可能影响销售表现。
• 重组后经营能力和管理能力提升不及预期：公司整合后的协同效应可能未达预期。

重组前后股权结构变化

重组前

• 地产集团持股30.38%，谐意资产持股6.427%，其他股东持股63.19%。

重组后

• 地产集团持股67.06%，谐意资产持股6.427%，其他股东持股26.51%。
• 控制权未发生变更，仍由上海市国资委掌握。

战略投资者分析

结论

中华企业通过重组获得了优质土地资源和战略支持，提升了其在房地产行业的竞争力和盈利能力。在政策支持和市场环境改善的背景下，公司具备一定的投资机会，但需关注政策变动、销售表现及管理能力提升等潜在风险。建议投资者积极关注中华企业的发展动态及市场表现。