2019年四季度策略之核心变量：Q4行情的胜负手是库存周期吗？-20191008-华泰证券-22页_1mb

2019年四季度A股策略总结

核心内容

2019年四季度A股行情的核心变量是企业盈利周期与库存周期。相比风险偏好和流动性，盈利周期的判断更为关键，尤其是在当前市场对盈利企稳的时点和幅度存在分歧的情况下。我们认为，库存周期是四季度行情的“胜负手”，而毛利率水平则是“胜负手”能胜的根基。

主要观点

1. 企业盈利与库存周期的关联

• 当前企业盈利增速已回落两年，接近底部位置，但市场对其企稳时间、持续性和幅度存在分歧。
• 库存周期是判断企业盈利企稳的重要指标，预计四季度将开启主动补库存，带动PPI同比和企业盈利回升。
• 从历史经验看，收入增速与库存增速差值回正的时点通常领先于PPI同比底，且同步于盈利底。

2. 毛利率与盈利企稳的关系

• 当前A股非金融企业、制造业的毛利率水平高于历史经济下行阶段，体现了企业盈利能力的提升。
• 宏观偏弱、微观稳的背景下，企业盈利的企稳将提升A股中长期“胜”的概率，支撑权益资产估值。

3. 工业通缩与去库压力的差异

• 本轮工业通缩、去库和债务压力与历史显著不同，企业库存水平较低、毛利率较高、资产负债率较低，债务压力小于过去。
• 与历史不同，当前房地产投资增速仍由土地购置费主导，对非金融企业盈利影响有限，而建安施工与竣工将改善企业盈利。

4. 政策与市场预期

• 政策定力强，房地产政策未放松，表明当前企业部门的微观压力小于历史。
• 减税降费对盈利增速的基数效应可能仅持续到明年一季度，但对毛利率和企业家信心有持续影响。

5. 需求端与补库存

• 领先性行业（如家电、中游材料、中游制造）已开始回补库存，是需求回暖的来源之一。
• 社融、直融、企业短贷增速的领先性指引仍然清晰，预计三季报盈利增速将企稳，全年盈利增速有望回升至23.10%。

关键信息

1. 预计盈利回升

• 三季报盈利增速预计约为3.96%，全年盈利增速预计约为23.10%。
• 库存周期已接近3.5年，预计年底将开启主动补库存。

2. 企业盈利与毛利率的关系

• 毛利率水平高于历史经济下行阶段，是企业盈利能力提升的体现。
• 经营性现金流对筹资性、投资性现金流的覆盖能力增强，支撑企业未来投资。

3. 配置建议

• 受益库存周期的制造业（如机械、电力设备、家电、汽车）和受益科技周期的科技股（如电子、通信、计算机）有配置价值。
• 建议关注13个细分行业，包括电子设备、IT外包服务、通信系统设备等。

4. 解禁对市场的影响

• 四季度至明年1月为解禁高峰，但减持压力与市场行情的关系为市场行情好在先，减持在后。
• 限售股解禁后减持多集中在半年内，对市场整体流动性冲击有限。

风险提示

• 基于财报数据的分析和筛选存在滞后性。
• 全球经济下行压力和中美摩擦可能对国内企业盈利产生超出预期的影响。

评级说明

• 行业评级基于报告发布日后6个月内的行业涨跌幅与沪深300指数的对比。
  • 增持：行业指数超越基准。
  • 中性：行业指数基本与基准持平。
  • 减持：行业指数明显弱于基准。
• 公司评级基于公司股价与沪深300指数的对比：
  • 买入：股价超越基准20%以上。
  • 增持：股价超越基准5%~20%。
  • 中性：股价波动在-5%~5%之间。
  • 减持：股价弱于基准5%~20%。
  • 卖出：股价弱于基准20%以上。

附录

• 本报告由华泰证券研究所发布，分析师包括张馨元、陈莉敏、钱海、胡健、王以。
• 报告中引用了多个图表，用于展示企业盈利、库存周期、债务压力、现金流等关键指标的趋势和关系。
• 报告仅供华泰证券客户使用，不构成投资建议，投资者应自行评估。

注意： 以上总结基于提供的文档内容，未包含任何额外信息。