能源革命系列研究六：能源革命下的信用债市场多空研判-20220111-华创证券-29页_1mb

债券深度报告总结：能源革命下的信用债市场多空研判

核心内容概览

本报告围绕“双碳”政策（碳达峰、碳中和）对信用债市场的影响进行深入分析，主要涵盖传统产业债、新能源产业债以及城投平台三个层面。报告指出，碳中和目标将推动我国能源结构和产业结构的深度调整，对信用债市场带来结构性变化。整体来看，传统行业面临中长期的利空压力，而新能源行业则迎来利好，城投平台亦将受益于绿色经济转型。

主要观点

1. 信用债市场影响预判总结

• 短期中性，长期分化：传统行业如火电、煤炭、钢铁、铝等，短期影响有限，但长期面临转型压力。
• 利空行业：高能耗、高污染行业如化工、建材等。
• 利好行业：新能源电力（水电、风电、光伏发电）、新能源相关金属（铜、银、锂、钴）及新能源汽车等。

2. 碳达峰、碳中和政策体系

• “1+N”政策体系：其中“1”为顶层设计，“N”为各行业具体指引。
• 政策内容涵盖能源结构调整、产业绿色化、碳排放控制、新能源发展等多个方面。

3. 各行业“双碳”转型实施路径

• 传统行业将面临减量化、集约化、绿色化发展。
• 钢铁行业将推进绿色技术、环保限产及兼并重组。
• 电力行业将逐步减少火电占比，提升可再生能源发电能力。
• 新能源相关行业将受益于政策支持和市场需求增长。

关键信息

一、能源革命下的碳达峰、碳中和如何影响信用债市场

• 煤炭行业：短期内供需紧平衡，景气度维持高位；长期面临能源替代与转型升级冲击。
• 钢铁行业：短期内受环保限产影响，钢价维持高位；长期利好龙头钢企。
• 有色金属行业：电解铝受压，新能源相关金属（铜、银、锂、钴）受益。
• 电力行业：火电占比下降，新能源发电占比上升；龙头火电企业布局新能源业务或受益。

二、新能源产业债影响分析

• 政策受益行业：新能源电力、新能源相关金属（铜、银、锂、钴）、新能源汽车。
• 新能源产业债现状：发债主体较少，债券融资规模有待扩张。
• 投资策略：关注水电、风电企业及资源禀赋较好的铜企。

三、城投平台影响分析

• 区域经济重塑：产业结构较轻、能源结构较优的地区可率先实现碳达峰，获得政策与资金支持。
• 城投发展机遇：城乡建设目标为城投提供新发展方向；绿色项目融资渠道拓宽；能源类投资主体获得政策与资金支持。

行业分析

1. 煤炭行业

• 基本面：短期景气度维持高位，煤炭价格处于历史高位。
• 行业利差：AAA、AA+煤炭债信用利差处于较低水平。
• 投资策略：关注晋陕蒙区域龙头煤企，可适度拉长久期。

2. 钢铁行业

• 基本面：粗钢产量受限，环保减排推升生产成本。
• 行业利差：AAA、AA+钢铁债信用利差分化显著。
• 投资策略：关注龙头钢企及行业并购整合机会。

3. 有色金属行业

• 基本面：电解铝承压，新能源相关金属受益。
• 行业利差：AAA、AA+有色金属债信用利差处于较高水平。
• 投资策略：关注产能结构较好、技术先进的龙头铝企。

4. 电力行业

• 基本面：火电仍为主要电力来源，新能源发电占比提升。
• 行业利差：AAA、AA+电力债信用利差处于较低水平。
• 投资策略：关注布局风电、光伏发电业务的龙头火电企业。

5. 新能源产业

• 政策受益行业：新能源电力、新能源相关金属、新能源汽车。
• 行业现状：新能源电力企业发债体量较小，信用资质较好。
• 投资策略：关注基本面向好的水电、风电企业及资源禀赋较好的铜企。

风险提示

• “双碳”政策推动不及预期。
• 宏观经济变化超预期。

投资建议

• 传统行业：短期中性，长期分化，关注龙头企业及转型机会。
• 新能源行业：整体利好，但发债主体较少，需关注行业成长性及政策支持。
• 城投平台：区域经济重塑带来发展契机，关注绿色项目与能源类投资主体。

报告亮点

• 从“双碳”政策角度出发，分析其对信用债市场的影响。
• 指出当前产业债存续债券余额前十大行业中，公用事业、采掘、钢铁、有色金属受“双碳”政策影响较大。
• 提出差异化的债券投资策略，为投资者提供参考。

投资逻辑

• 传统行业债券整体偏利空，但龙头优势明显，可关注其抗风险能力。
• 新能源相关产业债券整体利好，尤其是新能源电力与相关金属。
• 城投平台在绿色转型中或迎来新发展机遇，可关注绿色项目融资与政策支持。

图表目录摘要

• 图表1：能源革命对相关产业的影响。
• 图表2：碳达峰、碳中和“1+N”相关政策。
• 图表3：相关行业碳达峰计划表述情况。
• 图表4：产业债存续债券余额前十大行业。
• 图表5：产业债前十大行业的债券余额分布。
• 图表6：各行业“双碳”政策影响概况。
• 图表7：近十年我国能源消费结构变化。
• 图表8：近十年煤炭产量及增速情况。
• 图表9：近十年煤炭进口数量情况。
• 图表10：供给侧改革以来煤炭行业产能利用率变化。
• 图表11：煤炭价格位于历史高位。
• 图表12：煤炭债信用利差分位数水平。
• 图表13：碳中和背景下高炉开工率下降。
• 图表14：2021年6月以来粗钢产量下降。
• 图表15：钢材价格处于历史高位。
• 图表16：钢铁债信用利差分位数水平。
• 图表17：碳中和背景下电解铝产量下滑。
• 图表18：当前铝价处于历史高位。
• 图表19：有色金属债信用利差分位数水平。
• 图表20：2016年以来我国发电装机容量概况。
• 图表21：2016年以来我国发电量结构分布。
• 图表22：2016年以来我国火电发电量及占比情况。
• 图表23：电力债信用利差分位数水平。
• 图表24：光伏总装机量快速增长。
• 图表25：风电总装机量持续上升。
• 图表26：2021年多地风电、光伏指导价低于燃煤基准价。
• 图表27：当前锂价格处于历史高位。
• 图表28：当前钴价格处于历史高位。
• 图表29：2019年以来中国新能源汽车销量快速增长。
• 图表30：新能源电力企业发债体量仍较小。
• 图表31：存续债余额前二十大新能源电力主体概况。
• 图表32：火电发债主体评级集中分布在AAA。
• 图表33：新能源电力企业弱资质主体数量占比较高。
• 图表34：我国各区域绿色发展定位。
• 图表35：我国各省份碳排放量及变化。
• 图表36：城投绿色债券相关项目。
• 图表37：各地区能源投资公司及存续债情况。

总结

“双碳”政策推动能源结构与产业结构的深刻变革，对信用债市场产生显著影响。传统行业如煤炭、钢铁、有色金属和电力在短期内受到供需变化影响，信用利差分化明显，但龙头企业具备较强抗风险能力。新能源相关行业则迎来发展机遇，尤其在新能源电力、新能源金属和新能源汽车领域。城投平台在区域经济转型中可能获得新的融资机会与政策支持。投资者应关注行业分化趋势，合理配置资源，把握长期发展机会。