20240818-国联证券-周观点_从持仓成本看广义基金赎回压力_29页_2mb

从持仓成本看广义基金赎回压力：债市回调与风险分析总结

核心观点：
本轮债市回调主要由严监管和央行持续调控长端利率引起，属于短期调整，未改收益率下行的长期趋势。与历史赎回潮不同，当前理财规模持续增长，基金增持利率债，但持仓成本攀升（如基金7-10Y政金债成本低于当前利率9BP，理财主要品种安全边际仅11BP），若利率持续上行，可能引发赎回风险。央行或控制收益率上行幅度，债市回撤可控，后续需关注财政政策、增量政策对债市的扰动。

关键分析：

1. 债市回调原因

   • 严监管与央行调控长端利率是主要因素，属短期调整，未改变债市基本面利好（如经济弱复苏、资金面充裕）。
   • 与历史赎回潮不同，本轮未出现大规模基金离柜行为，理财规模仍逐周增长（存续规模7月达292.7万亿元）。

2. 基金与理财持仓成本与风险

   • 基金主要加仓7-10年政金债（成本收益2.34%）、3-5年政金债等，持仓成本贴近当前利率，7-10Y政金债成本与现利率差9BP，若利率上行破成本线，赎回风险上升。
   • 理财偏好短久期资产（如同业存单、短融），安全边际约11BP，短端利率上行威胁更大。

3. 历史赎回潮经验与教训

   • 2020、2022、2023年赎回潮均与经济预期转向、资金面收紧相关，形成负反馈循环（债市下跌→净值回撤→赎回→债券抛售→债市加剧下跌）。
   • 当前市场吸取教训，提前应对，若监管加码或资金面改善，可能缓解赎回压力。

4. 当周债市表现与展望

   • 针对长端利率波动，央行通过OMO净投放流动性（如8月15日净投放1696亿元），维持宽松立场，但增量政策预期可能削弱债市多头情绪。
   • 短期关注政府债供给压力与基金理财赎回风险，在潜在合意区间适度配置利率债。

风险提示：

• 央行政策变化、财政刺激超预期等可能加剧债市波动。
• 若利率持续上行，基金理财将面临更大赎回压力，尤其是长期限政金债与短端利率品种。