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美国经济：慢复苏，缓衰退？

核心内容

美国经济正处于一个长期复苏周期中，其扩张已持续118个月，预计将在今年三季度成为史上最长的复苏周期。尽管存在衰退风险，但通过三重政策干预，衰退可能较预期更缓和、更浅。

主要观点

• 衰退概率与历史对比：根据纽约联储模型估算，美国经济在一年后衰退的概率为27.1%，接近1990年衰退前水平，但仍低于2008年金融危机前的40%以上。这表明当前经济衰退风险虽存在，但相比以往有所缓解。
• 政策干预：特朗普政府采取的三重政策——基建投资、中美贸易谈判和美联储减息——被认为能够有效降低经济衰退风险。其中，基建投资和贸易谈判已取得进展，而减息仍为备选方案。
• 经济结构与增长特点：美国经济复苏缓慢，年均真实GDP增速仅为2.3%，是1949年以来最低水平。尽管如此，股市表现良好，标普500年化回报达12.4%。
• 利率倒挂与经济衰退的关系：虽然目前美国十年期与一年期国债收益率尚未出现月度倒挂，但其他主要期限利差已大面积倒挂，预示经济衰退可能在未来几年发生。
• 基建投资的潜力与挑战：美国政府计划增加2万亿美元的基建投资，但资金到位和政策效果存在不确定性。历史上，基建投资对GDP增长具有显著弹性，但其效果往往滞后。

关键信息

一、美国经济衰退的风险

• 美国经济扩张周期自2009年7月开始，到2019年4月已持续118个月。
• 2019年一季度GDP初值达3.2%，高于预期和前值，但主要依赖私人部门投资，消费板块贡献下滑。
• 制造业PMI从2018年8月的60.8降至2019年4月的52.8，为2016年以来最低水平。
• 美国失业率已降至49年以来新低，为3.6%。

二、利率倒挂较预期来得晚

• 美国十年期与一年期国债收益率差为0.1个百分点，尚未出现月度倒挂。
• 其他期限利差已大面积倒挂，表明经济衰退风险上升。
• 美联储的主动加息行为可能延缓利率倒挂的出现，不同于历史上的被动反应。

三、三重政策防衰退

（一）基建投资扩张

• 2019年4月，特朗普政府与民主党达成协议，计划增加2万亿美元的基建投资。
• 基建投资对GDP增长的弹性为0.07~0.1，即10%的基建投资增长可带动GDP增长0.7~1个百分点。
• 基建投资占固定资产投资比重下降，且为滞后指标，政策落地难度较大。

（二）中美贸易谈判

• 中美贸易谈判可能达成协议，有助于降低贸易不确定性，促进全球经济增长。
• 若全面贸易战爆发，将拉低2019年全球GDP增长0.7个百分点，美国GDP增速可能放慢0.4个百分点。
• 短期可能压缩美国贸易逆差，但长期来看，贸易逆差收窄是经济放缓的结果。

（三）美联储减息

• 美联储目前不急于减息，但存在主动减息的条件，如低通胀、政策前瞻性改善。
• 历史数据显示，美联储通常在失业率见底9个月后才开始减息。
• 若基建和贸易谈判效果不佳，减息可能成为应对经济衰退的手段。

风险提示

• 政策落地时间和效果不及预期，资金可能难以到位。
• 基建投资效果滞后，贸易谈判结果存在不确定性。
• 美联储减息可能性较低，但可能因外部因素而提前实施。

图表索引（摘要）

• 图1：美国经济扩张与收缩周期（月）
• 图2：美国经济周期：真实GDP累计增长（%）
• 图3：美国经济扩张期标普500年化平均回报
• 图4：美欧通胀差与利差
• 图5：纽约联储：12个月后美国经济进入衰退的概率
• 图6：2019年4月美国国债月均收益率（%）
• 图7：美国固定资产投资与名义GDP增速
• 图8：中美固定资产投资增速
• 图9：美国基建投资占比与固定资产投资增速
• 图10：美国政府基建投资占比与固定资产投资增速
• 图11：美国服务与货物贸易顺差（逆差）总额及其对GDP增长的贡献
• 图12：如果关税回到1990年，GDP增长损失率
• 图13：美国贸易逆差与固定资本形成占GDP比重
• 图14：市场预期到2019年底的美联储基准利率水平
• 图15：美联储基准利率与美国名义GDP
• 图16：美联储基准利率与美国失业率

分析师信息

• 沈明高，广发证券分析师
• 联系人：陈蒋辉，广发证券（香港）经纪有限公司

投资评级说明

• 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上。
• 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动介于-10%～+10%。
• 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘10%以上。

公司投资评级说明

• 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上。
• 增持：预期未来12个月内，股价表现强于大盘5%~15%。
• 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动介于-5%～+5%。
• 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上。