深度报告-20220518-华安证券-爱尔眼科-300015.SZ-砥砺前行_民营眼科龙头持续领跑_36页_3mb

爱尔眼科总结

核心内容

爱尔眼科是全球规模最大的眼科医疗连锁机构，拥有723家医疗机构，其中中国内地610家（上市公司旗下292家，并购基金旗下318家），覆盖中国内地、中国香港、欧洲、美国及东南亚地区。公司自2003年成立以来，持续扩大规模，2021年实现营业收入150.01亿元，归母净利润23.23亿元，2009~2021年复合增长率分别为30.66%和30.87%。公司具有显著的先发优势与规模效应，其业务增长稳健，盈利能力良好，净利率从2009年的14.83%提升至2021年的16.47%。

主要观点

1. 民营眼科医疗先行者，先发&规模优势滚雪球

• 爱尔眼科是全球眼科医疗连锁的领导者，拥有强大的品牌影响力和标准化可复制的运营模式。
• 公司通过“并购基金+合伙人”模式快速扩张，从2014年的50家医院扩展至2021年的292家，2021年并购基金旗下仍有318家医疗机构。
• 公司通过“1 + 8 + N”战略进一步优化全国及全球布局，打造世界级眼科医学中心。

2. 眼科赛道持续扩容，爱尔引领行业发展

• 需求增长：人口老龄化、眼健康状况恶化及居民消费能力提升推动眼科需求增长。
• 政策支持：国家鼓励社会办医及眼健康行业发展，为爱尔提供广阔发展空间。
• 市场潜力：眼科市场规模持续增长，各细分赛道渗透率较低，为行业扩容提供空间。
• 趋势变化：术式和服务高端化趋势明显，干眼诊疗、老花手术等新兴赛道成为增长点。

关键信息

1. 财务表现

• 2021年公司总市值为1,862亿元，流通市值为1,531亿元，流通股比例为82.21%。
• 预计2022-2024年营业收入分别为185.74亿元、229.23亿元、281.63亿元，CAGR为23.8%、23.4%、22.9%。
• 预计2022-2024年归母净利润分别为30.71亿元、40.19亿元、51.62亿元，CAGR为32.2%、30.8%、28.5%。
• 2021年毛利率为51.92%，净利率为16.47%。公司费用率稳定，控费效果良好。

2. 业务结构

• 公司核心业务为屈光与视光，2021年屈光业务收入为55.20亿元，占总收入的36.80%；视光业务收入为33.78亿元，占22.52%。
• 角膜塑形镜是视光业务的主要增长点，2021年为视光业务贡献了40%以上的收入。
• 屈光手术向高端化发展，全飞秒与ICL占比不断提升，带动业务增长。

3. 医疗资源与竞争格局

• 中国眼科医疗资源相对稀缺，每百万人口眼科医院数量仅为0.7家，远低于发达国家。
• 爱尔眼科在多个城市已超越公立医院的技术水平，是民营眼科赛道的绝对龙头。
• 公司在细分市场中占据领先地位，尤其在屈光、视光、白内障及干眼诊疗方面表现突出。

投资建议

首次覆盖，给予“买入”评级。公司具备良好的盈利能力和增长潜力，未来业务覆盖密度、广度、深度将持续提升，有望实现长期稳定增长。

风险提示

• 并购基金旗下医院管理风险
• 医疗事故风险
• 新建医院发展不及预期
• 疫情大面积爆发风险
• 行业竞争加剧

未来展望

• 爱尔眼科将持续深化医教研平台建设，提升人才储备。
• 通过“并购基金+合伙人”模式推动扩张，提升品牌影响力。
• 依托分级连锁生态，优化布局，提升服务质量和效率。
• 业务将向高端化、个性化方向发展，推动量价齐升。
• 视光、屈光、白内障及干眼诊疗等细分市场将成为主要增长点。

总结

爱尔眼科凭借其先发优势、标准化运营模式及强大的品牌效应，在眼科医疗服务领域占据领先地位。公司持续深化医教研平台建设，推动高端业务发展，同时借助并购基金实现快速扩张。随着人口老龄化、眼健康问题加剧及政策支持，眼科市场将持续扩容，爱尔眼科有望在未来继续保持高增长态势，成为行业领军者。