20181123-华泰证券-债市相对价值周报_找_洼地_博收益_19页_3mb

固定收益周报总结

核心观点

• 债市趋势仍在，但估值已弱化，需寻找其他“洼地”和相对价值机会。
• 中长端利率债相对性价比较高，尤其是3-7年期品种。
• 信用利差分化明显，建议关注民企和地产债的挖掘机会。
• 权益市场估值优势增强，但短期内缺乏业绩、流动性、情绪的共振。
• 利率衍生品和IRS的估值优势不明显，需关注对冲后的中美利差及资金面变化。

债市品种间比较

绝对收益率水平

• 中长端利率债趋势仍在，但估值弱化，已全线进入历史均值之下。
• 国债与国开债收益率曲线凸性明显，3-7年期品种相对性价比更高。
• 超短端利率债（如同业存单）已失去杠杆价值，缺乏下行空间。

息差与杠杆

• 中高等级信用债息差较年初明显收缩，信用保护有限。
• 地方债仍有不错的杠杆价值，但需关注信用风险。
• 货币政策保持稳定，建议投资者保持一定杠杆水平，但需谨慎操作。

各类资产间比较

• 债市估值已低于历史中位数，但趋势仍在。
• 权益市场开始体现出吸引力，尤其是蓝筹股性价比超过高等级信用债。
• 政策底已出现，但业绩底尚未确认，需等待市场情绪和流动性改善。
• 中美利差对冲后，中国国债，尤其是3-5年期品种，仍具吸引力。

广谱利率分析

• 广谱利率分化明显，存款、存单利率差距拉大。
• 信托利率可能见顶，需关注其变化。
• ABS绝对利率下降，相对性价比尚可。
• 理财收益率居高不下，下行缓慢，存在利差倒挂风险。

信用利差与风险

• 高等级信用债信用利差已低至历史低位，缺乏想象空间。
• 低等级信用债信用利差处于历史高位，提供一定挖掘空间，但需承担更大风险。
• 城投债利差压缩，市场分歧不大。
• 民企债政策底已出现，但基本面仍面临下行压力。

债券投资回报模拟

重久期还是重票息？

• 在收益率上行情景下，需信用下沉或拉长久期来实现目标回报。
• 例如，持有3年期AAA级中票需加0.6倍杠杆才能实现5%的回报率。
• 5年期利率债的Sharpe系数最高，具备较好的风险收益比。

持有期回报模拟

• 构造了4种情景（牛陡、牛平、熊陡、熊平）和中性情景进行分析。
• 5-7年期品种在情景分析中性价比最高。
• 报告未考虑杠杆能力、流动性等复杂因素，仅基于收益率假设进行分析。

风险提示

1. 货币政策宽松基调改变：若央行调整政策，可能导致局部流动性紧张。
2. 信用风险频发：信用事件具有不可预测性，可能引发信用利差走阔。
3. 各类资产相对强弱变化：若宏观经济超预期企稳，可能引发风险偏好回升，对债市形成压力。

免责声明

• 本报告仅供华泰证券客户使用，不构成买卖建议。
• 报告基于公开信息编制，不保证其准确性或完整性。
• 报告观点和预测仅反映发布当日判断，可能随市场变化而调整。
• 投资者应自行评估自身风险承受能力，不应视本报告为唯一投资依据。

评级说明

行业评级体系

• 增持：行业指数超越沪深300指数。
• 中性：行业指数与沪深300指数基本持平。
• 减持：行业指数明显弱于沪深300指数。

公司评级体系

• 买入：股价超越基准20%以上。
• 增持：股价超越基准5%-20%。
• 中性：股价波动在-5%至5%之间。
• 减持：股价弱于基准5%-20%。
• 卖出：股价弱于基准20%以上。

联系方式

华泰证券研究

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图表摘要

• 图表1-25：展示国债、国开债、信用债、IRS、利率衍生品、中美利差、广谱利率等数据。
• 图表26-59：展示信用利差、收益率曲线、持有期回报、Sharpe比率、杠杆水平等分析结果。
• 图表60-64：展示不同情景下的收益率曲线、持有期回报、收益波动率、Sharpe比率等。

总结

当前债市整体趋势仍在，但估值已弱化，投资者需关注中长端利率债、信用风险较高品种（如民企和地产债）以及转债的挖掘机会。权益市场估值优势开始显现，但需等待业绩底确认。货币政策保持稳定，但需警惕宽松基调转变和信用风险频发。投资者应考虑拉长久期或信用下沉，同时关注中美利差及资金面变化，以获取相对收益。