20181122-申万宏源-期权策略系列报告之六_上证50ETF期权套利策略研究_19页_974kb

上证50ETF期权套利策略研究总结

核心内容概述

本报告分析了上证50ETF期权市场中的无风险套利策略，从波动率曲面的角度出发，将套利策略分为平价套利、边界套利和凸性套利三类，并通过实证回测分析了各类策略的收益表现和市场特征。

主要观点

套利策略分类

1. 平价套利

   • 基于期权平价公式，利用看涨和看跌期权价格之间的差异进行套利。
   • 包括转换套利（正向套利）、反向套利、箱体套利、滚动套利和混合套利。
   • 在样本期内，平价套利机会最多，其次是凸性套利，边界套利机会最少甚至未出现。

2. 边界套利

   • 利用期权价格偏离理论边界的情况进行套利。
   • 包括认购上边界、认购下边界、认沽上边界、认沽下边界套利。
   • 在无交易成本假设下，样本期内共出现140万次边界套利机会，但实际考虑成本后，边界套利机会几乎不存在。

3. 凸性套利

   • 利用波动率曲面的凸起或凹陷进行套利。
   • 常见策略包括蝶式套利和秃鹰式套利。
   • 蝶式套利机会较少，样本期内仅出现5.5万次，收益空间有限。

套利收益表现

• 整体收益空间有限：期权上市以来，无风险套利单次收益率普遍小于1%，年化收益率普遍低于5%。
• 策略收益排序：平价套利 > 凸性套利 > 边界套利。
• 市场波动与套利机会：市场波动越大，套利机会越多，尤其在2015年牛市、股灾、2016年熔断以及2017年下半年后的波动率回升阶段，套利机会显著增加。
• 行情影响：上涨行情中正向套利机会较多，下跌行情中反向套利机会较多，但A股做空机制不完善，反向套利难以实现。

套利成本与操作特点

• 交易成本：期权手续费2.5元/张，ETF交易成本0.1%，融券费率年化8.6%。
• 资金占用：平价套利涉及现货买卖，边界套利涉及融券操作，箱体套利和蝶式套利则涉及期权买卖和保证金占用。
• 套利边界：反向套利边界明显宽于正向套利边界，因融券成本较高。

关键信息

• 样本区间：2015年2月9日至2018年9月11日。
• 套利机会统计：
  • 平价套利：621万次（正向530万次，反向91万次）。
  • 箱体套利：118万次。
  • 蝶式套利：5.5万次。
• 收益分布特征：
  • 平价套利：71%单次收益小于1%，90%单次收益小于2%；55%年化收益低于3%，95%年化收益低于10%。
  • 箱体套利：99%单次收益小于1%，97%年化收益低于10%。
  • 蝶式套利：90%单次收益小于1%，99%单次收益小于3%；65%年化收益低于3%，85%年化收益低于10%。
• 套利时间分布：
  • 期权上市第一年套利机会和收益显著高于其他年份。
  • 2016年至2017年低波动阶段，各类套利机会较少。
  • 套利机会随行情变化而变化，上涨行情中正向套利机会多，下跌行情中反向套利机会多，但反向套利受限于做空机制。

结论

• 期权市场中的无风险套利机会有限，收益空间较小。
• 套利机会与市场波动、定价效率密切相关。
• 平价套利是主要的套利方式，但实际收益仍较低。
• 边界套利机会较少，且实际操作中因成本问题难以实现。
• 凸性套利机会较少，收益空间有限。

附注

• 信息披露：本报告由申万宏源证券有限公司发布，分析师具有证券投资咨询执业资格。
• 法律声明：本报告仅供客户使用，不构成投资建议，不承担投资损失责任。
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参考资料

• 图表来源：申万宏源研究
• 本报告链接：www.swsresearch.com