20171031-天风证券-如何看待当前债市的外围环境__7页_214kb

美元美债走势分析总结

一、核心内容

美元与美债收益率的走势并非仅由美国货币政策决定，而是受美欧日三地货币政策的加总效果与对比效果共同影响。具体而言：

• 美债收益率主要由全球流动性决定，受美欧日央行总资产与GDP总量的比值影响，而非单一美联储资产规模。
• 美元指数则由美欧日货币政策的对比效果主导，尤其是欧元与日元的比价关系。

因此，分析美元与美债走势时，需同时关注美国政策与非美因素（特别是欧日央行的货币政策）。

二、主要观点

1. 非美因素主导时期：美元与美债走势反向

• 当欧洲央行和日本央行持续进行量化宽松（QE）时，其释放的流动性对美债收益率形成支撑，但对美元指数形成压制。
• 美联储若相对偏紧，则美元走强，美债收益率走低，形成美元美债反向走势。
• 2011年以来，欧日央行的资产负债表变动量级逐渐增大，且与美联储操作周期不同步，导致这种反向关系持续。

2. 美联储主导时期：美元与美债走势同向

• 自2016年起，欧日央行“按兵不动”，全球流动性主导权转移至美联储。
• 美联储持续加息，推动无风险利率上升，导致美元与美债收益率同步上行。
• 美联储缩表与欧日QE缩减的节奏不同，使得美债收益率受加息预期主导，而美元则受货币政策对比影响。

三、关键信息

1. 美债走势驱动因素

• 流动性：全球流动性总量仍在扩张，但边际增速放缓。
• 货币政策预期：年底联储主席换届可能带来偏鹰政策倾向，提升加息预期。
• 通胀走势：当前欧美通胀低迷，难以支撑美债收益率显著上行。
• 期限利差：12月加息对短端影响显著，但长端收益率受通胀低迷压制，利差可能震荡收窄。

2. 美元走势驱动因素

• 欧元与日元：欧元对美元的影响更为关键，欧日央行货币政策的变动直接影响美元指数。
• 2018年展望：若欧日复苏强于美国，则美元偏弱；反之则偏强。
• 短期影响：年底美联储偏鹰预期可能推动美元震荡向上。

3. 外围对中债的影响

• 中美利差：目前处于历史相对高位，但接近2011年以来的常态水平。
• 短期压力：年底联储加息落地后，中美利差可能收窄，对中债形成一定压力。
• 长期影响：若美欧日通胀可控，外围对中债的冲击有限，中债走势仍以国内因素为主。

四、2018年展望

1. 美债走势

• 美债收益率短期仍有上行空间，但幅度有限。
• 长端收益率可能受通胀低迷拖累而下行，短端则因加息预期上升而上行，导致期限利差收窄。
• 美债难以突破3%这一关键点。

2. 美元走势

• 短期内美元指数大概率震荡向上，受美联储偏鹰预期推动。
• 长期走势取决于美欧日通胀对比，若欧日通胀持续走强，则美元偏弱。

3. 中债走势

• 中债主要矛盾集中在国内，短期受中美利差收窄影响，但压力可控。
• 需关注资本流动压力指标，如离岸人民币与珠三角票据直贴利率的价差。

五、风险提示

• 美欧日通胀走势的不确定性。
• 2018年美联储加息预期的变化。
• 联储主席换届带来的政策取向调整。

六、总结

• 当前美元与美债走势主要由美国因素主导，但非美因素（尤其是欧日央行）仍需关注。
• 2018年，美债收益率上行压力有限，美元指数走势取决于美欧日通胀对比。
• 外围环境对中债的冲击偏弱，中债走势仍以国内基本面为主。
• 需密切跟踪美欧日通胀趋势及美联储政策动向。