20260427-华源证券-三棵树-603737.SH-新业态拉动零售业务重回增长通道_3页_287kb

报告摘要

三棵树（603737.SH）公司点评报告总结

核心内容

本报告分析了三棵树2025年全年及2026年第一季度的财务表现，并对其未来盈利预测及估值进行了评估。投资评级为“增持”，维持不变。

主要观点

业绩表现：
2025年，公司实现营业收入125.27亿元，同比增长3.49%；归母净利润7.75亿元，同比增长133.45%；扣非归母净利润5.57亿元，同比增长278.22%。2026Q1，公司营收同比增长14.33%，但归母净利润增速仅为1.45%，主要受毛利率下降影响。
毛利率变化：
2025年毛利率为33.79%，同比提升4.19个百分点，主要受益于新业态战略（如马上住、艺术漆）的推进。2026Q1毛利率下降至30.84%，同比减少0.21个百分点，可能与公司战略性降价及成本上升滞后有关。
板块拆分表现：
2025年：
- 家装墙面漆营收34.03亿元，同比增长14.67%，毛利率提升3.85个百分点；
- 工程墙面漆营收38.90亿元，同比下降4.76%，毛利率提升4.62个百分点；
- 基材与辅材营收36.63亿元，同比增长12.04%；
- 防水卷材营收9.96亿元，同比下降24.52%；
- 装饰施工营收2.92亿元，同比增长12.41%。
2026Q1：
- 家装墙面漆营收7.30亿元，同比增长11.44%，但每千克售价下降8.73%；
- 工程墙面漆营收5.39亿元，同比下降9.11%，量价双降；
- 基材与辅材营收7.62亿元，同比增长30.95%；
- 防水卷材营收2.22亿元，同比增长26.53%；
- 装饰施工营收0.80亿元，同比增长67.74%。
费用率与现金流：
2025年期间费用率为25.08%，同比下降0.63个百分点，其中销售费用率略有下降，管理费用率略有上升，研发和财务费用率均下降。
经营性现金流净额为18.68亿元，同比增长8.59亿元，显示公司运营效率持续改善。
盈利预测与估值：
预计2026-2028年公司归母净利润分别为12.31亿元、15.56亿元、19.72亿元，对应当前股价PE分别为26倍、21倍和16倍，维持“增持”评级。
风险提示：
- 产品推广速度下降；
- 原材料价格超预期上涨；
- 房地产行业恢复不及预期。

关键信息

财务预测摘要

项目	2024	2025	2026E	2027E	2028E
营业收入（百万元）	12,105	12,527	14,179	15,023	16,287
营业利润（百万元）	988	1,568	1,980	2,505	-
归母净利润（百万元）	332	775	1,231	1,556	1,972
EPS（元/股）	0.45	1.05	1.67	2.11	2.67

主要财务比率

指标	2025	2026E	2027E	2028E
毛利率	33.79%	34.71%	35.54%	36.56%
净利率	6.05%	8.51%	10.16%	11.87%
ROE	26.78%	35.23%	36.58%	37.80%
P/E	41.51	26.13	20.67	16.31
P/B	11.12	9.20	7.56	6.16
EV/EBITDA	23	16	13	11