20240620-国盛证券-固定收益点评_如何理解央行货币政策新框架_6页_1mb

固定收益点评总结

核心内容概述

2024年6月19日，央行行长潘功胜在十五届陆家嘴论坛上对货币政策框架进行了全面阐述，重点围绕政策目标利率简化、利率走廊机制、国债买卖工具的使用、金融机构规模诉求变化、货币统计口径调整及长端利率风险管控等方面展开。这些内容对理解后续货币政策走向和判断债市走势具有重要意义。

主要观点与关键信息

1. 政策目标利率简化，7天回购成为核心政策利率

• 央行将简化政策利率体系，以**7天逆回购利率（OMO）**为核心政策利率。
• 当前政策利率工具繁多，存在工具间关系复杂的问题。
• MLF等其他利率工具将逐步淡化，央行将主要依赖7天OMO进行短期流动性调节。
• 7天OMO利率将作为市场利率的中枢，对其他利率的调节依赖于流动性调节后的传导。

2. 短端资金价格形成利率走廊，SLF利率可能下调

• DR007（7天回购利率）将围绕7天OMO运行，形成利率走廊。
• 利率走廊由超额存款准备金利率（下限）和SLF利率（上限）构成。
• 央行表示未来将适度收窄利率走廊宽度，意味着SLF利率可能进一步下调。
• 在当前资金宽松环境下，DR007与OMO的偏离度较大，因此OMO利率的调整更为关键。

3. 国债买卖将逐步成为中长期基础货币投放工具

• 央行计划将二级市场国债买卖纳入货币政策工具箱，作为中长期货币投放手段。
• 短期来看，国债买卖操作规模有限，主要因为：
  • 国债买卖与当前货币政策工具存在成本不一致问题，影响政策目标的清晰度。
  • 国债市场深度不足，存量约31.3万亿，年增量约4万亿，难以满足基础货币投放需求（约2.6万亿/年）。
  • 国债期限分布不均，部分短债供给不足，影响央行调控灵活性。

4. 金融机构规模增长诉求下降，货币与社融增速或维持低位

• 由于防非银资金违规操作（如叫停手工补息）的推进，金融机构存贷款增速明显下降。
• M2同比增速从9.7%降至7.0%，社融增速从9.5%降至8.4%。
• 中长期来看，地产和融资平台债务收缩将导致金融机构规模增长放缓。
• 短期来看，手工补息等行为进一步抑制了规模增长。
• 因此，未来货币和社融增速可能保持低位。

5. 货币统计口径将进行动态调整

• M1负增长反映了当前统计口径偏窄的问题。
• 央行计划将个人活期存款和部分流动性高的金融产品（如货基、理财）纳入统计。
• 调整后M1增速有所回升，但同比增速仍为3.5%，处于较低水平。

6. 长端利率风险需多部门协同管理

• 央行强调需警惕非银主体持有中长期债券带来的期限错配和利率风险。
• 硅谷银行事件提醒央行需及时校正金融市场风险。
• 对长端利率的调控将更依赖央行、金融监管总局、证监会等多部门的协同。

市场展望与建议

• 央行将继续执行稳健的货币政策，未来利率可能继续下行。
• 当前市场缺乏高收益资产，融资需求走弱，风险偏好下降，导致市场利率持续走低。
• 在此背景下，建议继续加杠杆拉久期，以获取更高收益。

风险提示

• 政策超预期：未来货币政策可能有意外调整。
• 机构行为超预期：金融机构可能有不同于预期的操作。
• 基本面变化超预期：经济基本面可能出现重大变化，影响市场走势。

附录：相关研究

1. 《固定收益点评：土地成交下滑，城投拿地四成——2024年5月土地市场盘点》
2. 《固定收益专题：化债近周年，各地债务压力变化如何？》
3. 《固定收益点评：工业品价格再度回落——基本面高频数据跟踪》
4. 《固定收益专题：他山之玉——债券ETF发展的国际经验》
5. 《固定收益点评：稳经济有待政策进一步加码》

作者信息

• 分析师：杨业伟
• 执业证书编号：S0680520050001
• 邮箱：yangyewei@gszq.com

图表目录（摘要）

• 图表1：7天OMO与DR007
• 图表2：DR007与利率走廊
• 图表3：国债存量分布（2024.06.19）
• 图表4：国债和基础货币年增量
• 图表5：对金融机构规模增长的诉求下降
• 图表6：调整前后M1同比增速