核心内容
千禾味业在2020年实现了营业收入16.93亿元，同比增长24.95%，归母净利润2.06亿元，同比增长3.81%。尽管营收增长稳健，但受资产减值计提影响，扣非后净利润增长仅为9.91%。2020年第四季度，公司营收同比增长10.73%，但归母净利润同比下降129.47%，显示出季节性波动及减值影响。
主要观点
- 调味品业务表现强劲：2020年调味品业务实现营收14.96亿元，同比增长30.14%。其中，酱油业务同比增长26.20%，食醋业务同比增长32.79%。
- 渠道拓展成效显著：公司持续加大渠道下沉力度，2020年经销商数量净增264家，增幅达23.16%。第四季度经销商净增108家，显示出增长势头。
- 产能扩张支持长期发展：公司已完成“年产25万吨酿造酱油、食醋生产线扩建项目”，并持续推进“年产60万吨调味品生产线扩建项目”，预计2024年底完成。该项目总投资约12.6亿元，显示出公司对市场扩张的信心。
- 财务表现受减值与会计政策影响：2020年综合毛利率为43.85%，同比下降2.36个百分点。主要由于新收入准则将部分销售费用计入主营业务成本，以及食醋收入占比上升。同时，净利率（扣非后）为11.89%，同比下降1.63个百分点，主要因计提资产减值损失0.9亿元。
关键信息
营收与净利润预测
| 年份 |
营收（亿元） |
净利润（亿元） |
| 2020 |
16.93 |
2.06 |
| 2021E |
21.41 |
2.66 |
| 2022E |
26.13 |
3.48 |
| 2023E |
31.51 |
4.46 |
营收与净利润增长率预测
| 年份 |
营收增长率 |
净利润增长率 |
| 2021E |
26.43% |
29.05% |
| 2022E |
22.04% |
31.16% |
| 2023E |
20.60% |
28.16% |
估值指标
| 指标 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| PE |
113 |
88 |
67 |
52 |
| PB |
12.3 |
11.1 |
9.9 |
8.6 |
风险提示
盈利能力分析
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 毛利率 |
46.2% |
43.8% |
43.7% |
43.6% |
43.7% |
| 归母净利润率 |
14.6% |
12.2% |
12.4% |
13.3% |
14.2% |
| ROE |
12.4% |
10.8% |
12.6% |
14.7% |
16.5% |
费用率分析
| 费用率 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 销售费用率 |
22.78% |
16.94% |
21.40% |
20.26% |
19.40% |
| 管理费用率 |
3.98% |
3.63% |
3.72% |
3.69% |
3.68% |
| 财务费用率 |
-0.55% |
-0.19% |
-0.02% |
0.00% |
0.02% |
| 研发费用率 |
2.91% |
2.67% |
2.70% |
2.60% |
2.56% |
评级与投资建议
- 评级：增持
- 当前股价：35.12元
- PE倍数：88倍（2021E）、67倍（2022E）、52倍（2023E）
总结
千禾味业在2020年实现了稳健的营收增长，调味品业务表现突出，渠道拓展持续发力，产能扩张为公司长期发展提供保障。尽管受到资产减值和新收入准则的影响，净利润增速有所放缓，但公司仍保持良好的盈利能力。未来，随着产能逐步释放和渠道下沉，公司有望实现更高的增长。当前估值处于合理区间，维持“增持”评级。
