深度报告-20250125-国金证券-华鲁恒升-600426.SH-深度跟踪_行业筑底_规划新方向_31页_4mb

华鲁恒升深度研究报告摘要

公司概况

华鲁恒升是国内煤气化龙头，产品体系涵盖化肥、有机胺、醋酸、新材料等，产业链布局多元化。公司以煤化工为核心，已形成尿素、醋酸、己二酸、己内酰胺、多元醇等产品组合，产品丰富度提升。公司拥有307万吨尿素、30万吨己内酰胺、52.66万吨己二酸、150万吨醋酸、48万吨DMF、20万吨尼龙6、60万吨碳酸二甲酯等产能。

产品与产业链分析

核心优势

• 煤气化平台成本优势突出
• 多产品联动分散风险
• 产业链完整配套，实现协同效应

主要产品分析

1. 通用化工产品：

   • 尿素（产能307万吨/年）
   • 醋酸（产能150万吨/年）
   • DMF（48万吨/年）
   • 己内酰胺（30万吨/年）

2. 新材料产品：

   • 己二酸（52.66万吨/年）
   • 尼龙6（20万吨/年）
   • 有机胺
   • 多元醇

3. TDI项目布局：

   • 荆州基地规划30万吨/年TDI项目，总投资约70亿元
   • 行业壁垒高，集中度CR3已近80%
   • 成本优势待验证，TDI原材料成本占比约80%

4. 丁辛醇业务：

   • 产能20万吨
   • 下游主要应用于增塑剂DOP/DOTP、丙烯酸酯等
   • 行业周期性强，2025年新增产能投放可能带来竞争压力

宏观环境与行业分析

煤化工产业链

• 国内煤化工持续扩张，产能向规模化集中
• 煤价波动影响较大，成本控制成为关键

TDI市场

• 全球产能转移至中国
• 2024年国内产能153万吨，占全球47%
• 下游海绵制品占比超60%

环保与政策

• 新增产能受环保标准约束
• 出口受限对尿素等产品形成压力
• 替代进口需求（如尼龙66）成为新增长点

关键数据预测

• 营收趋势：2024年预计3,406亿元，同比增长2495%，到2026年预计4,296亿元
• 净利润：2024年381亿元，同比增664%；2025年436亿元，PE降至1,052倍
• 盈利指标：2024年毛利率降至12%，ROE降至12%

核心看点

1. TDI项目落地能力强，二𫫇英处理、产业链配套形成协同
2. 多元醇装置效率高，尼龙66有望带动己二酸需求回升
3. 出口政策变化风险待观察，重点关注；若政策放开，将缓解产能压力

投资建议与风险

评级：建议买入（对应2024年PE 1,203倍）
关键风险：

• 新增产能超预期干扰市场供需
• 原材料价格大幅波动冲击成本
• 出口配额限制持续或扩大