20250603-招银国际-中国医药_中国创新药闪耀ASCO_重磅出海交易持续落地_5页_1mb
报告摘要
中国医药行业总结
核心内容
2025年，中国医药行业展现出强劲的增长势头，尤其在创新药出海方面取得重大突破。MSCI中国医疗保健指数年初至今累计上涨27.6%，显著跑赢MSCI中国指数（14.5%）。这一增长得益于创新药海外授权交易的持续落地、国内集采政策优化、创新药纳入丙类医保目录以及医疗设备招标复苏等积极因素，推动医药行业估值修复。
主要观点
- 创新药出海成绩亮眼：中国创新药在国际舞台上表现突出，多个企业达成重磅海外授权交易，提升了其国际竞争力。
- 临床数据积极：三生制药、信达生物、复宏汉霖等企业在ASCO上展示了多项创新药物的临床数据，显示出良好的疗效和市场潜力。
- 估值修复预期增强：随着政策支持和市场环境改善，医药行业估值有望进一步修复，相关企业具备较高的投资价值。
- 投资推荐：招银国际推荐买入百济神州（ONC US）、三生制药（1530 HK）、固生堂（2273 HK）、诺诚健华（9969 HK）、巨子生物（2367 HK）等企业，认为其具备良好的增长前景。
关键信息
重磅海外授权交易
- 三生制药：将707（PD-1/VEGF）的全球权益（除中国内地外）授权给辉瑞，获得12.5亿美元首付款及最高达48亿美元里程碑付款，交易规模远超市场预期。
- 翰森制药：将HS-20094（GLP-1/GIP）的全球权益（不含大中华区）授予Regeneron，获得8000万美元首付款、19.3亿美元里程碑付款及双位数销售分成。
临床数据亮点
- 三生制药：707在1L PD-L1+NSCLC中，cORR为64.7%，在PD-L1高表达人群中的ORR达到77%，在低表达人群中的ORR为62%。
- 信达生物：IBI363在多瘤种中表现优异，单药在IO经治肺癌中mPFS达7.3个月，3L+肠癌中OS长达16.1个月，联合贝伐组中无肝转移人群PFS达7.4个月，IO经治黑色素瘤中PFS达5.7个月。
- 复宏汉霖：PD-L1ADC在后线sq-NSCLC和nsq-NSCLC中的ORR分别为40%和33%。
估值表
| 公司名称 | 股份代码 | 评级 | 市值（百万美元） | 目标价（LC） | 上行/下行空间 | FY25E P/E | FY26E P/E | FY25E P/B | FY26E P/B | FY25E ROE | FY26E ROE |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 百济神州 | ONC US | 买入 | 27,301.9 | 359.47 | 46% | 129.3 | 31.1 | 90.0 | 68.0 | 0.1 | 0.2 |
| 三生制药 | 1530 HK | 买入 | 5,797.5 | 28.32 | 49% | 4.5 | 14.0 | 1.7 | 1.6 | 0.5 | 0.1 |
| 固生堂 | 2273 HK | 买入 | 1,120.0 | 52.38 | 45% | 18.7 | 14.2 | 3.0 | 2.6 | 0.2 | 0.2 |
| 诺诚健华 | 9969 HK | 买入 | 2,489.6 | 11.95 | 8% | nm | nm | 2.8 | 2.9 | (0.0) | (0.0) |
| 巨子生物 | 2367 HK | 买入 | 9,013.1 | 79.96 | 17% | 25.9 | 21.0 | 7.3 | 5.9 | 0.3 | 0.3 |
H/A股价差
| 公司名称 | H股代码 | H股股价（港元） | A股代码 | A股股价（人民币） | H/A价差 |
|---|---|---|---|---|---|
| 康希诺 | 6185 HK Equity | 32.20 | 688185 CH Equity | 58.69 | -50% |
| 君实生物 | 1877 HK Equity | 19.00 | 688180 CH Equity | 32.51 | -46% |
| 复星医药 | 2196 HK Equity | 15.52 | 600196 CH Equity | 25.37 | -44% |
| 康龙化成 | 3759 HK Equity | 14.72 | 300759 CH Equity | 23.84 | -43% |
| 上海医药 | 2607 HK Equity | 11.50 | 601607 CH Equity | 18.42 | -43% |
| 泰格医药 | 3347 HK Equity | 31.50 | 300347 CH Equity | 49.54 | -42% |
| 百济神州 | 6160 HK Equity | 147.10 | 688235 CH Equity | 230.20 | -41% |
| 白云山 | 874 HK Equity | 17.34 | 600332 CH Equity | 27.03 | -41% |
| 凯莱英 | 6821 HK Equity | 71.95 | 002821 CH Equity | 94.23 | -30% |
| 昭衍新药 | 6127 HK Equity | 14.70 | 603127 CH Equity | 19.10 | -29% |
| 丽珠集团 | 1513 HK Equity | 28.65 | 000513 CH Equity | 36.40 | -28% |
| 恒瑞医药 | 1276 HK Equity | 57.70 | 600276 CH Equity | 54.74 | -3% |
| 药明康德 | 2359 HK Equity | 69.35 | 603259 CH Equity | 63.51 | 0% |
行业展望
随着创新药出海成果的不断积累、医保政策的优化以及内需的逐步复苏，中国医药行业在2025年具备良好的估值修复潜力。建议投资者关注具备较强研发实力和市场拓展能力的企业，把握行业增长机遇。
投资评级
- 优于大市：医药行业未来12个月预期表现跑赢大市指标。
- 买入：推荐买入百济神州、三生制药、固生堂、诺诚健华、巨子生物等企业，认为其未来12个月潜在涨幅超过15%。
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